2.1 - Politique monétaire Flashcards
Plan
1. L’indépendance des banques centrales a renforcé leur action contre l’inflation, leur permettant de fortement réduire les taux d’inflation durant l’épisode de « Grande modération » (Bernanke) observé jusqu’à la crise de 2008
1.1. Depuis les années 1980, la politique monétaire a ciblé la maîtrise de l’inflation
1.2. Outre l’action des banques centrales, la désinflation reflète également l’évolution de nombreux facteurs macroéconomiques plus structurels
2. Face au risque de déflation lié à la crise de 2008, les banques centrales ont mobilisé de nouveaux outils non conventionnels, dépassant les limites de leurs instruments conventionnels
2.1. Pendant la crise financière de 2008, les banques centrales ont mené des politiques accommodantes et non conventionnelles pour soutenir le cycle d’activité et les établissements de crédit
2.2. Ces politiques non conventionnelles ont permis d’éviter l’écueil de la déflation durant la Grande Récession, sans parvenir à dépasser la low-flation (Moghadam, 2014) s’agissant des économies européenne et japonaise
3. Le bilan des politiques non conventionnelles est complexe à isoler de la « Grande Récession »
3.1. La politique monétaire non conventionnelle a des effets sur l’activité révélés par les scénarios contrefactuels
3.2. Les variations dans la politique monétaire non conventionnelle de la Réserve fédérale génèrent d’importants effets de bord sur les pays émergents
3.3. La politique monétaire non conventionnelle a des effets distributifs partiellement compensés par ses effets sur la croissance, et donc sur l’emploi
3.4. Les politiques monétaires non conventionnelles présentent des risques sur le plan de la stabilité financière
4. Depuis 2021, le vif retour de l’inflation sur un plan mondial entraîne une normalisation accélérée des politiques monétaires des principales banques centrales
4.1. La crise sanitaire a nécessité une nouvelle intervention massive et décisive des banques centrales, provoquant une forte augmentation de leur bilan
4.2. Les mesures prises face à la crise du Covid-19 ont permis de maintenir des conditions de financement avantageuses, favorisant toutefois l’émergence d’une importante poussée inflationniste
4.3. En sortie de crise sanitaire, l’économie mondiale est frappée par un choc inflationniste majeur qui entraîne une normalisation accélérée des politiques monétaires
4.4. Dans ce contexte, les banques centrales ont réagi en normalisant puis en resserrant substantiellement l’orientation de leurs politiques monétaires
Quelle était la moyenne de l’inflation dans les pays de l’OCDE entre 1973 et 1981, et comment cela compare-t-il à la période entre 1999 et 2007? Qu’a signifié la “Grande modération” pour le cycle économique, selon Stock et Watson?
- Entre 1973 et 1981, les pays de l’OCDE ont connu une inflation moyenne de 10,9 %. En contraste, entre 1999 et 2007, l’inflation moyenne dans ces pays était de 2,7 %, marquant une nette diminution de l’inflation au fil du temps.
- La “Grande modération” désigne une période caractérisée par une faible inflation, une faible variabilité de l’inflation, et une faible cyclicité des économies. Stock et Watson ont identifié cette période comme un changement dans le comportement du cycle économique, résultant en partie du raffinement des outils de politique monétaire favorisant la stabilité (Stock et Watson, Has the business cycle changed and why?, 2012).
Comment l’indépendance des banques centrales a-t-elle affecté la maîtrise de l’inflation dans les pays développés à partir des années 1990?
L’indépendance des banques centrales, devenue norme dans les pays développés à partir des années 1990, a contribué à une meilleure maîtrise de l’inflation. Selon Alesina et Summers, il existe une corrélation positive entre l’indépendance des banques centrales et la maîtrise de l’inflation, car cela renforce la crédibilité des politiques monétaires et ancre les anticipations d’inflation à des niveaux bas (plus d’interférences entre la conduite de la politique monétaire et le cycle politique, ni de dominance de la politique budgétaire sur la politique monétaire).
(Alesina, Alberto et Summers, Central Bank Independence and Macroeconomic Performance: Some Comparative Evidence, 1993)
En quoi la désindexation des salaires sur les prix a-t-elle contribué à la limitation de l’inflation dans les pays industrialisés dans les années 1980? Quel a été l’impact de la mondialisation sur l’inflation selon l’étude de la DG Trésor de 2011? Quels facteurs structurels autres que la politique monétaire ont exercé une pression à la baisse sur l’inflation?
- La désindexation des salaires sur les prix a joué un rôle crucial dans la limitation de l’inflation en rendant l’indice général des prix moins sensible aux variations des prix des matières premières, notamment le pétrole. En France, la désindexation a commencé en 1983, et cette approche a été adoptée par la plupart des pays industrialisés entre 1982 et 1985.
- L’étude de la DG Trésor de 2011 a montré que la mondialisation, en intensifiant la concurrence et en libéralisant le commerce mondial, a contribué à un ralentissement modeste de l’inflation dans les pays de l’OCDE, avec une inflation annuelle réduite de 0 à 0,25 % par an depuis 2000.
- Des facteurs structurels tels que le vieillissement démographique, les comportements d’épargne, et un taux de syndicalisation réduit ont exercé une pression à la baisse sur la demande, contribuant ainsi à la décélération globale de l’inflation. Ces éléments ont influencé la dynamique des prix indépendamment des politiques monétaires mises en place.
En 2008 ,quelles sont les principales raisons qui ont poussé les banques centrales à adopter des politiques monétaires non conventionnelles? Pourquoi la politique monétaire aux Etats-Unis a-t-elle été considérée comme excessivement restrictive durant la Grande Récession, malgré des taux directeurs très bas ?
- Les banques centrales ont été contraintes d’adopter des politiques monétaires non conventionnelles en raison de l’inefficacité des politiques monétaires conventionnelles face à des taux directeurs proches de zéro, qui ne parvenaient pas à contrer les tendances récessives et déflationnistes. Cette situation est connue sous le nom de contrainte de la borne zéro (zero lower bound).
- Durant la Grande Récession, la politique monétaire était considérée comme excessivement restrictive malgré des taux directeurs proches de zéro parce que le taux d’intérêt réel nécessaire pour équilibrer les marchés des biens et services était de –4 %, alors que le taux directeur était en moyenne à 0,1 % et le taux d’inflation à 1,8 %. Cela a maintenu le taux d’intérêt réel à court terme à –1,7 %, un niveau supérieur à celui nécessaire pour une relance efficace de l’économie (Hall, The Routes into and out of the Zero Lower Bound, 2013).
Comment la Réserve Fédérale américaine a-t-elle réagi face à la crise de 2008 pour soutenir l’économie? Quelle a été la stratégie de la BCE pour faire face à la crise financière et à la crise des dettes souveraines?
- Face à la crise de 2008, la Réserve Fédérale américaine a opté pour une politique d’assouplissement quantitatif, en achetant des titres pour un montant de 1 700 milliards USD, soit environ 12 % du PIB américain de l’époque, dans le but de fournir de la liquidité au marché et soutenir l’économie.
- La BCE a initialement privilégié la prise en pension de titres, l’allongement de la maturité des opérations de refinancement et la baisse de la qualité des collatéraux. Elle a ensuite mis en place des programmes d’achat de titres pour contrer la crise des dettes souveraines, et a facilité l’accès des banques européennes aux dollars par des accords d’échange de liquidité avec la Réserve Fédérale.
En quoi consiste la politique de taux d’intérêt négatif (NIRP) mise en place par la BCE et d’autres banques centrales? Quels ont été les impacts et les critiques de la politique de taux d’intérêt négatif (NIRP)?
- La politique de taux d’intérêt négatif, introduite par la BCE en 2014, vise à stimuler l’utilisation de la monnaie centrale par les banques commerciales en rendant moins attractif le fait de garder de l’argent sur les comptes à la banque centrale, du fait que ces dépôts sont désormais taxés. Cette politique a été adoptée pour encourager les banques à prêter davantage et stimuler l’économie.
- Bien que le bilan de la NIRP soit globalement positif, avec des objectifs de stimulation économique atteints dans une certaine mesure, elle a été critiquée pour son impact négatif sur la profitabilité des banques de la zone euro. La rentabilité des banques s’est dégradée en comparaison avec celles basées aux États-Unis ou au Royaume-Uni, suscitant des préoccupations quant à la viabilité à long terme de cette politique (FMI, The evidence is in on negative interest rate policy, 2021).
Qu’est-ce qui a distingué la crise de 2008 des grandes crises économiques passées en termes d’inflation ?
Contrairement aux grandes crises économiques passées, comme celle de 1929 aux États-Unis ou le long épisode déflationniste au Japon entre 1998 et 2007, la crise de 2008 s’est caractérisée par une récession sans déflation durable. Grâce à l’intervention rapide et efficace des banques centrales, un phénomène auto-entretenu et transsectoriel de baisse des prix a été évité malgré des épisodes déflationnistes ponctuels.
Quelle était la probabilité estimée par le FMI d’une déflation en zone euro pour l’année 2016, et quels étaient les principaux facteurs ayant contribué au risque de déflation à cette période ? Comment le quantitative easing a-t-il influencé le taux de change de l’euro par rapport au dollar entre 2014 et 2018, et quel effet cela a-t-il eu sur l’inflation en zone euro ? Quel rôle le “paradoxe de la flexibilité” a-t-il joué dans le contexte de risque de déflation en zone euro ? En quoi la situation de “low-flation” est-elle problématique pour la zone euro, selon le FMI ?
L’économie européenne est entrée dans une phase d’inflation basse suite à la crise de la dette souveraine, évitant la déflation en 2014 et 2015 grâce à l’action de la banque centrale
- En avril 2015, le FMI estimait la probabilité d’une déflation en zone euro pour l’année 2016 à plus de 25 %. Les principaux facteurs ayant contribué à ce risque comprenaient l’appréciation de l’euro par rapport au dollar, la baisse des cours du pétrole et des matières premières, ainsi qu’un déficit de demande associé au désendettement privé et public.
- L’annonce et la mise en œuvre du quantitative easing en zone euro ont entraîné une baisse du taux de change de l’euro par rapport au dollar, passant de 1,40 USD en juin 2014 à moins de 1,10 USD avant de se stabiliser autour de 1,15 USD à l’été 2017, puis à 1,24 USD au printemps 2018. Malgré cette dépréciation de l’euro, le recul de l’inflation s’est renforcé à l’été 2014, principalement en raison de la baisse du cours du pétrole.
- Le “paradoxe de la flexibilité”, décrit par Eggertsson et Krugman, indique que pendant une crise économique, une baisse des salaires peut réduire davantage la consommation, entraînant une augmentation du taux de chômage et une baisse des prix. Ce phénomène a été observé dans les pays périphériques de la zone euro, où les ajustements des salaires et des coûts ont contribué au risque de déflation (Eggertsson et Krugman, Debt, deleveraging and the liquidity trap: a Fisher-Minsky-Koo approach, 2010).
- Selon le FMI, la situation de “low-flation” ou faible inflation pose problème pour la zone euro car elle ralentit l’ajustement de la zone monétaire, entraînant une hausse des taux réels et de la valeur réelle du stock de dette. Cette faible inflation nuit également aux efforts des économies périphériques pour restaurer leur compétitivité-prix, exacerbant les défis économiques de la zone.
Quelles ont été les conséquences de la Grande Récession sur l’inflation aux États-Unis et comment la situation a-t-elle évolué à partir de la mi-2016 ? Quel rôle a joué le “slack” économique et le renchérissement du dollar dans l’évolution de l’inflation après la crise de 2008 aux États-Unis ? En quoi consiste le cycle de normalisation de la politique monétaire entamé par la Réserve fédérale à la fin de l’année 2015 ?
- Durant la Grande Récession, les États-Unis ont connu une période de faible inflation, avec l’indice de Personal Consumption Expenditure (PCE) évoluant entre 1 et 2 % de 2012 à 2014, et une baisse marquée de l’indicateur CPI en 2015 due à la chute des prix du pétrole. À partir de la mi-2016, l’inflation a commencé à augmenter significativement, atteignant 2,45 % en 2018, principalement en raison de la hausse des prix des matières premières et de la fermeture de l’écart de production. Cette reflation a marqué le début de la normalisation de la politique monétaire par la Réserve fédérale.
- Le “slack” économique, caractérisé par une sous-utilisation des capacités de production, et le renchérissement du dollar, notamment contre l’euro à partir de 2014, ont exercé une pression baissière sur l’inflation après la crise de 2008. Ces facteurs ont contribué à maintenir l’inflation à des niveaux bas malgré une amélioration progressive du marché du travail, jusqu’à ce que la situation commence à s’améliorer vers la mi-2016.
- Le cycle de normalisation de la politique monétaire entamé par la Réserve fédérale à la fin de l’année 2015 fait référence à la série de mesures prises pour revenir à une politique monétaire plus conventionnelle après une période prolongée de taux d’intérêt exceptionnellement bas. Cette normalisation a été favorisée par l’amélioration de l’économie américaine, notamment une inflation atteignant les niveaux ciblés par le Federal Open Market Committee (FOMC) et une réduction significative du taux de chômage.
Quelle a été l’évolution des conditions d’octroi de crédits et de la demande de crédits depuis le lancement des mesures non conventionnelles par la BCE ? Quel impact le programme d’achats d’actifs (APP) de la BCE a-t-il eu sur les spreads de crédit et les conditions financières ? Comment la fragmentation financière de la zone euro a-t-elle évolué et quels en ont été les effets sur les taux de financement des sociétés non financières ? Comment l’efficacité de l’APP a-t-elle été évaluée en termes d’inflation selon un scénario contrefactuel dressé par la BCE ?
- Depuis le lancement des mesures non conventionnelles par la BCE, les enquêtes Bank Lending Survey (BLS) ont montré une évolution favorable des conditions d’octroi de crédits, avec une baisse des taux d’intérêt pratiqués et des taux de refus, ainsi qu’une augmentation positive de la demande de crédits dans toutes ses composantes (entreprise, immobilier, consommation). Les encours de crédit bancaire aux entreprises non financières se sont nettement améliorés depuis 2014 dans tous les États membres.
- Le programme d’achats d’actifs (APP) de la BCE a contribué à une réduction significative des spreads de crédit, favorisant ainsi un assouplissement des conditions financières. Par exemple, les nouveaux prêts accordés aux taux les plus élevés cotaient 270 points de base au-dessus du taux sans risque en 2015, contre 450 points de base en 2014, d’après des études de la Banque de France et de la Bundesbank.
- La fragmentation financière de la zone euro, exacerbée durant la crise de la zone euro en 2011 et 2012, s’est résorbée grâce à la baisse des taux d’intérêt résultant des mesures de politique monétaire prises par l’Eurosystème. Cette baisse a permis aux sociétés non financières de bénéficier de meilleurs taux de financement, passant d’une disparité marquée entre les pays en 2012 à des taux similaires et proches de 2 % parmi les quatre principaux États membres en 2017.
- Selon un scénario contrefactuel dressé par la BCE, l’effet de la politique monétaire menée en 2015 et 2016 a permis de maintenir l’inflation à des niveaux supérieurs à 0 %, avec un impact particulièrement marqué en 2016 où la politique monétaire a contribué à 0,5 point d’inflation pour la zone euro.
Quelle a été la conséquence des faibles taux d’intérêt nominaux aux États-Unis et du quantitative easing (QE) sur les flux de capitaux ? Comment les pays émergents ont-ils réagi à la fin du QE de la Réserve fédérale et aux sorties de capitaux subséquentes (épisode dit du « taper tantrum » de mai 2013) ? Quelles ont été les grandes économies les plus affectées par le “taper tantrum” selon Eichengreen et Gupta ? Quel a été l’effet de la dépréciation du taux de change sur les économies du Brésil et de l’Inde durant le “taper tantrum” ?
- Les faibles taux d’intérêt nominaux aux États-Unis et le quantitative easing (QE) ont conduit à d’amples entrées de capitaux dans les pays émergents. De ce fait, les taux de change de ces pays ont subi des pressions haussières. Les gouvernements locaux ont été contraints d’instaurer des contrôles de capitaux notamment au Brésil, en Corée du Sud et en Indonésie pour éviter la déstabilisation de leurs économies.
- Face à la fin du programme d’assouplissement quantitatif de la Réserve fédérale et aux importantes sorties de capitaux qui ont suivi, les pays émergents ont vu leurs taux de change fortement se déprécier. Pour contrer cette situation, certains de ces pays, comme le Brésil, ont mis en œuvre un resserrement monétaire en augmentant leur taux directeur, ce qui a eu des répercussions négatives sur leur croissance économique.
- Selon Eichengreen et Gupta, les grandes économies les plus affectées par le “taper tantrum” ont été le Brésil, avec une dépréciation de son taux de change de 15 % entre mai 2013 et janvier 2014, et l’Inde, avec une dépréciation de plus de 20 % de la roupie entre mai et août 2013 (Eichengreen et Gupta, Tapering talks, 2014).
- Bien que la dépréciation du taux de change ait initialement amélioré la compétitivité des économies du Brésil et de l’Inde durant le “taper tantrum”, elle a également engendré un effet de boucle défavorable. La baisse des perspectives de croissance a entraîné une nouvelle sortie de capitaux, suivie d’une hausse de l’inflation et d’un nouveau resserrement de la politique monétaire, ayant à son tour des répercussions négatives sur la croissance.
Quelle critique est fréquemment adressée aux mesures non conventionnelles de politique monétaire concernant leur impact sur les inégalités ? Comment l’étude de la BCE de 2018 justifie-t-elle les mesures non conventionnelles malgré leurs effets redistributifs négatifs ?
- Une critique courante des mesures non conventionnelles de politique monétaire concerne leur effet sur les inégalités, principalement parce qu’elles soutiennent directement la valeur des obligations et indirectement celle des actions, bénéficiant ainsi aux ménages possédant des portefeuilles financiers et creusant l’écart avec ceux qui n’en disposent pas. Cette critique est particulièrement prononcée aux États-Unis, où le patrimoine financier hors immobilier est plus développé et moins équitablement réparti qu’en Europe.
- Selon l’étude de la BCE de 2018, bien que les mesures non conventionnelles puissent avoir des effets redistributifs négatifs en valorisant le patrimoine des ménages les plus aisés, ces effets sont compensés par les bénéfices en termes d’emploi et de croissance économique. La BCE argumente que les avantages de la réduction du chômage et de l’encouragement de la croissance compensent les inégalités accrues dues à l’augmentation de la valeur des portefeuilles financiers (BCE, Monetary policy and household inequality, 2018).
Quel est l’impact des taux négatifs sur la productivité globale de l’économie ? Comment les politiques non conventionnelles peuvent-elles influencer la formation de bulles financières ?
- Les taux négatifs ont un impact négatif sur la productivité globale de l’économie, car ils contribuent à la survie d’entreprises zombies, surtout au Japon et en Europe. Ces entreprises zombies absorbent des capitaux qui ne sont donc pas alloués aux entreprises les plus productives, ce qui nuit à la productivité globale de l’économie. Cette situation crée également un effet de boucle défavorable, car les banques restent exposées à des entreprises moins rentables.
- Les politiques non conventionnelles, en générant un excès de liquidité dans l’économie sans risque inflationniste immédiat, favorisent la prise de risque. Cela peut conduire à la formation de bulles financières, notamment dans les prix des actifs, car la masse monétaire en circulation augmente sans impacter l’inflation. La domination des banques centrales sur certaines classes d’actifs peut réduire la liquidité de marché et accentuer la volatilité pendant les crises. De plus, l’intervention des banques centrales dans certains marchés peut pousser les investisseurs privés vers d’autres actifs non régulés par ces institutions, augmentant ainsi le risque de formation de bulles dans des secteurs comme l’immobilier ou la dette d’entreprises risquées.
Quelles sont les conséquences d’un environnement de taux hauts sur la rentabilité bancaire ? Quels sont les effets nets de l’environnement de taux sur les banques selon l’ACPR ?
- Dans un environnement de taux hauts, la rentabilité bancaire est augmentée car les activités de transformation deviennent plus attractives. Cela entraîne une amélioration des marges nettes d’intérêt (capacité à percevoir plus d’intérêts sur leurs actifs qu’elles n’en versent sur leurs passif), limitant les remboursements anticipés et les renégociations d’emprunts, ainsi qu’une arrivée des meilleurs emprunteurs délaissant les financements de marché. Toutefois, ces profits sont partiellement compensés par des effets négatifs tels que la hausse des coûts de financement bancaire, la diminution des volumes de crédits, les pertes sur les opérations obligataires liées à la fin des achats d’actifs par les banques centrales, et une déterioration de la situation conjoncturelle augmentant les risques de défaut.
- Selon l’ACPR en 2016, les effets nets de l’environnement de taux sur les banques dépendent principalement de leur modèle d’activité. Cela inclut la structure de leurs revenus, la part des dépôts par rapport aux financements de marché, la proportion de taux fixes par rapport aux taux variables dans les crédits, et leur capacité à réduire les coûts (ACPR, Les banques dans un environnement de taux bas, 2016).
