Seminar 10+11 - Exits

Question 1

Hvad er formålet med Exits?

Answer 1

Skabe bedst muligt afkast + dokumentere evne til at realisere investering (track record)
• Hele PE-setup bygger på exits:
o Begrænset levetid
o Fonden får først et afkast ved exit og investorerne får deres penge ved exit

Question 2

Hvad kaldes PE-teamets eget personlige afkast?

Answer 2

Afkast i form af overskudsdeling fra PE-fonden (»carried interest«).

Question 3

Hvad er en hurdle rate? Og hvor meget er den på?

Answer 3

Investorerne årlige forrenting. Er typisk 8 %.

Question 4

Hvad er en medsalgspligt?

Answer 4

PE-fonde vil derfor altid sikre sig, at der er en bestemmelse om medsalgspligt (»drag-along«).

Question 5

Hvad er en medsalgsret?

Answer 5

En medsalgsret (»tag- along«), så den entreprenør eller PE-fond, som kun ejer en minoritetspost, får mulighed for at sælge sine aktier med, hvis en majoritet af aktierne i selskabet sælges af en eller flere andre aktionærer

Question 6

Hvad er share retention?

Answer 6

Ledelsen pålægges at beholde sine aktier i en periode på typisk et par år efter PE-fondens investering.

Question 7

Hvad er underwriters?

Answer 7

Investeringsbanker, som bistår selskabet med at sælge de udbudte aktier i forbindelse med en notering.

Question 8

Hvad er en hard underwriting?

Answer 8

En børsnotering kan være garanteret af investeringsbankerne, hvilket betyder, at investeringsbankerne forpligter sig til for egen regning at købe de aktier, som de ikke får solgt til andre investorer

Question 9

Hvad er en soft underwriting?

Answer 9

Hvis der ikke gives en egentlig garanti, kan investeringsbankerne som alternativ forpligte sig til at gøre deres bedste for at sælge aktierne uden at påtage sig en forpligtelse til at købe overskydende aktier

Question 10

Hvad er fordelene ved en IPO?

Answer 10

Højere afkast (multipel), høj grad af allignment of interests

Question 11

Hvad er ulemperne ved en IPO?

Answer 11

Lock-up periode, lang omkostningstung proces, investorer mister særrettigheder ved omkvalificering.

Question 12

Hvilke Exit-typer er der?

Answer 12

• 1) Børsnotering
• 2) Trade sale
• 3) Andre (rekapitalisering, omstrukturering, likvidation)

Question 13

Hvad er de 8 betingelser for børsnotering?

Answer 13

1. Aktieselskab
2. Aktiers kursværdi skal mindst være EUR 1m (i praksis EUR 50m)
3. 3 årsrapporter
4. Dokumenteres indtjeningsevne
5. Prospekt
6. Fri omsættelighed
7. Mindst 500 aktionærer/mindst 25% skal ejes af offentligheden
8. Fit & Proper ledelse

Question 14

Hvad er fordelene efter notering?

Answer 14

nemmere rejsning af ny egenkapital + nemmere/billigere adgang til lånefinansiering + disciplin (governance) + kvalitetsstempel/øget omtale

Question 15

Hvad er ulemperne efter notering?

Answer 15

compliance omkostninger + tid/fokus + svingende værdiansættelse + øget mediebevågenhed + kortsigtet fokus + spredt ejerkreds / stærk ledelse, imperiebyggere

Question 16

Hvad kan man gøre, Hvis der er konkret risiko for misbrug af fortrolige oplysninger ved et salg?

Answer 16

Så bør transaktionen tilrettelægges således, at den sidste del af købers due diligence vedrører de særligt fortrolige dele af forretningen og først gennemføres efter underskrift af købsaftalen. Aftalen må i så fald gøres betinget af, at due diligence er tilfredsstillende.

Question 17

Hvad er en substansoverdragelse?

Answer 17

Parterne skal præcist angive, hvilke aktiver og passiver der overdrages.

Question 18

Hvad er informationsmemorandum?

Answer 18

»informationsmemorandum«, som bør indeholde de informationer, som gør en potentiel køber i stand til at træffe en kvalificeret beslutning om at gå videre i salgsprocessen.

Question 19

Hvad er en ‘no shop’-bestemmelse?

Answer 19

Individuelle købere ønsker undertiden eksklusivitet i form af en klausul om, at sælger ikke må indlede forhandlinger med andre potentielle købere i en bestemt periode

Question 20

Hvilke betalingsmekanismer er der i forbindelse med et salg?

Answer 20

Valget står mellem:

1. kontant betaling,
2. betaling i naturalier (fx aktier i købers virksomhed)
3. »earn out«-betalinger. hvor betalingen er forsinket og afhænger af den fremtidige udvikling i målselskabet.

Question 21

Hvad er IRR

Answer 21

Internal Rate of Return

Question 22

Hvad er claw-back klausuler?

Answer 22

Fondens investorer genindbetaler tidligere modtagne beløb, hvis det viser sig, at fonden ikke var berettiget til den fulde købesum.

Question 23

Hvad er rekapitalisering?

Answer 23

En rekapitalisering indebærer i den mest simple form, at et porteføljeselskab optager et lån og anvender provenuet til at udbetale udbytte til investorerne.

Question 24

Hvad er fordelen ved rekapitalisering?

Answer 24

Fordelene ved en rekapitalisering er først og fremmest, at PE-fondene hurtigt får likviditet ud af selskabet og derved opnår en bedre IRR fra den på¬ gældende investering.

Question 25

Hvad er ulempen ved rekapitalisering?

Answer 25

Ulemperne ved en rekapitalisering er, at selskabet dels påtager sig en større gæld og dermed en større risiko og dels, at lånedokumentationen vil inde¬ holde en række restriktioner (covenants), hvorved selskabet – så længe lånet består – afstår fra eksempelvis at udlodde udbytte, gennemføre kapitalnedsættelser, ændre ejerforhold, foretage større investeringer uden bankens forudgå¬ ende accept eller optage andre lån eller stille sikkerhed.

Question 26

Nævn et eksempel på rekapitalisering?

Answer 26

Debt push down.

Question 27

Hvad er et spin out?

Answer 27

Spin out = frasalg.

Question 28

Hvad er formålet med delvise exit?

Answer 28

Da en hurtig tilbagebetaling af investeringen giver en højere IRR, kan PE-investorer være motiverede til at gennemføre delvise exits.

Question 29

Hvad kan man gøre, hvis et selskab udvikler sig dårligt og et godt? Hvad hedder den model?

Answer 29

lade det gode fortsætte og det dårlige gennemføre en likvidation eller endda en konkurs (undertiden betegnet »Fugl Fønix-modellen« eller »Hafnia-modellen«).

Question 30

Hvad er en put-option?

Answer 30

En put-option eller en indløsningsret kan også bruges af investorerne som en misligholdelsesbestemmelse med henblik på tilfælde, hvor virksomheden og/eller entreprenørerne væsentligt misligholder deres forpligtelser i henhold til investeringsaftalen, vedtægterne eller ejeraftalen. Det betyder, at investo¬ rerne får en chance for at komme ud af investeringen, hvis samarbejdet ikke fungerer.

Question 31

Hvad er Secondary Fonde?

Answer 31

Secondary fondes forretningsmodel er at udnytte sælgers behov for at sælge til at presse prisen. Det er derfor vanskeligt at opnå en høj salgspris i denne type transaktion. En discount på op til 30-70 % er ikke ualmindelig. Forkøbsretten er med til at lægge en bund på prisen, da aktionærerne vil udnytte deres forkøbsret hvis prisen er for lav, da risikoen stiger.

Question 32

Hvad er processen ved et Exit?

Answer 32

Step 1: Forberedelse til børsnotering  exitaftale med hovedaktionærer.

Step 2: Investeringsbank + underwriting agreement

Step 3: Prospekt + overholdelse af udsteders regler

Question 33

Ved likvidation/konkurs, hvad er typisk for en PE-fond?

Answer 33

De vil ofte have præferenceaktier, som giver dem ret til at få deres investering retur før næste aktieklasse.

Question 34

Hvad er vandfaldet?

Answer 34

Fordeling af overskud:

1. Betaling af långivere
2. Betalingafomkostninger
3. Investorer tilbagebetales investerede kapital
4. Investorer modtager hurdle rate
5. GP/manager/carried interest vehicle catch-up
6. 80/20split

Question 35

Nævn de to typer af vandfald?

Answer 35

Der sondres overordnet mellem to modeller:
• Det amerikanske vandfald – deal by deal waterfall, der i sin rene form medfører, at hver enkelt investering føres separat gennem vandfaldet.
• Det europæiske vandfald – fund as a whole waterfall, der i sin rene form medfører, at betalingsstrømmene løber igennem det samme vandfald, som om der var tale on en enkelt betaling.
o Denne giver det bedste afkast.

Question 36

Hvilke typer exits er der?

Answer 36

1. Børsnotering (IPO)
2. Salg til industriel køber
3. Salg til finansiel køber
4. Rekapitalisering
5. Salg til ledelsen
6. Sekundær transaktion/GP restructuring
7. Likvidation/konkurs
   …forlængelse af term

Question 37

Hvad er fordelene og ulemperne ved et industrielt salg?

Answer 37

Fordele
• Kontant betaling på closing som up (i modsætning til lock-up) Industrielle købere kan potentielt legitimere en højere købesum qua synergier
Billigere end IPO
o Begge processer er forbundet med betydelige transaktionsomkostninger.

Ulemper
• Ledelse kan være mindre interesseret i et industrielt salg (job usikkerhed
Mindre proces kontrol
Konkurrencemæssige overvejelser

Question 38

Nævn nogle typer break-ups?

Answer 38

• Tilbagesalg (”redemption”)
• Salg til sekundære fonde
• GP-restructuring (General partner)
• Forlængelse af term
• Likvidation
• Konkurs

Question 39

Nævn nogle vigtige Exit-betingelser (terms)?

Answer 39

Transfer, drag-along/co-sale obligation, tag-along/co-sale right.

Question 40

Hvad er fondens raison d’être? Hvad kalder man det fonden opbygger?

Answer 40

At skabe det bedst mulige afkast og dokumentere evne til at realisere investeringsstrategi (etablere track record)