F7 - Indikatorer for risikipremier i penge- og obligasjonsmarkedene (TED-spread, LIBOR-OIS, Effektiv renteforskjell foretaksobligasjon - statsobligasjon); Carry trade; Sammenhengen styringsrente - pengemarkedsrente i Norge; Betalingsoppgjør og sikkerhetsstillelse for lån i Norges Bank; Hvorfor holde

Question 1

Redegjør for Noen sentrale trekk ved finanskrisen i 2008.

Answer 1

Hvordan skyggebankvirksomheten vokste opp. Noe av årsaken til bankkrisen.

1.Tradisjonell bankvirksomhet med basis i direkte lån til kunder (originate and hold ((Bankene holder på egen balanse.))) ble i
årene frem til krisen brøt ut høsten 2007 i økende grad erstattet med verdipapirisering(BAnkene selger lånet.)
(originate and distribute).

2. Pengepolitikken var preget av lave kortsiktige renter, som medførte høy gjeldsvekst,
   ekstremt lave risikopremier og sterkt økende aktivapriser. Den finansielle sårbarheten
   økte.(Kanskje forsiktig mot en situasjon med lave renter, som gjør at investorer tar høyere risiko.

Når det er lave rps og økende aktivapriser over tid kan det være indikasjon på kriser.)

3. Krisen utløste markert svikt i
   • markedslikviditet for verdipapirer
   • fundinglikviditet for finansinstitusjoner og store bedrifter
4. Disse problemene forsterket hverandre i negative spiraler og fører etter hvert også til at
   problemene sprer seg til ikke-finansielle aktører gjennom en omfattende kredittskvis
   (credit crunch).
5. Bankkriser rammet først investeringsbanker,
   men spredte seg ikke videre til det øvrige
   banksystemet – mye på grunn av omfattende støttetiltak fra sentralbanker
6. Konjunkturutviklingen forverret seg betydelig gjennom 2008 – nedgangen ser ut til å bli
   meget alvorlig, ikke bare i USA, men også i Europa og Norge
   2

Question 2

Hvilke indikatorer har vi for likviditetspremien i pengemarkedene?

Answer 2

Libor-OIS, TED og FX swap spreads.

FX swap spreads: Avvik fra dekket renteparitet som indikasjon på uro i finansmarkedene.

Question 3

Hva er TED spreaden? Redegjør for TED-spreaden.

Answer 3

The TED spread is the difference between the interest rates on interbank three-month Eurodollars contracts as represented by the London Interbank OFferd Rate (LIBOR), and short-term U.S. government debt (“T-bills”). TED is an acronym formed from T-Bill and ED, the ticker symbol for the Eurodollar futures contract.

Redgjørelse: Rest s. 4 F7.

Question 4

Hvordan har de historiske nivåene for TED-spreaden vært?

Answer 4

The long term average of the TED has been 30 basis points with a maximum of 50 bps.

Betydelig høyere ved krisen i 87, dotcom-krisen og finanskrisen i 2008.

Question 5

Hva er LIBOR-OIS, og hva er det et godt mål på?

Answer 5

Godt mål på markedsuro (risikopremie, markedspremie osv). Ved LIBOR var det en viss feilmåling. Det kan derfor diskuteres vor vidt det var et godt mål

Ved rentepåslag —> denne typen indikatorer man bør se på.

(Ikke alltid man finner det i østlige land).

Kan da beregne selv ift styringsrente.

Hva kan vi lese idag (ut fra graf som representerer utviklingen siden jan 2012)?

Engelsk økonomi går bedre enn europeisk.

Rest, slide 6-7 F7.

Question 6

Hva er LTRO-lån?

Answer 6

s.7 F07

Question 7

Hva menes med obligasjonsdifferanse?

Answer 7

Foretaksrente - statsrente.

Private minus statlige obligasjoner.

Ulike risikoklassifiseringer for private obligasjoner.

Tyske statspapirer er benchmark. Solide og likvide.

Hva kan leses ut fra grafen?
Risikoappetitten i markedene har økt.

Lave renter og lav risiko lenge .. Bra, men også potensiell kilde til neste krisen.

Når rentene blir lave –> investorer som blir lite fornøyd med lav rente. –> går lenger ut i risiko”jungelen” for å finne avkastning som er attraktiv.

Kilden til neste krise.

Question 8

Hva måles ved European stress index?

Answer 8

Ranking. 1=high stress, 0= low stress.

De ulike markedene ses i forhold til hverandre.

Den aggregerte kurven er stressindeksen.

(aggregert fra bond market, money market, stock market, forex market, financial intermediaries.)

Question 9

Hva er carry trade?

Answer 9

Risk in carry trades
• Carry trade definisjon: opplåning i en valuta med lav rente med sikte på
usikret plassering i en høyrentevaluta
• Denne strategien bygger eksplisitt på at udekket renteparitet ikke
holder. Hvis valutaen som det plasseres i (target currency) depresierer
mer relativt til opplåningsvalutaen (fundingvalutaen) enn
rentedifferansen pr. tidsenhet – vil investor tape penger.
• Carry trade (CT) investeringer har i perioder gitt høy avkastning, f.eks.
12.5 % pr år for AUD/JPY i årene 2001- september 2007
• Men CT er en risikabel strategi – med en liten sannsynlighet for et stort
tap (nedsiderisiko)
• Avkastningsratene er ikke normalfordelte: fordelingen er flatere enn
normalfordelingen (positiv kurtosis) og har negativ skjevhet (lang hale i
negativ retning)
11

Question 10

Hva førte til avvikling av carry-trade?

Answer 10

Økte risikopremier førte til
avvikling av carry trade posisjoner
13

Har med risikovurderinger å gjøre. Noen begynte å tvile og solgte utenlandske (ikke japansk) på samme tidspunkt. Sprakk hurtig.

Question 11

Hva er sammenhengen mellom styringsrenter og pengemarkedsrenter?

Answer 11

Vi har tallfestet størrelsen på gjennomslaget fra styringsrenten til pengemarkedsrenter ved å estimere følgende ligning

(1) (i-fstyr) = a + b fstyr + c X

(HVilke underliggende faktorer driver risikopåslaget.)

der i er tremåneders pengemarkedsrente og fstyr er forventet styringsrente de neste tre månedene. I tillegg inngår ulike forklaringsvariable (representert ved størrelsen X) som skal fange opp risikofaktorer som kan påvirke rentepåslaget.

Koeffisientene a, b og c må estimeres. Koeffisienten b er av særlig interesse. Dersom b=0 er det fullt gjennomslag fra stryingsrenten til pengemarkedsrentene. Det ser en lettest ved å sette b=0 og skrive ligningen på formen

(2) i = a+ fstyr + cX

/Ved fullt gjennomslag vil en prosent endring i styringsrenten gi et prosentpoengs endring i pm-renten. )

Dersom koffesienten b er null, vil en økning i forventet styringsrente på ett prosentpoeng føre til en like stor økning i pengemarkedsrenten (fullt gjennomslag). I så fall er rentepåslaget uavhengig av nivået på styringsrenten slik at sentralbanken ikke kan bruke styringsrenten til å påvirke dette. For å holde pengemarkedsrentene på ønsket nivå kan sentralbanken da møte en økning i rentepåslaget ved å redusere styringsrenten. Likeledes kan en reduksjon i rentepåslaget møtes ved å øke styringsrenten.

Siden aktørenes vurdering av risiko også kan påvirke rentepåslaget, er to mål på risiko tatt med i modellen

1. Tremåeneders rentepåslag i USD (differansen mellom tremåneders USD-rente slik den noteres hos megleren Carl Kliem i Frankfurt og forventet styringsrente mål: ved OIS). Renten fra Kliem regnes for å være mer representativ for hva europeiske banker må betale for å låne USD i interbankmarkedet enn LIBOR. Kliem-påslaget gir derfor uttrykk for det kredittpåslaget europeiske banker må betale for å låne dollar. Den er tenkt å fantge opp at påslagene i USD-markedet smitter over på andre markeder.
2. Vix-indeksen, som gir et mål på forventet volatilitet i aksjemarkedet målt ved S&P 500 indeksen. (kan være libor-ois)

Question 12

Hvordan holder de estimerte koeffisientene for likviditetspremielikningen?

Answer 12

se. 16 F07.

Question 13

Redegjør for Betalingsoppgjør i Norges Bank.

Answer 13

Betalingsoppgjør i Norges Bank
[Enge & Øverli, Norges Bank Penger og Kreditt 4/2005]

 Bruttoomsetningen i det norske interbanksystemet for avregning mellom bankene var i
2005 ca. 200 milliarder per dag. Mesteparten av dette gjøres opp via bankenes konti i
Norges Bank.

 Tre ulike former for risiko-/kostnadselementer i betalingsoppgjør:
1. likviditetskostnader
2. risiko for forsinkelser
3. kredittrisiko

 Nå brukes et såkalt bruttosystem RTGS (Real Time Gross Settlement) som innebærer at
posisjoner mellom bankene gjøres opp enkeltvis og fortløpende gjennom dagen. Dette
hindrer at manglende betalingsevne i en bank sprer seg gjennom systemet og skaper
systemrisiko. Dermed elimineres kredittrisiko langt på vei, men det stiller større krav til
likviditet enn i et nettobasert system med en avregning ved slutten av dagen.

 Transaksjoner som mangler likviditet for oppgjør kan legges i en kø i oppgjørssystemet.
Når tilstrekkelig likviditet kommer inn, gjøres transaksjonen opp (FIFO-prinsipp). Slike
systemer kan også benytte nettingsprosedyrer. Dette reduserer både likviditetsbehov
og forsinkelser.
18

Trade-off. Ved lav risiko vil det koste mye å holde risikoen lav.

Question 14

Hvem har konto i Norges Bank?

Answer 14

Store og mellomstore banker har konto i Norges Bank.

Statspapirer og andre godkjente papirer.

Tidligere kunne bankene selge obligasjoner. Faset ut ved innstramming.

(se rest s. 20 F07)

Question 15

Hvilke krav stilles til sikkerhet ved lån i Norges Bank?

Answer 15

Krav til sikkerhet ved lån i Norges Bank
[Igland & Skjeltorp (2011), Norges Bank Staff Memo 8/2011]
• I 1986 falt oljeprisen til under 10 dollar, kronen ble devaluert og
norske bankers finansiering i utlandet kollapset.
• Norges Bank ble da tvunget til å gi D-lån til bankene for store beløp
uten sikkerhet. Dette medførte senere tap for Norges Banks og bidro
antagelig til at bankkrisen ble mer alvorlig enn nødvendig.
(Før bankkrisen på 80-tallet var det ikke sikkerhetsstillelse. Skapte store problemer for Norges Bank.)

• Etter at bankkrisen var overstått innførte Norges Bank sikkerhet for
både intradagslån, D-lån over natten og F-lån. Det er generelt krav
til lav kredittrisiko og utestående volum for de enkelte obligasjonslån
som stilles som sikkerhet.
• Det var en kvote for hvor stor andel som kunen bestå av
bankobligasjoner, tidligere satt til 35 prosent. Denne ble faset ut og
satt til 0 fra februar 2012 for å redusere risikoen i perioder med
finansmarkedsturbulens.
• Viktigste utstedergrupper av pantsatte lån er stat, andre banker,
finansinstitusjoner; i tillegg OMF og ABS (asset backed securities).
21

Question 16

Hvilken pressemelding utgav Norges Bank 29.oktober 2008?

Answer 16

Kravene til sikkerhet for lån lempes.

Norges bank har i dag vedtatt midlertidige endringer i retningslinjene for pantsettelse av verdipapirer som sikkerhet for lån i Norges Bank, med sikte på å øke bankenes låneadgang i Norges Bank.

• Krav om kredittvurdering og børsnotering for obligasjoner utstedt av private norske foretak, tas bort.
• Det åpnes for at en banks fordring på kredittforetak som eri ferd med å utstede obligasjoner med fortrinnsrett, kan godtas som sikkerhet for lån.
• Andeler i norske pengemarkedsfond kan godkjennes som sikkerhet også om de invester i norske obligasjoner og sertifikater som ikke er godkjent eter gjeldende regelverk for sikkerhet for lån. Slike fondsandeler vil ikke lenger belaste bankkvoen på 35%, selv om fondene etter vedtektene kan investere i verdipapirer utstedt av norske banke.

Nytt lang F-lån

Norges Bank vil tilby bankene et nytt F-lån i Norges bank med to års løpetid. Lånet vil ha virkning fra 1.feb. 2009. Maksimalt tilbud på toårslånet vil være 1 milliard kroner. Norges Bank vil vurdere å tilby ytterligere ett F-lån med to års løpetid med virkning fra 1.mai 2009.

Question 17

Hva ble fastsatt i pengepolitisk rapport 3/09?

Answer 17

Avvikling av tiltakene.

“Avvikling av ekstraordinære titak”

Under finanskrisen satte NB i verk en rekke ekstraordinære tiltak i penge- og likviditetspolitikken. I Norge har det være riktigå starte avviklingen tidligere enn i andre land.

• De siste månedene har Norges Bank ikk tilført kronelikviditet gjennom valutabytteavtaler og heller ikke likviditet i utenlandsk valuta. Norges Bank har ikke tilbudt lån i kroner med lang løpetid siden februar.
• Overskuddslikviditeten i bankesystemet ble økt til over 100 milliarder kroner, men er nånær et mer normalt nivå. Det motiverer bankene til å bruke pengemarkedet igjen.
• Ordningen med bytte av obligasjoner med fortrinnsrett (OMF) mot statspapirer har i vesentlig grad bidratt til å sikre bankene langsiktig finansiering. I vår så vi de første tegn til at markedet for obligasjoner med fortrinnsrett begynte å fungere. Minsteprisen i bytteordnignen er blit økt med 0,9 prosentenheter, fra NIBOR -0,2 prosentenheter til NIBOR +0,7 prosentenheter. Bruken av ordningen fses nå ut.
• For å legge til rette for at bankene kunne låne mer i Norges Bank ble det lempet på kravene til sikkerhet. Dette reverseres.
• Norges Bank har også vaslet at andelen av bankenes låneadgang i Norges Bank kan sikres med vanlige obligasjoner, etter hvert vil bli redusert. Adgangen til å låne med sikkerhet i obligasjoner med fortrinnsrett vil bli opprettholdt.

Question 18

Hva ligger i økningen i bankreserver og monetær basis: USA?

Answer 18

Økning i bankreserver og monetær basis: USA
• Siden august 2008 har nivået på monetær basis i USA (sedler og mynt i omløp
pluss bankenes innskudd i Fed) blitt fordoblet
• Bankene holder innskudd i Fed av tre grunner:
• oppfylle reservekrav (required reserves)
• nødvendig likviditet for betalingsoppgjør (required clearing balances)
• overskuddsreserver (excess reserves)
• Hele økningen har avleiret seg som overskuddsreserver
• Denne økningen har kommet i stand ved at Fed har:
• kjøpt opp store volumer av private verdipapirer gjennom en rekke ’credit
facilities’ (Term Auction Facility, Term Securities Lending Facility, Primary Dealer
Facility, Commercial Paper Funding Facility)
• lånt ut mer til banker direkte gjennom ’primary credit facility’ til en rente lik
’discount rate’
• direkte lån til AIG
• dette har delvis blitt motvirket gjennom salg av statspapirer (sterilisering)
25

Question 19

Hvordan har utviklingen i bankreserver i USA vært?

Answer 19

Utviklingen i bankreserver i USA: eksepsjonell økning.

Fra rundt 50 milliarder dollar til 900 milliarder dollar. (hvor 50 milliarder er kravet til bankreserver).

Question 20

Hvordan har andre lands sentralbankers reserver utviklet seg?

Answer 20

s. 27 F07.

Question 21

Når skal FED begynne å slanke seg?

Answer 21

s.28 F07

Question 22

Hva kommer til å skje som følge av bankenes enorme overskuddsreserver?

Answer 22

Bankenes enorme overskuddsreserver: hva kommer til å skje?
Keister & McAndrews (2009)
• De store overskuddsreservene har blitt skapt gjennom en bevisst politikk
fra Feds side for å dempe virkningene av finanskrisen
• Fra oktober 2008 har Fed begynt å gi rente på innskudd fra bankene – for
tiden lik øvre grense for FFR (0.25 prosent).
• Dette gir økte incentiver for bankene til å sitte med store reservebeholdninger
i Fed. Det er mulig at overskuddsreservene kan fortsatt
være store i lang tid uten at det fører til ny utlånsekspansjon, fordi
reservene gir nå (nær) markedsrente.
• Dette innfører et skille mellom rentepolitikk og likviditetspolitikk i USA,
som lenge har vært i virksomhet i Norge og Europa ellers.
• Finanskrisen medførte et markert skift oppover i bankenes preferanser
for å være likvide og mindre villighet til å låne ut pga økt motpartsrisiko –
og de ønsker muligens å være veldig likvide inntil de har bygget opp en
sterkere kapitalbase
• Det er mulig å redusere overskuddsreservene ved å øke reservekravene,
men erfaringene med dette er ikke gode. 30

Question 23

Hva ligger i EUs gjeldsdynamitt?

Answer 23

s. 31 F07

Question 24

Hva menes med misforståtte sentralbankreserver?

Answer 24

Tom Bernhardsen og Arne Kloster:

Det at bnakene holder store innskudd i sentralbanken etter å ha lånt reserver med lang løpetid sier i seg selv ingenting om hva bankene har brukt pengene til. Uansett om bankene har latt lånet bli stående urørt på konto i sentralbanken, lånt ut servene eller kjøpt verdipapirer for dem, må pengene til slutt ende opp som innskudd i sentralbanken. Dersom en bank for eksempel bruker ser ver den lånte av sentralbanken til å kjøpe en statsobligasjon, mottar banken statsobligasjonen og betaler ved å overføre sreserver tilen annen bank.

Som forklart over fører det bare til at disse to bankenes innskudd i sentralbanken justeres tilsvarende, den ene bankens innskudd i sentralbanken øker, mens den andrebankens innskudd reduseres like mye.

Transaksjoner mellom bankene, eller mell om bankene og deres kunder har ingen betydning for den totale mengden reserver.

En del kommentatorer synes å mene at fordi bankene har økt sine innskudd overnatten i ECB tilsvarende det de har tatt opp i langsiktige lån fra ECB, ønsker de ikke å låne ut pengene igjen eller anvende dem til å kjøpe verdipapirer. Denne slutningen er gal. Det kan selvsalgt tenkes at bankene ikke ønsker å bruke de lånte pengene, men en slik påstand må begrunnes med annen informasjon enn at bankenes innskudd i sentralbanken øker.

Question 25

Banksreserver - hvem bestemmer omfanget?

Answer 25

BANKRESERVER – HVEM BESTEMMER OMFANGET?
R = bankreserver (innskudd i sentralbanken)
L= utlån til kunder
D= innskudd fra kunder
RR = påbudte reserver (antar reservekrav 2 % av D)
ER = R – RR = overskuddsreserver
Bankbalansene er ufullstendige, viser bare poster av interesse

Bank A Bank B
——————————— ———————————
R 500 | 5000 D R 400 | 4000 D
L 5000 | L 4000 |
————————————————————————————————————–
For banksystemet som helhet (A + B)
R = 500 +400 = 900
D = 5000 + 4000 = 9000
RR = 0.02x9000 = 180
ER = 900 – 180 = 720
A øker utlån med 300. Bank A og B’s reserver endres ikke så lenge pengene står som
innskudd i A. Kredittvolum og M2 øker.

Bank A Bank B
——————————— ———————————
R 500 | 5300 D R 400 | 4000 D
L 5300 | L 4000 |

Kunde i A betaler 50 til en som er kunde i B. Oppgjøret mellom A og B skjer via posteringer på
deres innskuddskonto i sentralbanken.

Bank A Bank B
——————————— ———————————
R 450 | 5250 D R 450 | 4050 D
L 5300 | L 4000 |

For banksystemet som helhet (A + B)
R = 450 +450 = 900
D = 5250 + 4050 = 9300
RR = 0.02x9300 = 186
ER = 900 – 186 = 714

 En enkelt bank kan redusere sine reserver ved utlånsekspansjon, men for banksystemet
som helhet er totale reserver uendret
 Hovedregel: Totale reserver kan bare endres hvis sentralbanken er involvert i
transaksjonen, handel mellom private banker kan ikke endre totale reserver
 Men merk at bankene selv kan redusere reservene tilsvarende det beløp som de har lånt
via stående fasiliteter (D-lån og tilsvarende). Det skjer også en passiv reduksjon i totale
bankreserver når tidsbestemte lån og private verdipapirer, som sentralbanken har kjøpt,
blir innløst ved forfall.
 Ved en utlånsekspansjon i bankene reduseres totale overskuddsreserver marginalt.
 Når sentralbanken tilfører likviditet (kjøp av verdipapirer fra banker eller publikum eller
utlån til banker) øker monetær basis M0
 Kredittmengden og pengemengden M2 øker bare hvis bankene starter å låne ut mer til
sine kunder