Cours 9 - Fusions et acquisitions : Enjeux financiers

Question 1

Décrire les résultats des études empiriques sur les fusions et acquisitions

Answer 1

Les bénéfices empiriques sont pour la cible.
L’offrant obtient un rendement…parfois positif
parfois négatif
souvent près de ZÉRO

Pour convaincre les cible de vendre, lacquéreur doit payer une plus-value et celle-ci provient d’une partie de la plus value quelle pense générer. souvent on doit couper la poire en deux et payer une partie du plus value quon donne a la cible donc ca fait quon est proche de zéro si on a mal évalué
Souvent on prend le risque dintégration, si on fait une acquisition, encore faut il lintégrer et le faire
quand on achete une compagnie, disons que tu vaux 1,5M, tu fais le deal a 2,1M, lecart cest les synergies faisables. arpes on détermine cb on donne aux actionnaires de la cible.
la synergie est souvent largument principal de payer une prime, par contre ya le risque dintégration, tu payes la synergie mais apres faut que tu la realises la synergie, doit convaincre les actifs (les employés) de rester

Question 2

Faire une revue de ce que la littérature empirique a présenté, quelles sont les conclusions

Answer 2

• Quand on achete une entreprise publique, on paye une prime de controle. etant donné que la compagnie est publique, sils font une offre basse, les concurrents vont faire une meilleure offre donc cest difficile lavoir a rabais. les prix payés sont élevés. donc souvent tres favorables vendre ton entreprise.
• Les bénéfices des OPA sont pour la cible
• Rdt de zéro pour l’acquéreur
• Les stocks se transigent en hausse AVANT l’annonce (Si ya la spcéulation dune transaction, le stock va transiger en hausse avant meme que ce soit fait)
• Les offres hostiles résultent en un rendement NÉGATIF pour l’offrant (Lacquéreur va payer trop cher, lhostilité bénéficie a la cible. Les actionnaires sont mieux traités dans une offre hostile pcq lacquéreur fait une offre directement aux actionnaires et va monter une bataille pour que les actionnaires acceptent, doit payer un prix attrayant pour que ca marche donc souvent ils finissent par payer trop cher). cest pour ca que les offres hostiles on aiment moins ca et on essaie moins pcq tu le sais que ca va te couter plus cher, tu essaies detre agressif mais pas au point que les dirigeants menent une bataille contre toi
• Les acquisitions de firme privées résultent en un rendement plus élevé que pour les acquisitions de firmes publiques (Plus facile de négocier un bon prix parce quil y a moins doffres), moins de concurrence pcq moins de possibilités doffres concurrentes. Si tu es sur le marché public, tu dois laisser un certain nbr de jour durant lequel loffre est ouverte et quon appel les offres

Si tu veux acheter une entreprise publique, tu dois le dire et laisser un certain nombre de jour et les gens peuvent avoir des offres concurrentes
Si cest privée, les gens le savent pas nécéssairement)

Question 3

Ecq le marché des m and a est efficient?

Answer 3

on peut dire que oui pcq ans le marché publique linfo est disponible et ya assez de transparence donc normalemnet tu payes le plein prix ou le juste prix

Question 4

Comment on fait pour faire les analyses empiriques et pk, et quest ce quon en conclus

Answer 4

on regarde le rendement anormal de la cible et loffrant, avant et apres lannonce
rdt normal : rdt par dessus lindice, rdt par rapport au marché. donc on enleve limpact du marché pour voir si le rdt est anormal. on sépare les deux, le rdt du marché et limpact de lannonce
ex : metro qui achete jean coutu, le stock de jean coutu a bcp augmenté a lannonce et avant ya eu du coulage donc ca augmentait brievement
a partir du moment ou on annonce, le prix augmente et ca réflete lanticipation et les probabilités que la merger marche. le prix réflete la probabilité que les gens pensent que ca marche
le rdt de loffrant diminue

Question 5

Si en moyenne on voit que les sociétés acquérantes on un rdt négatif apres lachat, pourquoi elles continuent de le faire?

Answer 5

Parce que cest la moyenne, microsoft par exemple est pas dans la moyenne alors pour elle une acquisition songée peut faire son sens et créer de la valeur. dans la moyenne a microsoft, ca fini par créer de la valeur. “moi je suis pas dans la moyenne”

Question 6

quel est limpact dune offre hostile sur la cible

Answer 6

en moyenne, les offres hostiles font plus de rdt pour les entreprises achetées pcq on réussi a convaincre les actionnaires malgré loposition des dirigeants fait quon pait une plus grande prime. souvent aussi lacquéreur va commencer a acheter des actions dans le marché avant de le dire pour pas payer cher. aussi ca compense pour le risque prit pcq si cest un concurrent qui a le deal, eux ils vont avoir la prime qui leur son payé donc ca compense pour les pertes du paperwork

Question 7

impact du mode de paiement sur les mergers acquisitions

Answer 7

souvent on laisse le choix
payer en action peut faciliter lacquisition, reporte le gain en capital + certains avantages fiscaux
si on paie en action, on paie moins cher pcq la cible a un upside, ils vont capturer la créeation de valeur en devenant actionnaire
si on paie cash, cest pour convaincre les actionnaires de la cible. souvent loffre en cash est plus attractive pcq elle estplus certaine pcq si on échange des actions bin faut valuer laction
généralement quand on achete une compagnie, on lachete a un multiple plus faible que le notre (pour une entreprise similaire) donc nécéssairement ca crée de la valeur.
JEAN COUTU/MÉTRO IMPORTANT si on paie plus que son propre multiple, on détruie de la valeur, a moins quil y ait des synergies, et/ou que le marché considère que lacquisition va faire augmenter le multiple de l’ensemble de la compagnie

Question 8

Si une courbe a pas beaucoup dimpact entre le avant et apres loffre, quest ce que ca implique

Answer 8

si ya pas un gros jump dans la courbe, ca veut dire que le marché est pas tres efficient pcq le marché a pas réagit a lannonce, donc que ya eu bcp de coulage/transaction dinitié avant

Question 9

quel est limpact en fct de la stratégie (diversification ou jachete dans le meme marché(

Answer 9

le prix payé pour les diversifications est plus grand que les stratégies de focus (stratégie dachat dans le meme marché)
quand on achete dans son propre marché, on est mieux en mesure dévaluer les synergies et la valeur. quand on achete a lextérieur de son champ dexpertise on connait moins le marché donc on paie pt plus cher

Question 10

Expliquer limpact de la fusion de jean coutu et metro

Answer 10

ya eu du coulage avant lannonce officielle. ya eu un impact plus grand sur laction de métro (ce qui est contre intuitif pcq normalement cest sur lacheté que cest plus positif). apres, laction de métro a retombé. pour jean coutu, le stock sest transigé et apres le prix est resté élevé pcq la prob que ca se réalise etait tres élevé. jean coutu est resté stable et métro a rediminué. cest comme si on disait que metro avait pu tant de potentiel de croissance cest pour ca que le stock a redescendu meme apres lannonce.
metro, depuis lachat a augmenté bcp. cest pas tt lacquisition de jean coutu qui a causé ca, mais ca peut expliquer une partie de ca.

Question 11

Expliquer le processus de bruno wiggins sur les mergers and acquisitions

Answer 11

métro avait pas a restructurer jean coutu, ils lont pas acheté pour ca, ils lont acheté pour les synergies et les localisations
la prime payé par metro etait en bas de 10%, pcq ils avaient pas a changer grand chose,
la possibilitlé de faire des acqusitions cest bcp grace aux junk bonds
ya eu de plus grandes stratégis de défenses de la part des entreprises échaudées pour pu se faire acheter, ce qui a ralenti les offres hostiles
le marché sest transformé, les investisseurs individuels se sont fait remplacer par des PM

succes du modele de warren buffet qui vient contredire ce quon connaissait : achete le controle, consolide, laisse public et cest le amrché public qui va capturer la plus value. warren buffet quand achete une entreprise, elle reste dans le marhcé public, différent des PE firm qui take private.
ensuite la notion de gouvernance est devenue bcp plus utilisé, se soucie des roles de chairmen et CEO

Question 12

Est ce que le processus de m&a fini par créer de la richesse?

Answer 12

ca dépend
pas nécéssairement
si on regarde positif : peut penser que toutes les acqusisition créent de la richesse pcq on regle des problemes de structure, on restructure et rend les entreprises plus performantes, la menace des prises de controle force a etre clutch
mais si on paie tjrs le plein prix et meme plus, la création de richesse totale est pas évidente
débat entre la SWM et celle des parties prenantes, surtout quand on fait des prises de controle hostile, la personne est encore plus neutre et se torche des autres

Question 13

Décrire les motivations / cible des hostiles takeover

Answer 13

motivation des hostiles takeover:
Mauvaise gestion
Morcellement des conglomérats
Hubris : volonté des gens de vouloir grossir leur entreprise par orgueil
Changements structurels dans les industries (économie qui tourne autour dinternet, crée une industrie

cible typique :
Firmes en difficulté
Les stocks en baisse
possibilité de restructuration/réorganisation
Liquidités en trop : cash diminue le prix net dachat
Capacité d’endettement en surplus

une entreprise qui a bcp de liquiditié qui traine, tu la paies moins chers

Question 14

comment se déroule une offre hostile?

Answer 14

Première approche
Le “Bear Hug letter”
Réponse
Le CA de la cible doit décider d’engager la discussion ou non
Bear hug letter : on lance jamais une offre hostile des le premier jour
On essaie souvent de faire une offre amicale sachat quune offre hostile coute plus cher. Donc approche la cible et discute, tas intérêt a avoir une offre amicale pcq tu paies moins chers

Pas facile de dire simplement: « non »!

Si sont pas réceptifs “put it in play”, la cible est mise en jeu, approche actionnaires avec bear hug letter. La vraie pression est faite avec la lettre pcq la cest plus concret. A partir de ce moment la ils ont lobligation de présenter loffre au C.A quiui lui va déterminer is cest a lavantage des actionnaires. Peuvent aps juste dire non, doivent décider en fct des actionnairs. Si loffre est alléchante, cest dur dire non, pourrait etre forcé a accepter loffre. Lettre qui oblige a impliquer le c.a. et force a rendre une réponse sérieuse.

bear hug letter, on vous approche, on essaie detre gentil, voici la lettre qui montre quils sont sérieux qui et quils veulent lancer loffre

donc 1 : on leur parle
2 : bear hug letter, montre quils sont sérieux, met de la pression supplémentaire
quand on lance une offre, la société est put in play : nimporte quel concurrent peut faire une offre concurrente

Question 15

quels sont les mécanismes de défenses aux offres hostiles

Answer 15

avoir le controle : avoir la majorité daction ou avoir des actions a droit de vote multiple (au moins 2/3) (ex : couche tard qui a droit de votes multiple our 66.8
poison pill : double le nombre dactions mais loffre peut pas diviser son prix en deux donc paye le double. donc la personne va back down. cette existence la est connue publiquement donc la personne interessé fera juste pas doffre. sinon la personne peut aussi contester la légalité devant les tribunaux et en poursuivant sous largument quen faisait une dragée, ils empechent une offre profitable pour les actionnaires et donc entrevient a lobligation fiduciaire. il faut permettre aux actionnaires de voir loffre et donc ca peut permettre a la cible de chercher une white knight. si tu fais une offre hostile, normalement apres 35 jours cest fini, mais si ya une poison pill ca sétend a 120 jours si on fait un litige, les changes quils gagnent sont fortes sauf que le marché va bcp changé en 6 mois donc ca met les gens off. ca prend trop de temps.

white knight : les dirigeants cherchent qqn d’amicale pour battre loffre hostile
Corporate restructuring

la meilleure défense reste tjrs de maximiser la valeur du titre. quand le titre est maxé, cest difficile pour un acquéreur hostile de prendre le controle et crééer de la valeur, y voudra pas payer 40% de prime si ya pas darbitrage a faire

Question 16

Quels sont les impacts dune acquisition hostile

Answer 16

impacts sur les parties prenantes
risque de délit dinitié lors dune prise de controle : fait en sorte quon doit se dépecher de lancer loffre comme ca ya moins de coulage et le prix a lair plus attrayant, si tu attends trop y peut avoir du coulage et le prix augmente donc quand tu annonces tas lair moins attrayant

Question 17

Expliquer le cas de Dell

Answer 17

EV/ebitda : 
1,538 Milliards dactions à 13,63 = 23,7M
dette : 4,9
23,7 + 4,9 - 12,8 cash = 15,8 (EV)
ebitda : 4,2

15,8/4,2 = 3,7x : multiple très faible, cest pas élevé (meme si on prend le multiple avec le cash ca fait 6,9, ca reste tres tres fiable)
apple son ev/ebitda cetait 10,1x
donc ya des entreprises dans le marché qui se vende a 10x, pis eux ils lont acheté a 6,9.
sachant que le prix dacquisition etait tres faible, comment on fait pour convaincre les actionnaires que cest un bon deal?
Ils ont formé un comité indépendant pour régler le biais du fait que le C.A. etait choisi par Dell et que cest Dell qui voulait acheter lentreprise donc ils ont engager des consultants indépendants et obtenir des évaluations indépendantes, la fourchette de lensemble des prix va de 10 a 22$ par actions
sachant que le prix de loffre est a 13,65, on voit que le prix est dans le range des différentes évaluations et donc que le prix est correct, il est dnas le range
le range est aussi grand pcq lentreprise etait en pleine transition et quelle changeait la stratégie et le reporting, tres grande incertitude sauf sur le fait que le 13,65 est dans la fourchette, alors le prix est acceptable
sur la base de ces évaluations la, on peut voir que le prix est correct. il est dans le plus haut minimum et le plus bas maximum.
il se trouve au bas de la fourchette mais cest suffisant pour recommander loffre. le simple fait quelle soit dedans cest acceptable.
ecq cest satisfaisant par ailleurs? quest ce qui fait quon espere pas avoir 22? il y a pas dautre offre! et comment on sassure que personne dautre est pret a payer plus? il a demander aux grandes banques pour contacter des acheteurs potentiels et voir si qqn serait pret a payer plus que 13,65. avec le go shop il a pu voir que yavait pas de concurrent

et pourquoi il a juste pas gardé la compagnie publique? pcq il a été opportuniste! il a vu que yavait pas de concurrent et il avait pas obligation de faire profiter tous les autres actionnaires, il a vu lopportunité de lacheter sans concurrent et en profiter. nimporte quel acheteur voudrait profiter de la faiblesse du prix pour acheter

Carl icanh propose de faire un leveraged recap, que la société emette de la dette pour acheter les actionnaires actuels. il proposait de payer 15$, sachant quils avaient une grande capacité a payer de la dette. ceux parmis les actionnaires qui voudraient vendre vont vendre, et ceux qui croient encore en la compagnie va rester la. donc ca satisfaisait les actionnaires qui eux voulaient vendre. pourquoi le comité indépendant a pas recommander cette offre? en terme de stratégie financiere, cetait un trop grand risque, un trop grand levier. cest pas vrai que lensemble des actionnaires qui voulaient vendre etait satisfait pcq cetait 100% a 13,65 ou 25% à 15, ca satisfait pas tout le monde.

Dell voulait lacheter parce quil voulait le controle et faire ce quil voulait en privée et avait de la vision lt pour son entreprise.

dans la structure de la compagnie on a dit que si tu te présentes, tu votes, si tes pas la ton vote est annulé.
pourquoi faire ca? pcq ca avantage dell et du board et ca avantage les actionnaires qui voulaient accepter loffre. sachant que yavait bpc de gestionaire de pf qui se foutent et qui allait pas venir et que ca irait contre linteret des actionnaires.
et pourquoi retarder le vote?