Politique monétaire

Question 1

Collatéral

Answer 1

En finance, un collatéral, une garantie ou une sûreté, est une promesse de garantie, servant à couvrir le risque de crédit lors d’opérations financières dans le cas où le bénéficiaire de ce dernier ne pourrait pas satisfaire à ses obligations de paiement.

Question 2

Entre les années 1980 et la fin des années 1990, qu’est-ce qui explique la diminution des taux d’inflation dans les économies avancées en dehors de tendances structurelles (comme la mondialisation des échanges, le vieillissement démographique ou le ralentissement de la productivité globale des facteurs) ?

Answer 2

• Le perfectionnement des outils des banques centrales
• leur capacité à se fixer comme objectif prioritaire la lutte contre l’inflation.

La diminution des anticipations d’inflation participe également de la baisse du taux d’intérêt naturel.

Question 3

A quand remonte l’indépendance de la Banque de France ?

Answer 3

• 4 août 1993 (loi relative au statut de la Banque de France et à l’activité de contrôle des établissements de crédits).

Question 4

Quel effet sur le comportement des agents, réduisant l’inflation sur le long terme, l’indépendance des Banques centrales permet-elle ?

Answer 4

Les agents économiques n’anticipent plus:
- d’interférences entre la conduite de la politique monétaire et le cycle politique
- de dominance de la politique budgétaire sur la politique monétaire

Ce qui renforce la crédibilité des banques centrales et donc l’ancrage des anticipations d’inflation (Woodford, 2003).

Question 5

Quand la désindexation des salaires sur les prix est-elle arrivé en France ? Quels salaires étaient jusqu’alors indexés sur l’inflation ? Quel est son effet ?

Answer 5

Cette désindexation arrive en 1983.

Les salaires indexés étaient :
- le salaire minimum,
- 30% des salaires du secteur privé
- 100% des salaires de la fonction publique

L’indice général des prix dans les pays désindustrialisés est ainsi devenu moins sensible aux variations du prix des matières premières (notamment le pétrole).

Question 6

Quel est l’impact de l’intégration commerciale internationale sur le niveau des prix ?

Answer 6

• La concurrence accrue sur les marchés des biens et service entraine une pression à la baisse sur les prix (DG Trésor, n°95).
• La profondeur de l’offre de biens et services dans une économie internationalisée fait que les situations de pénuries locales entrainant des tensions inflationnistes se raréfient.
• La digitalisation de l’économie exerce une pression baissière sur les prix : l’e-commerce réduit l’inflation annuelle en zone euro de 0,06 pp par an depuis 2006 (BCE, 2020).

Question 7

Quel est l’effet de la mondialisation financière sur l’inflation ?

Answer 7

• Elle incite à une plus grande discipline de marché
• Elle pousse les gouvernements à mettre en place des politiques moins inflationnistes.

Question 8

Quelle est la relation entre la “Grande Modération” et la crise financière de 2008 ?

Answer 8

La “Grande Modération”, période caractérisée par la stabilité de la croissance économique et la faible inflation entre le milieu des années 1980 et 2007, a permis aux banques centrales de maintenir des taux d’intérêt exceptionnellement bas sans craindre des pressions inflationnistes. Ces taux bas ont favorisé une expansion du crédit et l’accumulation de dettes, alimentant ainsi la constitution de bulles financières et immobilières.

La faible volatilité économique de cette période a aussi pu inciter les agents économiques à sous-estimer les risques financiers.

Question 9

Qu’est-ce qu’une politique monétaire conventionnelle ?

Answer 9

Une politique monétaire conventionnelle a pour instruments centraux :
- la modification des taux directeurs
- la modification du taux de réserves obligatoires.

Question 10

Qu’est-ce que le taux d’intérêt réel ?

Answer 10

Taux d’intérêt réel = Taux d’intérêt nominal - Inflation

Lorsque le taux d’inflation est faible et le risque négligeable, les deux taux d’intérêt sont peu différents. Il est même possible d’avoir des taux d’intérêt nominaux positifs mais des taux d’intérêts réels négatifs si l’inflation est plus élevée que les taux d’intérêt nominaux.

Le taux d’intérêt naturel (TIN) est le niveau du taux d’intérêt réel qui permet de maintenir l’inflation stable.

Question 11

Pourquoi, selon Robert Hall (2013), la politique monétaire de la FED était-elle restrictive lors de la Grande récession ?

Answer 11

Lors de la Grande récession, le taux directeur était en moyenne de 0,1% tandis que le taux d’inflation s’élevait à 1,8%. Donc à court terme, le taux d’intérêt réel se maintenait à -1,7%.

Or, à ce moment là, aux États-Unis, le taux d’intérêt qui équilibre les marchés des biens et services était de -4%.

Par conséquent, le taux d’intérêt réel se maintenait à un niveau supérieur au niveau d’équilibre (ou taux d’intérêt naturel). Dans une telle situation, la politique monétaire se retrouve, de facto et en dépit d’un taux facial très bas, excessivement restrictive.

Question 12

Qu’est-ce qu’une politique monétaire non conventionnelle ?

Answer 12

Une politique monétaire non conventionnelle désigne un ensemble de mesures utilisées par les banques centrales lorsque les outils traditionnels de la politique monétaire, tels que la manipulation des taux d’intérêt, deviennent inopérants ou insuffisants, souvent durant des périodes de taux d’intérêt proches de zéro.

Ces mesures non conventionnelles comprennent des interventions telles que l’assouplissement quantitatif ou qualitatif ou les taux d’intérêts négatifs.

Question 13

Quels sont les taux d’intérêts directeurs de la BCE à compter du 21 juin 2023 ?

Answer 13

Taux d’intérêt des opérations principales de refinancement: 4%
Taux de la facilité de prêt marginal: 4,25%
Taux de la facilité de dépôt: 3,50 %

(huitième hausse depuis juillet 2022 et le début de la campagne de resserrement monétaire sans précédent en zone euro)

Question 14

Pourquoi la crise de 2008 a été une récession sans déflation ?

Answer 14

Les autorités monétaires ont mis en place des politiques actives et précoces. Cela a permis d’éviter un phénomène auto-entretenu et trans-sectoriel de baisse des prix.

Question 15

Quelles mesures non conventionnelles ont été mises en place par les banques centrales du monde pendant la pandémie ?

Answer 15

• opérations de refinancement de long terme,
• achats d’actifs publics et privés,
• baisses de taux d’intérêt en territoire négatif,

Voire des approches plus ambitieuses:
- taux duals,
- achats de prêts destinés aux petites entreprises,
- facilités de prêt au Trésor

Question 16

Comment les banques centrales ont aidé les Etats à faire face à leurs dettes sanitaires ?

Answer 16

Elles ont acheté la dette qu’ils ont émis :
- Bank of Japan : 75%
- BCE: 71%
- Réserve fédérale: 57%

Cette intervention décisive, outre son impact sur la stabilité financière, a favorisé le refinancement des Etats.

Question 17

Quels éléments font que la crise sanitaire a un effet déflationniste sur le court terme ?

Answer 17

• augmentation forte des taux de chômage,
• augmentation des taux de pauvreté,
• endettement des entreprises,
• …

Question 18

Pourquoi Borio estime que les politiques non-conventionnelles peuvent participer à la création de nouvelle bulles financières ?

[Borio et Zabai, Unconventional monetary policies: a re-appraisal, 2016.]

Answer 18

• En l’absence de risque inflationniste, les politiques monétaires sont accommodantes.
• L’excès de liquidité dans l’économie favorise ce que Borio appelle le canal de la prise de risque.
• L’augmentation de la masse monétaire en circulation sans préjudice pour l’inflation signifie que des bulles financières sont en formation concernant le prix des actifs.

Question 19

Pourquoi l’Hypothèse de Schwartz estime que la stabilité des prix contribue à renforcer la stabilité financière ?

Answer 19

Dans le cadre de l’école monétariste, Anna Schwartz soutient la théorie de la neutralité de la monnaie.
- Elle suggère que l’inflation peut induire les agents en erreur concernant la rentabilité des projets d’investissement et, par conséquent, la capacité de remboursement des emprunteurs.
- Lorsque les attentes de rentabilité sont inexactes, les taux de défaut de paiement sont susceptibles d’augmenter, ce qui peut conduire à des faillites chez les prêteurs.
- Ces faillites peuvent déclencher des réactions en chaîne et éventuellement amorcer une crise financière.

Cette hypothèse est contestée par Taylor (2009) qui a montré, avec une étude sur la crise de 2008, que la stabilité des prix peut parfois engendrer une instabilité financière. Cela peut se produire notamment lorsque la stabilité des prix conduit à des taux d’intérêt nominaux faibles, qui à leur tour favorisent l’investissement dans des projets à haut risque et la création de bulles spéculatives.

Question 20

Comment la banque centrale est en mesure de contrôler le montant de monnaie en circulation ?

Answer 20

En utilisant plusieurs outils : réserves obligatoires, taux d’intérêts, achat et vente de titre du gouvernement.

• Réserves obligatoires : La banque centrale peut exiger que les banques commerciales déposent une certaine proportion de leurs dépôts auprès d’elle en tant que réserves obligatoires. Cela signifie que les banques commerciales ont moins de fonds disponibles pour prêter à leurs clients, ce qui réduit la masse monétaire en circulation.
• Taux d’intérêt : La banque centrale peut également influencer la masse monétaire en modifiant son taux d’intérêt directeur. Si le taux d’intérêt est élevé, les banques commerciales sont moins enclines à prêter de l’argent, ce qui réduit la masse monétaire en circulation. Si le taux d’intérêt est faible, les banques commerciales sont plus enclines à prêter de l’argent, ce qui augmente la masse monétaire en circulation.
• Achats et ventes de titres du gouvernement : La banque centrale peut également acheter ou vendre des titres du gouvernement sur le marché secondaire. Si elle achète des titres, elle injecte de l’argent dans l’économie, ce qui augmente la masse monétaire en circulation. Si elle vend des titres, elle retire de l’argent de l’économie, ce qui réduit la masse monétaire en circulation.

Question 21

Pourquoi dit-on que ce sont les banques commerciales qui créent la monnaie ?

Answer 21

La création monétaire est pilotée par les banques centrales mais est principalement effectuée par le système bancaire. Les banques commerciales, dites de second rang, disposent de la capacité d’accorder des prêts. Cette capacité à accorder des prêts est ce qui crée la monnaie en circulation.

Grâce aux opérations de refinancement auprès de la banque centrale, les banques commerciales obtiennent un excédent de monnaie centrale. Le montant des prêts qu’une banque commerciale peut accorder correspondant à son excédent de réserve de monnaie centrale.

Les crédits accordés par une banque se retrouvent sous forme de dépôts dans une autre banque qui peut à son tour accorder de nouveaux prêts et créer des dépôts additionnels.

Question 22

Quelle contribution apporte la théorie quantitative de la monnaie ?

Answer 22

Dans la théorie quantitative de la monnaie, M.V=P.T, où V et T sont stables à court terme.

Dès lors :
- la variation des prix (P) est surtout lié à la variation de la masse monétaire (M)
- le taux d’intérêt n’a pas d’effet sur la demande de monnaie, celle-ci dépend uniquement du revenu nominal (= revenu sans inflation).

Conséquences :
- Si la production (T) augmente tout en maintenant la masse monétaire (M) constante, cela entraînera une déflation (baisse du niveau général des prix), car il y aura plus de biens et services disponibles par unité de monnaie.
- Si la masse monétaire (M) augmente tout en maintenant le nombre de transactions (T) constant, cela entraînera une inflation (augmentation du niveau général des prix), car il y aura plus d’argent en circulation pour chaque bien ou service disponible.

Question 23

Quels phénomènes pouvant influencer le niveau des prix ne sont pas pris en compte par la théorie quantitative de la monnaie ?

Answer 23

1. Changements de la vélocité de la monnaie : La théorie quantitative de la monnaie suppose que la fréquence à laquelle chaque unité de monnaie est utilisée pour acheter des biens et services est constante. Cependant, en réalité, la vélocité de la monnaie peut varier en fonction de nombreux facteurs, tels que les changements de comportement de consommation, les variations de la confiance dans l’économie, ou l’innovation financière.
2. Variations de la production réelle : La théorie quantitative de la monnaie suppose que la production réelle est constante, mais en réalité, la production peut varier en raison de facteurs tels que les variations de la productivité du travail, des investissements, ou des changements technologiques.
3. Préférences pour la liquidité : La théorie ne tient pas compte des variations des préférences pour la liquidité des agents économiques. Si, par exemple, il y a une augmentation de la demande de monnaie par rapport aux biens et services (c’est-à-dire une augmentation de la préférence pour la liquidité), cela pourrait entraîner une baisse du niveau général des prix, même si la quantité de monnaie reste constante.
4. Rigidités des prix et des salaires : La théorie quantitative de la monnaie ne prend pas en compte le fait que les prix et les salaires peuvent être rigides à court terme. Cela signifie qu’ils peuvent ne pas s’ajuster immédiatement en réponse à des changements de la quantité de monnaie.
5. Politiques économiques : La théorie ne tient pas compte des effets des politiques économiques, telles que la politique fiscale ou la politique monétaire, qui peuvent influencer le niveau des prix indépendamment des changements de la quantité de monnaie.

Question 24

Dans l’approche keynésienne, quels motifs déterminent de la demande de monnaie ?

Answer 24

Dans l’approche keynésienne, la demande de monnaie est déterminée par trois motifs principaux :

• Le motif de transaction : les individus ont besoin de monnaie pour réaliser leurs transactions quotidiennes. Cette demande de monnaie est directement proportionnelle au niveau de revenu.
• Le motif de précaution : les individus conservent une certaine quantité de monnaie pour faire face aux dépenses imprévues. Cette demande de monnaie est également fonction croissante du niveau de revenu.
• Le motif de spéculation : c’est le principal apport de la théorie keynésienne. Les individus détiennent de la monnaie si son rendement potentiel est supérieur à celui des titres, particulièrement en période d’anticipation de hausse des taux d’intérêts. En effet, si les taux d’intérêts augmentent, la valeur des titres baisse, rendant la détention de monnaie plus rentable.

De ce fait, la demande de monnaie est :
- Une fonction croissante du revenu réel (à cause des motifs de transaction et de précaution).
- Une fonction décroissante des taux d’intérêt (en raison du motif de spéculation).

Enfin, la volatilité de la circulation de la monnaie observée peut s’expliquer par les anticipations divergentes des agents économiques concernant l’évolution des taux d’intérêt.

Question 25

Quelle nuance apporte la vision monétariste développée par Milton Friedman par rapport à la théorie keynésienne ?

Answer 25

• Rôle de la politique monétaire : Alors que la théorie keynésienne met l’accent sur la politique fiscale comme outil principal pour influencer l’activité économique, la vision monétariste de Friedman suggère que la politique monétaire, par le contrôle de la quantité de monnaie en circulation, est le levier le plus efficace pour contrôler l’inflation et stabiliser l’économie.
• Inflation et chômage : Friedman conteste la relation inverse entre inflation et chômage, connue sous le nom de courbe de Phillips, qui est souvent utilisée dans la théorie keynésienne. Selon lui, cette relation n’existe que temporairement et à long terme.
• Attentes rationnelles : Les individus et les entreprises anticipent les effets des politiques monétaires et fiscales et ajustent leur comportement en conséquence, ce qui peut rendre ces politiques moins efficaces.

Question 26

Quelles sont les principales contributions des approches post-keynésiennes à notre compréhension de la monnaie ?

Answer 26

Monnaie endogène : la monnaie est créée au sein de l’économie par les institutions financières, principalement les banques, en réponse à la demande de prêts. Les banques créent de la monnaie en accordant des prêts, ce qui est un processus beaucoup plus dynamique et réactif que la simple impression de billets par une banque centrale.

Prééminence des acteurs financiers : En effet, les fluctuations des prix des actifs financiers et immobiliers peuvent avoir des effets déstabilisateurs sur l’ensemble de l’économie, justifiant ainsi l’intervention de l’État pour réguler ces marchés.

Inflation dépendante de facteurs réels : Les post-keynésiens, tels que Basil Moore (2001), soutiennent que l’inflation dépend de facteurs réels tels que la dynamique des salaires et l’utilisation des capacités de production. Cela contraste avec les théories monétaristes qui voient l’inflation comme étant principalement due à une croissance excessive de la masse monétaire.

Question 27

Qu’affirme la Théorie Monétaire Moderne (TMM) à propos de la capacité des États à financer leurs programmes sans s’endetter ?

Answer 27

Selon la Théorie Monétaire Moderne (TMM), un État souverain en matière de monnaie a la capacité d’émettre sa propre monnaie pour financer ses dépenses sans avoir recours à l’endettement.

La TMM propose que l’utilisation de ces outils puisse conduire à une stabilisation macroéconomique via le plein emploi. Un État pourrait, par exemple, financer d’importants programmes de garantie d’emploi grâce à la création monétaire, visant ainsi une situation de chômage frictionnel. Cependant, un tel processus doit être géré de manière prudente pour éviter des conséquences inflationnistes indésirables (Tcherneva, 2018).

Question 28

Pourquoi la relation entre l’inflation, l’activité économique, et le chômage conduit-elle à des arbitrages complexes pour les banques centrales ?

Answer 28

Les économistes Samuelson et Solow ont établi en 1960 une relation inverse entre l’inflation et le chômage, connue sous le nom de courbe de Phillips. Cela suggère que les banques centrales sont confrontées à un “dilemme cruel” (Barro, 1983) : elles peuvent stimuler l’emploi en tolérant une inflation plus élevée ou elles peuvent maintenir l’inflation à un niveau faible au risque d’augmenter le chômage. Cependant, cette relation a été contestée après les chocs pétroliers inflationnistes des années 1970, qui ont entraîné une forte inflation et un chômage élevé.

Plus récemment, une étude de la Banque de France sur la zone euro a révélé que la courbe de Phillips dans cette région est désormais “non accélérationniste”, c’est-à-dire que c’est le niveau d’inflation, et non sa variation, qui est influencé par le taux de chômage. Cela implique que lorsqu’il y a un chômage élevé, l’inflation peut rester durablement en dessous de l’objectif de la banque centrale, ajoutant une autre couche de complexité à l’arbitrage entre l’inflation et le chômage.

Question 29

Qu’est-ce que la la théorie des anticipations adaptatives de Friedman ?

Answer 29

Elle suppose que les agents savent de mieux en mieux anticiper les hausse de l’inflation à venir, donc elle exclut progressivement l’influence de l’inflation sur le chômage.

Question 30

Pourquoi, selon certains économistes dans la lignée de Friedman, l’indépendance des banques centrales limite les risques d’incohérence temporelle et confirme la lutte contre l’inflation comme l’objectif premier des banques centrales ?

Answer 30

Les économistes comme Friedman soutiennent la théorie de la neutralité monétaire, selon laquelle les variations de la masse monétaire n’ont pas d’effet à long terme sur les variables réelles telles que le chômage ou la croissance. Selon eux, la politique monétaire influence principalement le taux d’inflation.

Par conséquent, ils considèrent que la mission première des banques centrales devrait être de maintenir la stabilité des prix, autrement dit, de lutter contre l’inflation. L’indépendance des banques centrales est vue comme cruciale pour atteindre cet objectif.

En effet, une banque centrale indépendante peut se concentrer sur la lutte contre l’inflation sans se préoccuper des pressions politiques pour stimuler l’économie à court terme, qui pourraient conduire à une inflation élevée. Cela réduit également le risque d’incohérence temporelle, où les promesses faites aujourd’hui par la banque centrale concernant les politiques futures peuvent ne pas être tenues si les priorités politiques changent.

De plus, l’indépendance renforce la crédibilité de la banque centrale, ce qui est crucial pour la gestion des attentes d’inflation. Si les acteurs du marché croient en l’engagement de la banque centrale à lutter contre l’inflation, ils adapteront leurs attentes et leurs actions en conséquence, ce qui peut aider à stabiliser l’inflation.

Question 31

Sur quels facteurs se base-t-on pour définir le niveau de la cible d’inflation ? Quels sont les arguments avancés par les économistes pour défendre une inflation faible ou élevée ? Quel est le consensus actuel ?

Answer 31

La définition du niveau de la cible d’inflation est généralement le résultat d’un consensus parmi les économistes et les décideurs politiques, qui prend en compte divers facteurs économiques, sociaux et politiques.

Les économistes qui plaident pour une inflation faible ou nulle soulignent plusieurs risques associés à l’inflation élevée. Par exemple, Barro (Inflation and growth, 1996) a quantifié que chaque augmentation de 10 points de l’inflation entraînerait une perte de PIB de 0,4 point.

Cependant, d’autres économistes mettent en garde contre les dangers d’une inflation trop faible. Lorsque le taux d’intérêt nominal est proche de zéro et que la cible d’inflation est également faible, les outils conventionnels de politique monétaire peuvent perdre de leur efficacité, rendant plus difficile la gestion de l’économie.

Le consensus actuel suggère qu’une inflation modérée (généralement entre 2 et 4% dans les économies développées) est bénéfique. Cela permet d’éviter une baisse trop importante du pouvoir d’achat, ce qui pourrait engendrer des tensions sociales, tout en offrant une marge de manœuvre suffisante pour la politique monétaire. De plus, un certain niveau d’inflation peut aider à atténuer les rigidités nominales et faciliter les ajustements relatifs des prix et des salaires.

Question 32

Qu’est-ce que la règle de Taylor ?

Answer 32

La règle de Taylor est une recommandation de politique monétaire proposée par l’économiste John B. Taylor en 1993. Elle offre une ligne directrice pour ajuster les taux d’intérêt en réponse à des changements dans les conditions économiques.

La règle stipule que le taux d’intérêt directeur fixé par une banque centrale devrait être déterminé sur la base de deux écarts : l’écart de production, qui est la différence entre le niveau réel et le niveau potentiel de production de l’économie, et l’écart d’inflation, qui est la différence entre le taux d’inflation actuel et le taux d’inflation cible de la banque centrale.

Selon la règle de Taylor, si l’inflation est supérieure à la cible ou si l’économie est en surchauffe (la production réelle est supérieure à la production potentielle), la banque centrale devrait augmenter les taux d’intérêt. À l’inverse, si l’inflation est inférieure à la cible ou si l’économie est en sous-production, la banque centrale devrait abaisser les taux d’intérêt.

Question 33

Pourquoi, selon Keynes, la politique monétaire est-elle un instrument essentiel de la politique contra-cyclique ?

Answer 33

Selon Keynes, dans une économie confrontée à un sous-emploi des ressources, une augmentation de la quantité de monnaie en circulation peut stimuler l’activité économique.

En effet, les prix et les salaires nominaux ne s’ajustent pas immédiatement à cette hausse de la monnaie (rigidité nominale ou “prix visqueux”). Cela se traduit par une augmentation de la valeur réelle des liquidités détenues par les agents économiques, ce qui fait baisser les taux d’intérêt, stimule l’investissement et la consommation.

Cependant, ce processus n’est pas durable. À long terme, l’inflation s’accélère et annule les effets stimulants de l’expansion monétaire sur la consommation et l’investissement.

Malgré ce risque, Keynes soutient que l’usage d’une politique monétaire contra-cyclique est justifié. En effet, cette approche peut éviter les effets d’hystérèse associés à la cyclicité de l’économie, tels que la destruction du capital physique et humain durant les périodes de récession. Ainsi, même si les effets stimulants de l’expansion monétaire sur l’activité économique sont temporaires, il existe un gain net pour l’économie à entreprendre une action contra-cyclique.

Question 34

Pourquoi la déflation représente-t-elle un risque majeur pour l’économie ?

Answer 34

La déflation représente un risque majeur pour l’économie pour plusieurs raisons :

Spirale déflationniste : Lorsque les consommateurs anticipent une baisse des prix, ils ont tendance à reporter leurs achats, ce qui réduit la demande globale. Cela conduit à une surproduction, qui exerce une pression à la baisse sur les prix, alimentant ainsi un cycle de baisse des prix et de la demande, connu sous le nom de spirale déflationniste.

Accroissement du poids réel des dettes : Les dettes sont fixées en termes nominaux. En période de déflation, le pouvoir d’achat de chaque unité de monnaie augmente, ce qui rend le remboursement des dettes plus lourd en termes réels pour les débiteurs. Cela peut entraîner des défauts de paiement et des faillites.

Récession de bilan : L’augmentation du fardeau de la dette en termes réels conduit à une réduction des dépenses de consommation et d’investissement, ce qui peut entraîner une récession. Les ménages et les entreprises sont plus préoccupés par le remboursement de leurs dettes qu’ils ne le sont par l’investissement ou la consommation.

Fragilisation du système bancaire : L’augmentation des défauts de paiement et des faillites peut mettre en danger la santé financière des banques et d’autres institutions financières, qui sont susceptibles de subir des pertes sur leurs prêts.

Question 35

Comment réduire un risque de déflation par la dette ?

Answer 35

Selon De Grauwe (2014), il faut :
- une politique prudentielle destinée à assurer un bon fonctionnement du système financier,
- une politique monétaire forward-looking, avec une cible d’inflation intermédiaire

Question 36

Quelles limites présente la politique monétaire en zone euro ?

Answer 36

La politique monétaire répond à la situation moyenne de la zone (elle est “unique et intégrée). En cas de choc asymétrique, elle est insuffisamment ciblée (compte tenu des instruments actuels). La politique budgétaire devient alors un instrument plus efficace.

Question 37

Comment la politique monétaire est-elle décidée et mise en œuvre dans l’Eurosystème ?

Answer 37

La politique monétaire dans l’Eurosystème est principalement décidée par le Conseil des gouverneurs de la Banque Centrale Européenne (BCE), composé des six membres du directoire de la BCE et des gouverneurs des banques centrales nationales des pays de la zone euro. Le Conseil des gouverneurs définit les orientations de la politique monétaire, fixe les taux directeurs et prend les décisions nécessaires à la mise en œuvre de la politique monétaire de la zone euro.

La mise en œuvre de la politique monétaire est réalisée de façon décentralisée, à travers les banques centrales nationales, qui sont responsables de l’opérationnalisation de la politique décidée par le Conseil des gouverneurs. Les mécanismes spécifiques de mise en œuvre incluent la gestion des règles de collatéral, l’exécution des programmes d’achats d’actifs, et la fourniture de liquidités d’urgence.

Bien que la politique monétaire soit uniforme pour l’ensemble de la zone euro, des marges de manœuvre existent pour une différenciation au niveau national. Par exemple, la facilité de prêt d’urgence (ELA) permet à une banque centrale nationale de fournir des liquidités à une institution financière en difficulté dans des circonstances exceptionnelles. De plus, la maturité moyenne des achats effectués dans le cadre du Programme de rachat d’actifs du secteur public (PSPP) peut varier entre les différentes banques centrales nationales.

Question 38

Par quels canaux la politique monétaire se transmet-elle à l’économie réelle ?

Answer 38

Le taux d’intérêt, le taux de change, le crédit, la prise de risque et le canal du prix des actifs.

Question 39

Comment la politique monétaire peut-elle influencer l’économie par le biais du canal du taux de change ?

Answer 39

Le canal du taux de change est un mécanisme par lequel les variations de la politique monétaire affectent l’économie. Selon le modèle Mundell-Fleming, un changement dans le taux d’intérêt domestique peut influencer les flux de capitaux internationaux.

Par exemple, si la banque centrale hausse les taux d’intérêt, cela peut attirer des investisseurs étrangers à la recherche de rendements plus élevés, augmentant ainsi la demande de la monnaie domestique. Cette augmentation de la demande peut à son tour faire apprécier le taux de change domestique, rendant les exportations plus chères et les importations moins chères.

Inversement, une baisse du taux d’intérêt peut conduire à une sortie de capitaux, entraînant une dépréciation de la monnaie domestique, rendant les exportations moins chères et les importations plus chères.

Question 40

Comment la politique monétaire peut-elle se transmettre par le canal du crédit ?

Answer 40

Les banques accroissent ou réduisent leur offre de crédit – rationnement – en fonction des conditions de leur financement sur les marchés (risques de défaut de crédit)

Question 41

Comment la politique monétaire influence-t-elle la prise de risque par le biais du canal du crédit ? (canal de la prise de risque)

Answer 41

La politique monétaire, par la manipulation des taux directeurs, peut affecter la prise de risque par le biais du canal du crédit de plusieurs manières.

Premièrement, les taux d’intérêt à court terme sont directement influencés par les taux directeurs fixés par les banques centrales. En abaissant ces taux, les banques centrales peuvent encourager les banques à prêter davantage, car le coût du capital devient moins cher.

Deuxièmement, l’assouplissement de la politique monétaire peut affecter l’écart entre les taux à long terme et les taux à court terme, également connu sous le nom de courbe de rendement. Les taux à long terme sont généralement moins sensibles aux variations des taux directeurs que les taux à court terme. Ainsi, lorsque les taux directeurs diminuent, l’écart entre les taux à long terme et à court terme (la pente de la courbe de rendement) peut s’accroître. Cela signifie que les banques peuvent bénéficier de marges d’intérêt nettes plus élevées, car elles empruntent généralement à court terme et prêtent à long terme. Cela peut les encourager à accorder davantage de prêts et à prendre plus de risques.

Enfin, la politique monétaire expansionniste peut également stimuler la prise de risque en augmentant les prix des actifs et en améliorant ainsi la qualité du bilan des banques. Avec des bilans plus solides, les banques peuvent être plus disposées à prêter et à prendre des risques.

Question 42

Comment la politique monétaire peut-elle se transmettre par le canal du prix des actifs ?

Answer 42

Une baisse du taux d’intérêt élève le prix des actifs financiers existants car les nouveaux actifs seront rémunérés avec un taux d’intérêt plus faible (attention, pas valables pour les actions : effet richesse).

Question 43

Quels sont les objectifs de la Banque Centrale Européenne (BCE) ?

Answer 43

• Stabilité des prix : L’objectif premier de la BCE, tel qu’énoncé à l’article 127 du TFUE, est la stabilité des prix. Depuis 2003, la BCE visait une inflation “proche de, mais inférieure à 2%”. En juillet 2021, sa nouvelle stratégie monétaire a fixé cette cible d’inflation à 2% à moyen terme, sans qu’il ne s’agisse d’un plafond, signifiant que les écarts, aussi bien négatifs que positifs, sont indésirables.
• Soutien aux politiques économiques générales de l’Union : Toujours selon l’article 127 du TFUE, “sans préjudice de l’objectif de stabilité des prix, le Système Européen de Banques Centrales (SEBC) apporte son soutien aux politiques économiques générales dans l’Union”. Cela comprend la stabilisation de la production.
• Stabilité financière : Bien que non explicitement mentionnée dans le mandat de la BCE, la stabilité financière est un objectif implicite. En effet, une bonne transmission de la politique monétaire est impossible en cas d’instabilité financière.
• Politique de change : Même si la politique de change ne fait pas officiellement partie du mandat de la BCE, celle-ci est en grande partie déterminée par l’action de la BCE. Il est important de noter que la BCE ne vise pas un taux de change spécifique, mais surveille les évolutions des taux de change en termes de risques pour la stabilité des prix et l’économie en général.

Question 44

Quelle transparence et quelle communication pour la BCE ?

Answer 44

• La BCE rend compte de son action au Conseil et au Parlement
• Son action est encadrée par la CJUE et le Cour nationales
• Elle tient des conférences de presse
• Elle publie les CR des débats du Conseil de gouverneurs.

Les traités européens ont prévu certaines dispositions pour la transparence et la communication de la BCE.

La BCE rend compte de son action au Conseil et au Parlement par l’intermédiaire de la remise d’un rapport annuel et la participation - sans voix délibérative - du président du Conseil et d’un membre de la Commission aux réunions du Conseil des gouverneurs de la BCE.

De même, la jurisprudence de la CJUE peut permettre d’encadrer les grands principes d’action, voire la nature même des mesures prises par les gouverneurs de la BCE, ou les exigences de précisions des cours nationales - en témoigne le jugement de la Cour constitutionnelle allemande sur la nécessaire proportionnalité des mesures prises par la BCE, en particulier dans le cadre du PSPP.

De surcroît, la BCE a pris certaines initiatives afin d’accroître la transparence de son fonctionnement. Très suivies, les conférences de presse de la BCE permettent par exemple d’expliciter la politique menée. Enfin, depuis peu, l’institution européenne publie les comptes rendus - anonymes - des débats au Conseil des gouverneurs.

Question 45

Malgré une proximité institutionnelle et des modalités d’intervention comparables, quelles divergences dans la conduite de la politique monétaire entre la BCE et la Federal Reserve ?

Answer 45

La Federal Reserve intervient plus que la BCE dans le maniement de ses taux directeurs.

• Entre 2004 et 2007, le taux directeur de la Réserve fédérale est passé de 1% à 5,25% quand celui de la BCE est passé de 2 à 4%.
• Entre 2007 et 2008, la FED a brutalement baissé ses taux de 5,25% à 0,25% en décembre 2008. Les taux directeurs ont été remontés à 0,5% en décembre 2015.
• Entre 2008 et 2014, la BCE a baissé ses taux progressivement jusqu’à atteindre 1% en 2009 puis l’a relevé en 2011 à 1,5% avant de redescendre à un niveau de 0,05% puis 0% le 10 mars 2016.
• La réaction de la BCE a également été plus lente durant la crise de la Covid-19 que celle de la réserve fédérale, bien que, in fine, elle aura été très efficace.

+ La Federal Reserve a déjà assis sa crédibilité (créée en 1913), ce n’est pas tout à fait le cas de la BCE (1998).

Question 46

Qu’est-ce qu’une politique de guidage des anticipations (forward guidance) d’une Banque centrale ? Quelle peut être sa conséquence sur la consommation ?

Answer 46

Ce sont ses annonces sur l’orientation future de sa politique monétaire, en particulier la trajectoire future de ses taux directeurs; qui a une influence sur les taux d’intérêt de long terme.

Si les entreprises et les ménages anticipent une politique monétaire accommodante prolongée, ils sont incités à investir et à consommer et peuvent le faire à moindre coût.

Question 47

Qu’est-ce que l’assouplissement quantitatif (Quantitative Easing - QE) ? Que vise-t-il ?

Answer 47

1. L’assouplissement quantitatif (QE) est une politique monétaire non conventionnelle mise en œuvre par les banques centrales pour stimuler l’économie.
2. Elle consiste en des achats massifs d’actifs financiers, comme des obligations d’État ou des titres adossés à des créances hypothécaires, ce qui entraîne une augmentation de la taille du bilan de la banque centrale.
3. Ces actions visent principalement à réduire les taux d’intérêt à long terme, augmenter la masse monétaire et stimuler l’investissement et la consommation.
4. En outre, la QE peut modifier la qualité du bilan de la banque centrale en fonction de la notation ou du risque inhérent aux titres acquis, ce qui peut avoir des effets sur le comportement des investisseurs et les conditions de crédit.

Question 48

Qu’a fait la BCE face à la crise de 2008 ?

Answer 48

En 2008, BCE, comme la FED, a dû se substituer à un marché interbancaire défaillant: elle a pris en pension des titres pour fournir de la liquidité au système bancaire.

Question 49

Les mesures prises en 2008 n’ont pas permis de faire face à la crise des dettes souveraines de 2010. Alors, qu’a fait la BCE ?

Answer 49

Avec le programme OMT (Outright Monetary Transactions), en 2011, elle se donne la possibilité d’acheter sans limitation de montants les titres publics des États membres qui en font la demande

Question 50

Qu’a fait la BCE face à la détérioration des conditions financières en 2014 et la faiblesse de l’inflation ?

Answer 50

Face à la détérioration des conditions financières en 2014 et à la faiblesse persistante de l’inflation, la Banque Centrale Européenne (BCE) a mis en œuvre plusieurs mesures :

• Programmes d’achats de privés : La BCE a lancé deux programmes d’achat d’actifs privés - le programme d’achat de titres adossés à des actifs (Asset-Backed Securities Purchase Programme, ABSPP) et le troisième programme d’achat d’obligations sécurisées (Third Covered Bond Purchase Programme, CBPP3). Ces programmes visaient à faire baisser le coût de financement des banques en augmentant la demande pour ces types de titres, ce qui à son tour a augmenté leur prix et réduit leur rendement.
• Le Corporate Sector Purchase Programme (CSPP) : Initié en 2016, le CSPP visait à améliorer les conditions d’emprunt pour les entreprises sur le marché obligataire. En achetant directement des obligations émises par des entreprises non financières (par exemple, Total, Renault), la BCE a offert à ces entreprises une alternative au financement bancaire traditionnel. Cela a également encouragé les entreprises à investir ou à entreprendre des fusions-acquisitions en rendant le financement plus abordable.

Ces mesures de la BCE faisaient partie d’une approche plus large visant à stimuler l’économie de la zone euro, à augmenter l’inflation et à renforcer le système financier.

Question 51

Qu’a fait la BCE face au risque de déflation au début de l’année 2015 ?

Answer 51

Elle a pris des mesures d’assouplissement quantitatif inédites en acquérant de la dette publique et semi-publique (Public sector purchase programme, PSPP).

La Banque de France réalise 20,7% des achats du PSPP en acquérant de la dette souveraine ou quasi-souveraine française (Obligations Assimilables du Trésor, agences publiques comme la CADES ou l’Unédic, et des collectivités comme la dette de la ville de Paris).

Question 52

Quelle mesure, initiée en 2015 et utilisée pendant la pandémie, permet à la BCE de mettre en place des opérations de refinancement ciblant spécifiquement le canal du crédit bancaire ? Quel est son mode de fonctionnement ? Quel est son but ?

Answer 52

Avec les TLTRO (I et II), la BCE octroi des prêts de liquidité aux banques sur 3 ans égaux à 7% de l’encours total de leurs prêts au secteur privé.

La BCE propose un mode de rémunération inédit. Pour les banques, le taux de ces emprunts correspondra au taux de refinancement, soit 0%. Si elles ont augmenté les volumes de prêts de façon significatif, elles pourront emprunter à taux négatif dans la limite du taux de dépôt soit -0,4%. Ce principe a été repris face à la crise de la Covid-19.

Le but est d’inciter à prêter au secteur privé. En outre, l’objectif est de renforcer l’ancrage des taux.

Question 53

Quel est le bilan de la BCE en 2020 ? A quelles périodes correspondent les augmentation de ce bilan ?

Answer 53

700 Md€ dont 240 Md€ pour le PSPP, 258 Md€ pour le CBPP3, plus de 250 Md€ pour le CSPP et près de 30 Md€ pour l’ABSPP.

Les deux périodes de crises intenses ont ainsi donné lieu à deux phases d’augmentation du bilan de l’Eurosystème (2008-2012 puis 2014-2022). Les mesures prises face à la crise de la Covid-19 marquent une nouvelle rupture dans cette augmentation bilancielle.

Question 54

Quel est le bilan de la BCE en % de PIB de la zone euro en 2021 ?

Answer 54

60%

Question 55

Avant la crise sanitaire, comment évolue la cible de taux d’intérêt de la FED ? Quel était-elle en 2021 ? La BCE a-t-elle réussi à entamer son cycle de normalisation ?

Answer 55

Alors que la FED est sorite de son programme d’assouplissement quantitatif en 2015, elle poursuit la normalisation progressive de sa politique monétaire en resserrant ses instruments conventionnels. Ainsi, elle a mené une première hausse de sa cible de taux d’intérêt en décembre 2015 avant de remonter 9 fois ses taux directeurs (la dernière fois en décembre 2018) à 2,5%. Elle s’est tenue prête à poursuivre ce chemin de hausse en 2019 en fonction de l’évolution du marché de l’emploi et de celui de l’inflation et cible un niveau final de 3,125% en 2021.

La BCE n’est pas parvenue à entamer son cycle de normalisation, parvenant seulement à la phase de réinvestissements de ses achats d’actifs, (non-augmentation nette de la taille de son bilan).

Question 56

Quelles actions la BCE a-t-elle prises face à la crise sanitaire ? Comment cela se compare-t-il aux mesures prises par la FED ? Quel impact ces actions ont-elles eu sur les États ?

Answer 56

La BCE a pris des mesures pour stabiliser les marchés financiers et à soutenir l’économie en maintenant le crédit bon marché et disponible. Elle a:
- mis en place des opérations de refinancement à long terme. Le PELTRO a offert des prêts à long terme à des conditions avantageuses aux banques de la zone euro,
- adapté le cadre de son collatéral de politique monétaire pour accepter un éventail plus large de garanties,
- augmenté l’ampleur de l’EAPP de 120 milliards d’euros pour l’année 2020,
- introduit un nouveau programme d’achat d’urgence, le PEPP, avec une enveloppe potentielle de 1850 milliards d’euros.

Par comparaison, la Réserve Fédérale américaine (Fed) a également réintroduit un large éventail de mesures et d’instruments mis en place lors de la crise financière de 2008. De plus, elle a innové avec de nouvelles initiatives, notamment des programmes de prêts à destination des petites entreprises.

Grâce à ces interventions de la BCE et de la Fed, les États ont pu traverser l’année 2020 sans rencontrer de difficultés majeures de financement, malgré une hausse substantielle de leurs besoins financiers due aux confinements et aux mesures de soutien économique mises en place en réponse à la pandémie.

Question 57

Quels exemples concrets mettent en doute l’efficacité des instruments de politique monétaire face à la déflation et à la faible croissance ? Comment peut-on expliquer ces phénomènes théoriquement ?

Answer 57

La Banque Centrale Européenne (BCE) a rencontré des difficultés pour atteindre sa cible d’inflation. Par exemple, l’inflation en zone euro était nulle en 2015 et seulement de 0,2% en 2016, malgré le lancement du programme d’achat d’actifs élargi (EAPP). L’inflation sous-jacente a augmenté légèrement à 1,1% en 2017, mais est restée en dessous de la cible fixée par les gouverneurs de la BCE depuis.

Ces difficultés peuvent être théoriquement expliquées par plusieurs facteurs :

L’incertitude macroéconomique : Lorsque les conditions macroéconomiques sont incertaines, les agents économiques peuvent être réticents à investir, même en réponse à une baisse des taux d’intérêt. Ils peuvent aussi anticiper un rendement limité des investissements futurs.

L’efficacité des mesures non conventionnelles : Les mesures non conventionnelles, comme les achats massifs d’obligations, soutiennent directement la valeur des obligations et indirectement la valeur des actions. Cela peut augmenter la richesse des ménages qui détiennent des portefeuilles financiers, mais cela peut aussi accentuer les inégalités en défaveur de ceux qui n’ont pas d’actifs financiers. Toutefois, selon la BCE (2018), ces effets redistributifs négatifs seraient compensés par des effets positifs sur l’emploi et la croissance.

Le piège à liquidités : Lorsque les taux d’intérêt sont proches de zéro, les agents économiques peuvent préférer détenir de l’argent plutôt qu’investir ou consommer, ce qui limite l’efficacité des mesures visant à stimuler l’économie.

L’illusion monétaire : Il est possible que les agents économiques ne répondent pas aux incitations monétaires comme prévu, par exemple en ne réagissant pas à une baisse des taux d’intérêt par une augmentation des dépenses.

Question 58

Quels sont divers effets tangibles du programme EAPP sur l’économie de la zone euro, en particulier avant la crise sanitaire ?

Answer 58

Amélioration des conditions de prêt : Les taux d’intérêt sur les prêts ont baissé, et les taux de refus de prêts ont également diminué. Cela a permis à un plus grand nombre d’emprunteurs d’accéder au crédit.

Augmentation de la demande de crédit : L’assouplissement des conditions de prêt a stimulé la demande de crédit, notamment pour les prêts immobiliers, les prêts aux entreprises et les prêts à la consommation.

Réduction des spreads de crédit : En 2017, la Banque de France a noté une “baisse durable des spreads de crédit”, illustrant une réduction des risques perçus sur les marchés de crédit.

Diminution de la fragmentation financière : La fragmentation financière de la zone euro s’est réduite. En 2017, les taux de financement pour les sociétés non financières (SNF) avoisinaient les 2% en Espagne et en Italie, tout comme en Allemagne et en France.

Impact modéré sur l’activité économique : L’impact du programme EAPP sur l’activité économique a été relativement limité. Par exemple, en 2015, l’Insee a observé une contribution de 0,4 point de PIB en France, dont 0,2 points attribuables aux variations de change.

Validation par des scénarios contrefactuels : Bien que l’impact du programme EAPP sur l’activité économique ait été modeste, l’application de scénarios contrefactuels a permis de démontrer clairement son efficacité (Cœuré, 2016 ; Nguyen, 2017).

Question 59

Comment les mesures prises en réponse à la crise de la Covid-19 ont-elles été décisives pour le maintien de conditions de financement favorables et quel a été leur impact macroéconomique ?

Answer 59

Les mesures adoptées par la Banque centrale européenne (BCE) ont joué un rôle crucial dans la stabilisation de la volatilité des marchés financiers et l’évitement d’une fragmentation de la zone euro.

La flexibilité du Programme d’achats d’urgence face à la pandémie (PEPP) a limité les risques de divergences dans les les conditions de financement des entreprises et écarts de taux souverains.

Cependant, l’impact sur l’inflation et la croissance économique du PEPP a été modeste. On estime que ces mesures ont augmenté l’indice des prix de 0,8 point de pourcentage et l’indice de croissance de 1,3 point de pourcentage pour la période 2020-2022.

La mise en œuvre de ces mesures a permis à l’inflation annuelle en zone euro, excluant l’énergie, de se maintenir à 0,5% en décembre 2020 (-0,3% lorsqu’on inclut l’énergie, dont le prix a fortement chuté en 2020 en raison de la baisse de la demande globale).

Question 60

En aout 2020, comment évolue la stratégie de la FED ?

Answer 60

• Elle privilégie un ciblage flexible de l’inflation moyenne (et non un ciblage flexible de l’inflation). Les périodes de faible inflation sont compensées par des périodes d’inflation plus élevées que l’objectif de 2%,
• elle cherche à combler le « racial gap » sur le marché du travail.
• la stabilité financière est mentionnée parmi les risques analysés dans sa prise de décision.

Question 61

Comment la BCE entend-elle répondre aux interrogations et défaillances actuelles de son cadre opérationnel ?

Answer 61

Collaboration avec divers intervenants : La BCE invite à une grande diversité de participants, dont des universitaires, des citoyens et des praticiens, pour obtenir une perspective complète et multidimensionnelle sur les questions monétaires actuelles.

Redéfinition de l’objectif d’inflation : La BCE envisage de définir son objectif d’inflation comme symétrique autour de 2%, soulignant que les taux d’inflation supérieurs et inférieurs à cette cible sont tout aussi indésirables.

Utilisation plus formelle de l’inflation sous-jacente : Elle envisage une utilisation plus formelle de l’inflation sous-jacente (qui exclut les produits alimentaires et énergétiques à prix volatils) pour évaluer la tendance de l’inflation et la stabilité des prix à moyen terme. Elle s’intéresse également à l’incorporation d’indicateurs plus pertinents et plus proches du vécu des agents économiques dans l’indice des prix, comme par exemple la mesure des loyers.

Amélioration de l’efficacité de la transmission de la politique monétaire : La BCE reconnaît le besoin d’améliorer la façon dont sa politique monétaire est transmise à l’économie, pour qu’elle soit pleinement efficace.

Question 62

Comment la BCE explique-t-elle l’aplatissement de la courbe de Phillips (lien entre l’inflation et l’économie réelle) en zone euro ?

Answer 62

La Banque Centrale Européenne (BCE) explique l’aplatissement de la courbe de Phillips par trois facteurs principaux :

• “Mou” caché dans l’utilisation des capacités de production : Cela signifie qu’il pourrait y avoir une sous-utilisation non visible des capacités de production. Même si le chômage est bas, il pourrait y avoir des ressources sous-utilisées dans l’économie, comme le sous-emploi, qui empêchent l’inflation de monter.
• Révisions pro-cycliques de la croissance potentielle : Durant les périodes de récession, les estimations de la croissance potentielle (le taux de croissance maximal que peut atteindre une économie sans provoquer d’inflation) tendent à être révisées à la baisse. Ces révisions peuvent entraîner une surestimation du niveau d’activité économique par rapport à son potentiel, ce qui atténue les pressions inflationnistes.
• Déséquilibres commerciaux mondiaux : Selon la BCE, ces déséquilibres pourraient contribuer à la réduction de la demande mondiale et donc à la baisse des pressions inflationnistes. Par exemple, un excédent commercial massif dans un pays pourrait supprimer la demande globale, ce qui pourrait à son tour freiner l’inflation.

Question 63

Pourquoi Blanchard (2010) recommande une cible d’inflation à 4% en zone euro ?

Answer 63

Dans une économie qui connait une inflation de 4%, lorsque la banque centrale ramène son taux principal de refinancement à 0%, le taux d’intérêt réel est de -4%, ce qui permet une politique monétaire plus efficace que s’il est à -2%, pouvant ramener l’économie au plein-emploi. De plus, cette inflation de 4% participera au désendettement. Enfin, les estimations du seuil à partir duquel l’inflation est nuisible à la croissance restent au-dessus de 4%.

Question 64

Pourquoi des pays comme la France et l’Allemagne se voient implicitement fixer une cible d’inflation effective de 1,5 % ?

Answer 64

Certains pays européens sont en phase de rattrapage économique et connaissent donc des taux d’inflation plus élevés, de l’ordre de 0,5 point en moyenne, en raison de l’effet Balassa-Samuelson. Cela signifie que pour atteindre une moyenne de 2 % dans l’ensemble de la zone euro, des pays comme la France et l’Allemagne se voient implicitement fixer une cible effective de 1,5 %.

Question 65

Sur le plan de la politique d’achat de titres, quelles nouvelles modalités la BCE peut-elle envisager ?

Answer 65

Elle peut envisager :
- un allongement des maturités achetées (sur le modèle de l’opération Twist américaine),
- la répartition des achats par pays (bien que PEPP permette déjà des déviations),
- l’élargissement des classes d’actifs (achats de prêts bancaires, d’actions).

Question 66

Qu’est-ce qu’un risque de dominance budgétaire ?

Answer 66

Le risque de dominance budgétaire se produit lorsque la politique monétaire d’une banque centrale est essentiellement dirigée par les besoins de financement de l’État plutôt que par les objectifs d’inflation et de stabilité financière. En d’autres termes, c’est une situation dans laquelle la fonction de réaction de la banque centrale est contrainte par le montant élevé de la dette publique. Dans un tel contexte, la banque centrale pourrait être contrainte de maintenir des taux d’intérêt bas pour alléger le fardeau de la dette de l’État, au détriment de son objectif de maîtrise de l’inflation (Banque de France, 2021, Document de travail n°855).

Dans ce contexte, Blancheton (2017) parle “d’indépendance tacite faible” de la BCE, suggérant que malgré une indépendance formelle, la Banque Centrale Européenne peut se retrouver sous la pression des nécessités budgétaires des États membres, limitant de facto son indépendance effective.

Question 67

Quelle stratégie le FMI recommande-t-il pour concilier politique monétaire et budgétaire ?

[FMI, Considerations for Designing temporary liquidity support to businesses, 2020.]

Answer 67

Le Fonds Monétaire International (FMI) propose de recourir à des véhicules financiers spécifiques, structurés de manière à ce que leur passif soit constitué, en haut de bilan, par une contribution du Trésor public, et en milieu et bas de bilan par de la dette et des liquidités respectivement acquises et fournies par la banque centrale.

En référence à des programmes comme le “Main Street Lending Program” de la Réserve fédérale américaine, qui a été financé à hauteur de 75 milliards de dollars par le Trésor américain, ces structures peuvent racheter des prêts ou fournir de la liquidité à des agents économiques touchés par une crise d’illiquidité.

L’avantage de cette approche est qu’elle permet d’intervenir efficacement sur les marchés sans nécessairement augmenter de manière significative le déficit public. En effet, même si le Trésor public contribue à financer ces véhicules financiers, cette contribution est moins importante que ce qu’elle serait si l’État devait financer directement les entreprises en difficulté.

Question 68

Comment considérer l’écologie dans la politique de la BCE ?

Answer 68

L’Eurosystème a rendu éligibles au collatéral de politique monétaire les obligations liées à des objectifs soutenables.

Des opérations ciblées de prêts verts seraient également pertinentes pour favoriser le financement de tels projets par les particuliers.

Question 69

Une politique monétaire plus ciblée constitue une approche pertinente pour la complexifier et la préciser. Comment rendre la politique monétaire plus ciblée ?

Answer 69

Une adaptation des instruments conventionnels et non conventionnels à la situation de chaque économie constitue une option intéressante pour adapter la politique monétaire aux cycles locaux. Le politique monétaire de l’Eurosystème serait alors plus efficace en cas de choc asymétrique, tout en restant neutre (car conserve une approche par la règle). Les écarts d’inflation annuelle importants entre pays renforcent cette proposition.

L’introduction de taux d’intérêt multiples peut permettre de préciser l’orientation de la politique monétaire, en ciblant les conditions de financement de certains secteurs. L’accès à la monnaie centrale pour des acteurs non bancaires, comme c’est le cas aux Etats-Unis, est une option qui s’inscrit dans cette lignée.

Question 70

Quelle forme pourrait prendre une stratégie de contournement du secteur bancaire connue sous le nom de « monnaie hélicoptère » ?

Answer 70

• Crédit direct : La banque centrale pourrait créditer directement les comptes des ménages et des entreprises, augmentant ainsi la masse monétaire disponible pour la consommation et l’investissement.
• Crédits d’impôts et grands travaux : L’État pourrait octroyer des crédits d’impôts, ou financer de grands travaux, avec des fonds empruntés à la Banque Centrale Européenne (BCE) qui annulerait ensuite cette dette.
• Augmentation des prestations sociales : Selon Plihon (2016), une utilisation efficace de la monnaie hélicoptère consisterait à augmenter les prestations sociales des ménages les plus modestes, car leur propension à consommer est plus forte. C’est ce qu’on appelle un “QE for the people” (Muellbauer, 2014).
• Achat permanent de déficit budgétaire : La BCE pourrait s’engager à acheter et à détenir de manière permanente le déficit budgétaire annuel des États membres de la zone euro jusqu’à ce que l’écart de production devienne positif (Roubini, 2016).

Cependant, il convient de noter que ces mesures sont confrontées à des difficultés opérationnelles et juridiques (telles que l’article 3 du TFUE), et qu’elles ont été rejetées par la BCE et la Banque du Japon (Gali, 2020). Néanmoins, elles permettraient de limiter l’endettement des États (hors BCE) et auraient un impact économique immédiat.

Question 71

Quels seraient les avantages et les défis liés à la mise en place d’une monnaie numérique de banque centrale ?

Answer 71

L’établissement d’une monnaie numérique de banque centrale (CBDC) pourrait renforcer l’efficacité de la politique monétaire, en particulier face aux initiatives privées. En considérant la proposition d’un e-euro, la Banque Centrale Européenne (BCE) a souligné la nécessité d’assurer un moyen de paiement sûr et efficace pour les ménages et les entreprises, en particulier à mesure que l’utilisation de l’argent liquide diminue.

BCE. (2020). Report on digital euro.
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Plusieurs objectifs pourraient être attribués à un e-euro, notamment :

• Inclusion financière : l’accessibilité numérique pourrait étendre l’utilisation de la monnaie à des populations traditionnellement sous-bancarisées.
• Efficacité de la politique monétaire : en différenciant la rémunération des réserves de celle de l’e-euro, il serait possible de renforcer l’efficacité des interventions monétaires.
• Position stratégique de l’euro : dans le système monétaire international, l’e-euro pourrait renforcer la position de la monnaie unique européenne.

Cependant, la mise en œuvre d’un e-euro doit prendre en compte plusieurs défis :

• Lutte contre le blanchiment d’argent et le financement du terrorisme : toute solution numérique doit être conçue pour prévenir l’utilisation illégale.
• Protection de la vie privée : il est nécessaire de garantir la confidentialité des transactions tout en respectant les lois sur la divulgation d’informations.
• Efficacité : le système doit être conçu pour gérer efficacement un volume élevé de transactions.
• Intégration au système bancaire : la CBDC ne doit pas contourner complètement le système bancaire supervisé.

Question 72

Qu’est-ce que le bilan d’une banque centrale ?

Answer 72

Le bilan d’une banque centrale est un état financier qui résume les actifs et les passifs de la banque centrale à un moment donné. Il permet de comprendre comment la banque centrale gère ses obligations et ses ressources.

Question 73

Comment la politique monétaire a-t-elle évolué depuis la crise financière de 2008/2009?

Answer 73

Depuis la crise financière de 2008/2009, la politique monétaire a beaucoup changé. Les banques centrales ont dû maintenir les taux d’intérêt proches de zéro pendant plusieurs années, et ont recours aux achats d’actifs plutôt qu’à la manipulation des taux d’intérêt. Cela a entraîné une augmentation considérable du bilan des banques centrales.

Question 74

Selon Benoit Coeuré, dans son discours de 2018 “Monetary policy and climate change”, quels sont les défis auxquels sera confrontée la BCE face au changement climatique ?

Answer 74

• Il deviendra de plus en plus difficile pour les banques centrales d’identifier correctement les chocs économiques car le changement climatique est susceptible d’augmenter la fréquence des chocs météorologiques défavorables. Cela pourrait augmenter le risque que les banques centrales prennent des mesures lorsqu’elles ne le devraient pas, ou vice versa.
• Le changement climatique pourrait rendre certaines régions du monde moins habitables, ce qui pourrait augmenter la fréquence et l’intensité de la migration internationale. Les événements récents montrent comment la migration peut avoir des effets durables sur le marché du travail et, en fin de compte, sur le développement des salaires. Le changement climatique pourrait donc augmenter la probabilité que des chocs d’offre persistants se produisent.
• Même dans une démarche optimiste, une transition réussie vers les énergies renouvelables pourrait modifier de manière persistante les prix relatifs. Si ce changement est suffisamment important et persistant, il pourrait provoquer une série de chocs d’offre positifs persistants ou influencer les attentes en matière d’inflation.

Question 75

Quel est le rôle de la BCE dans la décarbonation de l’économie?

Answer 75

• Achat d’actifs verts : Depuis octobre 2022, la BCE applique des critères environnementaux pour ses achats d’actifs d’entreprises, favorisant ainsi les entreprises qui respectent les critères de réduction des émissions de gaz à effet de serre. Cela a pour effet de réduire le coût du capital pour ces entreprises, encourageant ainsi davantage d’investissements dans les technologies et pratiques durables.
• Politique de prêts verts : La BCE peut également inciter les banques à prêter davantage aux entreprises durables en proposant des conditions de prêt plus favorables pour les prêts verts.

Question 76

Quels sont les principaux défis et questions non résolues concernant l’intersection de la politique monétaire et du changement climatique ?

Answer 76

• L’élargissement des actifs éligibles
• Adéquation de la substitution de titres avec une politique monétaire de réduction du bilan
• La neutralité du marché
• La question de la double matérialité