3 Part I: Mindestrendite für Investitionen Flashcards
Grundidee des Fama & French 3 Faktoren Modells
- Fokus auf mikroökonomischen Faktoren
- Beobachtungen, d. über langen Zeitraum hinweg festgestellt wurden:
- Renditen für kleine börsennot. U deutlich höher als für große U (Seiss Effekt) (SMB)
- Renditen für U mit hohem Buch-Marktwert-Verhältnis höher als für U mit geringem BMV (Vlue vs. Growth U.) (HML)
- Aktienrenditen nicht nur von einem Beta abhängig sind, sondern von 3 verschiedenen:
1. Beta (rm – rf) –> Differenz erwartete Rendite d. Marktportfolios u. risikofreier Rendite
2. Beta (rHML) –> Differenz Rendite von U mit hohem vs. U mit niedrigerem Buch-Markt-Verhältnis -> High minus low
3. Beta (rSML) –> Differenz Rendite von kleinen u. großen U-> Small minus big - Problem: Nur empirisches Modell ohne theoretische Fundierung u. benötigt mehr Infos als CAPM
Was ist die Eigenkapitalrisikoprämie
Aufschlag auf den
risikofreien Zins, den Investoren für durchschnittlich riskante Investments verlangen.
Sollte:
* größer als Null sein
* mit Risikoaversion der Investoren am Markt steigen (Zeitliche veränderung)
* mit Risikogehalt des „durchschnittlich“ riskanten Investments steigen
Theoretisch:
* Gewichteter Durschnitt der Geforderten ERP aller Investoren
Implizierte ERP
- Vorrausschauende ERP
- Cash Flows aus dem letzten Jahr + Jetziger Preis
- Den Antizipierten Cash Flow berechnen
- Die abzinsung wird hergeleitet
- Rendite am Aktienmarkt minus risk free rate =Eigenkaitalrisikoprämie
- Berechnung:
- Risidualwert/ Terminal Value (TV) Durch GGM
- GGM = Cash Flow / ( Risk free rate - Growth Rate)
Wenn Unischerheiten Bevorstehen, wie kann das ERP modell benutzt werden
Szenario Anlayse der Best Base und Worst case für kommende cash flows
Regressions Beta
- bildet das systematische Risiko für einzelne Aktien im Vergleich zum Marktindex
- Beta-Schätzung -> Aktienrendite (Rj) gegen laufende Marktrenditen (Rm) zu regressieren
- Formel: Rj = a (Achsenabschnitt) + b (Steigung) * Rm
- b = Betafaktor –> misst, wie stark Aktienrendite schwankt, wenn Marktrendite um eine Einheit steigt/ sinkt -> Je größer Beta ist, umso steiler d. Gerade u. umso stärker Abhängigkeit d. Aktienrendite von Marktrendite
- a = Erfolg d. Aktien
- R2 = Anteil (%) Marktrisikos eines U –> umso größer, umso näher sind Punkte an Gerade
- Wie viel des Risikos kiregen wir vergütet?
- R2 signifikant gestiegen, weil immer stärkere Vernetzung d. Weltwirtschaft immer größere Korrelation zwischen Aktien(märkten) verursacht hat
- Größeres R2 –> größerer Anteil Marktrisiko
- Auswirkungen für Investoren –> Effekt durch Diversifikation wird geringer
- Bei R2 = 1 wird 100% d. Varianz d. Aktienrendite durch Marktrendite erklärt
- 1 – R2 = Anteil U-spezifisches Risiken
- Nachteil
- Hoher Standardfehler
- Rückwärts Betrachtung -> historische Daten
Jensens Alpha
- Der Unterschied zwischen dem Achsenabschnitt a und Rf (1-b) ist Jensen’s Alpha.
- Rj = Rf + b (Rm - Rf)
- Rj = Rf (1-b) + b Rm (CAPM)
- Rj = a + b Rm (Regress.)
- wenn positiv ist entwickelte sich die Aktie während des Regressionszeitraums
besser als nach CAPM erwartet.
Achsenabschnitt - (Risikofreier Zinssatz/n) (1 - Beta) = Jensen’s Alpha
für n gemessene Perioden (12/52)
- Muss jedoch kein indikoator für Überdurchschnittliche performance sein wenn der Sektor ein vergleichbares Alpha hat
Risikofreier Zins
- Risikofreie Anlage liegt vor, wenn tatsächliche Rendite = erwartete Rendite
- Deshalb keine Varianz/ Stabw.
- Bedingungen für risikofreie Anlagen sind:
- Kein Ausfallrisiko –> Staatsanleihen (aber nicht alle Staaten ausfallrisikolos!)
- Keine Unsicherheit bzgl. Rendite bei Reinvestition geben –> (T=TCF)
Theroetisch:
* Zins von Nullkupon-Staatsanleihe, die Zeithorizont der zu analysierenden CFs entspricht
Praktisch:
* Bei erheblichen Unsicherheiten ist berechnung nicht lohnenswert
* Es wird lediglich der zinssatz von Staatsanleihen Genutzt
* Bei Langf. analyse Langf. Staatsanleihe
* Bei Kurzf. analyse Kurzf. Staatsanleihe
* In gleicher Währung angegbener Zinssatz.
* Bsp.: 10 Jähriger US Treasury Bond in US Dollar
* (Inflationsrate eines Landes beeinflusst risikofreien Zins in Länderwährung aufgrund unterschiedlicher ZB)
Default-Spread
- Ausfallrisikoaufschlag
- Begibt ein ausfallrisikobehaftetes Land Staatsanaleihen in Fremdwährung, wird Länderrisikoaufschlag hinzugerechnet
- Alternativ kann Default Spread auch von CDS-Märkte erhalten werden
- Länderrating liefert durchschnittlichen Default Spread
Über Währung:
**Zinssatz der Staatsanleihe - CDS- Spead (assoziert mit dem Währungsrating) **
Über Land:
* Spread errechnen
* CDS-Sp. = Zins des Landes in US Dollar - US Zins
* Ermittlung aus CDS Märkten
* Spread Assozieert mit Länderrating
* Brasilien: Baa2 -> 2% Default Spread (coutry risk premium)
Ansätze zu Schätzung der Eigenkapitalrisikoprämie
- Expertenbefragung über gewünschte Risikoprämien (Wenige Anwendung in Praxis)
- Grenzen:
- Keine begründeten Einschränkungen
- Ergebnisse spiegeln eher Vergangenheit als Zukunft wider
- Kurzfristig orientiert
-
Beobachtung historischer Daten
(meistgenutzter Ansatz) - Beobachtung tatsächlicher Marktrenditen u. Differenz zwischen diesem Wert u. risikofreiem Zins als Durchschnittswert über langen Zeitraum
- Vorgehensweise:
- Langfristige Zeitspanner für Schätzung (Hoher Standardfehler)
- Ermittlung geom. durchschn. Renditen auf Basis eines Aktienindex
- Ermittlung geom. durchschn. Renditen eines risikofreien Wertpapiers
- Ermittlung Unterschied zwischen beiden Werten
- Grenzen:
- Annahme: Risikoaversion ändert sich nicht (pendelt sich bei Durschnitt ein)
- Annahme: Risikogehalt riskanten Portfolios ändert sich nicht (Index)
- Vergangenheitsorientiert u. verrauscht
- Vorausschauende Schätzung
- Implizierte ERP
- Zukunftsorientierter Ansatz
- Schätzung impliziter Risikoprämie auf Basis aktueller Asset-Preise
- Liegen Kaufpreis u. geschätzte CFs vor, kann IRR d. CFs geschätzt werden
- Liegen Aktienkurs u. erwartete CFs vor, kann erwartete Rendite durch Abzinsungssatz geschätzt werden, bei d. Barwert = Aktienkurs
ERP in Wachstumsmärkten
- Wachstumsmärkten (Länderrating Schlechter als AAA)
- ERP = implizierte Risikoprämie + Default Spread auf Basis von Länderratings (coutry risk premium)
- ERP = implizierte Risikoprämie + CDS-Spread (Markt oder Hergeleitet)
- wenn nicht hergeleitet werden kann dann auf basis der Politcal Risk Scores
Wie kann der ERP über das Länderrating hinaus angepasst werden?
- Aktien sind riskanter als Anleihen
- Equity-Spreads höher sind als Debt Spreads.
- den Default Spread entsprechend zu vergrößern
- ERP = implizierte Risikoprämie + Default Spread * ( Stab. (Index) / Stab. (Bond) )
Wie Sollte der ERP für ein Unternehmen Geschätzt werden dass in mehreren Ländern Tätig ist?
- Herkömmliche Praxis –> Land, indem HR-Eintragung vorliegt
- Besseres Verfahren –> ERP relativ nach Tätigkeitsgebiet schätzen
- Ausgerichtet an Umsatz, weil einfach zu ermitteln u. valide Dokumentation
Über welchen zeitraum sollte das ß für ein Unternehmen geschätzt werden und in welchen Rücklaufintervallen?
-
Zeitraum
- Dienstleister benutzen Zeitraum von 2 bis 5 Jahren.
- Längerer Zeitraum bietet mehr Datenmaterial, jedoch ändern sich
Unternehmen im Zeitverlauf. - Kürzere Zeiträume sind eher von signifikanten unternehmensspezifischen Vorfällen betroffen
-
Rücklaufintervall
- Tägl. / Wöchl. / Monatl.
- Kürzere Intervalle bieten mehr Beobachtungen und Daten, sind jedoch anfällig für
Rauschen - Rauschen wird verursacht durch Aktien, die nicht gehandelt werden und alle Betas
in eine Richtung lenken.
Für globale Unternehmen ist R2
seit 2008 signifikant gestiegen. Warum ist dies der Fall
gewesen?
Zunehemende Verknüfung der Weltwirtschaft
* R^2 Drückt das risiko einer aktie aus dass aus Marktquellen stammt
* 1 - R^2 drückt das Unternehmensspezifische Risiko aus
* Immer weniger risiko kann durch diversifikation Eliminiert werden
Was sagt die erwartete Rendite aus für potentielle Investoren?
- Ist die Rendite, langfristig erwartet werden kann, wenn die Aktie richtig gepreist und das CAPM das richtige modell ist
- ist die Rendite, welche ich langfristig erreichen muss, um das Investment in
die Aktie Risiko kostendeckend zu erhalten (break even)
