Thema 6

Question 1

Wesentliche Voraussetzung für erörterte Irrelevanzbeweise:

Answer 1

Gegebenes Investitionsprogramm, d.h. gegebene stochastische Einzahlungsüberschüsse, einer Unternehmung

Dafür erforderlich:
Symmetrische Informationsverteilung zwischen Kapitalgebern und Unternehmer

Question 2

Dabei zwei denkbare Grundtypen asymmetrischer Informationsverteilung:

Answer 2

1) Unternehmer hat bereits vor Begründung der Finanzierungsbeziehung Informationsvorsprung, und zwar hinsichtlich seiner Investitionsmöglichkeiten, also der künftigen stochastischen Einzahlungsüberschüsse.
–> „Hidden information“

2) Unternehmer besitzt nach Begründung der Finanzierungsbeziehung Informationsvorsprung hinsichtlich seines tatsächlichen (Investitions-) Verhaltens.
–> „Hidden action“

Question 3

Def gute Unternehmen

Answer 3

können aufgenommenen Kredit inkl. Zinsen auf jeden Fall in t = 1 zurückzahlen

Question 4

Def schlechte Unternehmen

Answer 4

können mit Sicherheit nur Kreditbetrag I in t = 1 zurückzahlen; mit Wahrscheinlichkeit phi kommt
es zum Totalausfall der Zinszahlungen

Question 5

Def schlechte Unternehmen

Answer 5

können mit Sicherheit nur Kreditbetrag I in t = 1 zurückzahlen; mit Wahrscheinlichkeit phi kommt
es zum Totalausfall der Zinszahlungen

Question 6

Pooling Gleichgewicht Def

Answer 6

Ein Pooling-Gleichgewicht ist ein Gleichgewicht (im obigen Sinn), bei dem alle Typen des Senders die- selbe Botschaft wählen.

Question 7

separierendes Gleichgewicht Def

Answer 7

Es sei den Unternehmen möglich, ein „Signal“ zur Typoffenbarung auszusenden.

–> Sofern sich Aussendung des Signals wegen der hiermit verbundenen Kosten nur für „gute“ Unternehmen lohnt, ist ein separierendes Gleichgewicht möglich.

Question 8

Definition „Ankündigungseffekt“:

Answer 8

Aktienkursveränderung infolge der Bekanntgabe einer Kapitalerhöhung gegen Einlagen
–> Auf vollkommenem Kapitalmarkt sind nur nicht-negative Ankündigungseffekte denkbar.

Question 9

Wozu ist das Myers/Majluf-Modell in der Lage,

Answer 9

in der Lage, das Auftreten negativer Ankündigungseffekte zu erklären.

Question 10

1) Schwäche des Myers/Majluf-Modells:

Answer 10

Nur Betrachtung freier Emissionen, nicht aber von Bezugsrechtsemissionen mit dem zusätzlichen Freiheitsgrad „Emissionskurs“
–> kann unter Umständen ebenfalls Signalcharakter entfalten

Question 11

2) Beurteilung des Myers/Majluf-Modells im Lichte des Modigliani/Miller-Theorems?

Answer 11

Informationsübermittlungsfunktion hat tatsächlich nur „derivativen“ Charakter

–> Auf vollkommenem Kapitalmarkt kann Informationsübermittlungsfunktion nicht wirksam werden.

Aber Unterschied zur Situation im Hinblick auf Transformationsfunktion:

Question 12

2) Beurteilung des Myers/Majluf-Modells im Lichte des Modigliani/Miller-Theorems?

Answer 12

Informationsübermittlungsfunktion hat tatsächlich nur „derivativen“ Charakter

–> Auf vollkommenem Kapitalmarkt kann Informationsübermittlungsfunktion nicht wirksam werden.

Aber Unterschied zur Situation im Hinblick auf Transformationsfunktion:
Der vollkommene Sekundärmarkt kann die Transformationsfunktion der Unternehmensfinanzierung perfekt substituieren.
–> Transformationsüberlegungen auf Unternehmensebene nicht möglich, aber auch nicht erforderlich.

Der vollkommene Sekundärmarkt macht eine Informationsübermittlungsfunktion der Unternehmensfinanzierung unmöglich, ohne sie perfekt zu substituieren
–> Einschränkungen des Sekundärmarkthandels für Unternehmensinsider können über verbesserte Signalisierungsmöglichkeiten wohlfahrtserhöhend wirken.

Question 13

Pecking Order Theorie Definition

Answer 13

Die Pecking-Order-Theorie der Finanzierung geht davon aus bzw. stellt in der Praxis fest, dass es eine “Hackordnung” / Rangordnung bei den Finanzierungsarten gibt: soweit vorhanden, finanzieren sich Unternehmen am liebsten aus dem (operativen) Cashflow (also durch Innenfinanzierung, Gewinne werden einbehalten), danach folgen die Außenfinanzierung durch Fremdkapital (v.a. Bankkredite) und – erst am Schluss – durch Eigenkapital (Kapitalerhöhung).

Question 14

3) Bedeutung des Myers/Majluf-Modells für die Herleitung von Kapitalstrukturtheorien:

Answer 14

Argumentative Grundlage für die sogenannte Pecking-order-Theorie:

Bei der Finanzierung von Investitionsprojekten sollten die verschiedenen Finanzierungsquellen
gemäß folgender „Hackordnung“ eingesetzt werden:

1) Nutzung von im Unternehmen vorhandenen liquiden Mitteln (Selbstfinanzierung)
2) Einsatz von (möglichst risikoloser) Fremdfinanzierung
3) Einsatz externer Eigenfinanzierung

Question 15

Pecking-order-Theorie: Unterschied zur Trade-off-Theorie:

Answer 15

Es gibt keinen eindeutigen optimalen Verschuldungsgrad, resultierender aktueller Verschuldungsgrad ist abhängig von vergangenen Finanzierungsentscheidungen, die für aktuelle Finanzierungsmaßnahmen keine direkte Bedeutung haben

Question 16

Auf dem vollkommenen Kapitalmarkt können keine Informationsasymmetrien zwischen Kapitalgebern und Kapitalnehmer bestehen. D.h.
kein Informationsvorsprung des Managements gegenüber den Kapitalgebern.

Nenne den Grund:

Answer 16

➔Grund: Sofern keine Informationskosten existieren, können die Kapitalgeber den Informationsvorsprung, des Managements jederzeit ohne Kosten abbauen.

Question 17

Es gibt 2 Sorten von (Nash-)Gleichgewichten in diesem Modell, die wiederum
eindeutig oder nicht eindeutig sein können:

Answer 17

i. Separierende GG:
ii. Pooling-Gleichgewicht:

Question 18

i. Separierende GG:

Answer 18

Durch Signaling gelingt es den guten Unt., sich als gut zu offenbaren, sodass sie bessere (risikolose) Konditionen zahlen müssen.

• a. Eindeutig: In dieser Situation stellt sich in jedem Fall ein separierendes GG ein, unabhängig davon, welche Ausgangssituation besteht. Sollte die Ausgangssituation in einem Pooling-GG bestehen,
  wird sich dieses in ein separierendes GG wandeln.
  →Alle drei Bedingungen sind erfüllt:

I. cg<qs-i , d.h.: Es lohnt sich für gute Unt. zu Signalisieren, sofern ein separierendes GG besteht. Denn sie sparen mehr, wenn sie nur den risikolosen Zinssatz zahlen, als sie für das Signalisieren aufwenden müssen.

II. cs > i - (1-phi)*i d.h.: Es lohnt sich nicht für
schlechte Unt. zu Signalisieren. Denn sie wenden für
das Signalisieren mehr auf, als sie dadurch sparen, dass sie nur den risikolosen Zinssatz zahlen müssen.

III. cg < q-i d.h. Es lohnt sich für gute Unt. zu Signalisieren, sofern ein Pooling-GG besteht.

b. Nicht eindeutig: Ein bestehendes separierendes GG bleibt bestehen. Ist die Ausgangssituation jedoch ein Pooling-GG, bleibt dieses bestehen.
→I. und II. erfüllt, aber nicht III.

Question 19

ii. Pooling-Gleichgewicht:

Answer 19

ii. Pooling-Gleichgewicht: Alle müssen die gleichen Finanzierungskonditionen / Zinsen zahlen. Signalisieren ist nicht glaubwürdig.

a. Eindeutig: In dieser Situation stellt sich in jedem Fall ein PoolingGG ein, unabhängig davon, welche Ausgangssituation besteht.
Sollte die Ausgangssituation in einem separierendem GG bestehen, wird sich dieses in ein Pooling-GG wandeln.
→I. (und damit auch III.) oder II. nicht erfüllt.

b. Nicht eindeutig: Ein bestehendes Pooling-GG bleibt bestehen. Ist die Ausgangssituation jedoch ein separierendes GG, bleibt dieses bestehen.
→I. und II. erfüllt, aber nicht III.

Question 20

Annahmen des Myers/Majluf-Ansatzes:

Answer 20

Annahmen des Myers/Majluf-Ansatzes:
i. Drei-Zeitpunkte-Betrachtung
ii. Unternehmung ist vollständig eigenfinanziert
iii. Risiko und allgemeine Risikoneutralität
iv. Keine Zeitpräferenzen → i =0%
➔ aus iii. und iv. folgt: alle Kapitalkosten=0%
iii. Das Management handele im Interesse der (Alt-) Aktionäre des Zeitpunktes t = 0.
v. t=0: Unternehmung hat alte Anlagen mit 𝑧𝐴̃ in t=2 und eine Investitionsmöglichkeit mit 𝑧̃𝐵 ≥ 0 in t=2. (Im Gegensatz zur Vorlesung wird hier von liquiden Mittel der Unternehmung abstrahiert.)
vi. t=1: Management erfährt von späteren Realisationen der 𝑧𝐴̃ und 𝑧̃𝐵. Es kann sich für oder gegen die Durchführung der Investitionsmöglichkeit entscheiden. Diese wird durch eine Aktienemission finanziert.
vii. t=2: Die Aktionäre erfahren die Realisationen von 𝑧𝐴̃ und 𝑧̃𝐵, denn die Projektauszahlungen werden realisiert.

Question 21

Das Modell aus Aufg. 1 und 2 (Pooling + separierendes GG) behandelt die Folgen von hidden information für die Fremdfinanzierung, während der
Meyers/Majluf-Ansatz Eigenfinanzierung betrachtet. Die Modelle weisen jedoch folgende Parallelen auf:

Answer 21

1. Auch im Meyers/Majluf-Ansatz sind sowohl separierende als auch Pooling-Gleichgewichte möglich. Eine „uneindeutige“ Gleichgewichtssituation liegt vor, wenn gilt:
   a. Tatsächlich emittieren alle Unternehmen, sofern die Aktionäre glauben, dass sowohl gute als auch schlechte Unternehmen emittieren.
   b. Tatsächlich emittieren nur die schlechten Unternehmen, sofern die Aktionäre glauben, dass nur die schlechten Unternehmen emittieren.
2. Unternehmen, die auf die vorteilhafte Investition verzichten, senden ein positives Signal im Meyers/Majluf-Ansatz. Oder anders: Investieren und
   Emittieren ist ein negatives Signal.
   Die Signalisierungskosten (des positiven Signals) sind der entgangene Gewinn aus der zusätzlichen Investition. Sofern der Anteil des Gewinns
   der auf die Altaktionäre entfällt kleiner ist als der Reichtumstransfer von den Alt- auf die Neu-Aktionäre, lohnt sich eine Investition nicht, d.h. das
   Aussenden des positiven Signals „Verzicht auf Investition+Emission“ ist vorteilhaft. In unserem Beispiel ist 𝑧𝑔 (𝐵) größer als 𝑧𝑠 (𝐵) . Gute Unternehmen haben deshalb höhere Signalisierungskosten als schlechte Unternehmen -
   anders als im Model aus Aufg.1 und 2. Allerdings ist auch der Nutzen des Signalisierens für gute Unternehmen (im separierenden Gleichgewicht)
   deutlich größer. Denn nur gute Unternehmen leiden unter den Folgen des Reichtumstransfers, während schlechte davon profitieren. Dann bei
   schlechten Unternehmen erfolgt ein Reichtumstransfer von den Neu- auf die Altaktionäre.

Question 22

Bedeutung für den „optimalen Verschuldungsgrad“:

Answer 22

In Thema 5 haben wir einen optimalen Verschulungsgrad bestimmt. Nach der
Trade-Off-Theorie aus Thema 5 sollen Finanzierungsentscheidungen darauf abzielen, diesen Verschuldungsgrad zu realisieren. (Bsp.: Der aktuelle Verschuldungsgrad beträgt 3 und der optimale V. beträgt 2,5. Dann sagt die Trade-offTheorie, dass weitere Finanzierungstätigkeit Eigenkapital nutzen sollte.) Der
Meyers/Majluf-Ansatz begründet die sog. Pecking-Order-Theorie. Diese sagt
u.a. aus, dass Fremdkapitalfinanzierung Eigenkapitalfinanzierung vorzuziehen
ist. Denn Eigenkapitalfinanzierung sendet ein negatives Signal und bewirkt
möglicherweise den nachteilhaften Reichtumstransfer. Es ist nach dieser Theorie
also für jede Finanzierungsentscheidung situativ, unabhängig vom bisherigen
Verschuldungsgrad zu entscheiden, ob FK oder EK zur Finanzierung zu nutzen
ist.