investment banking

Question 1

Con riferimento all’attività di Capital Market si mettano in luce:
a. la definizione dell’attività di capital market sul mercato primario
b. le principali differenze in essere fra attività di capital market sul primario e attività di corporate finance con riferimento al modello di profitto della banca

Answer 1

l’attività di capital market nel mercato primario consiste nel finanziare i clienti aiutandoli a emettere delle securities; è quindi un’attività che lavora sulle liability (liability side).
Con riferimento al profit model possiamo dire che mentre tutte le operazioni di corporate finance sono esclusivamente fees-driven (l’unico rischio è quello reputazionale), per quanto riguarda le operazioni di capital markets sul mercato primario le funzion
di origination, advisory e selling sono anch’essi fees-only mentre l’underwriting ha un profit model che si basa sul capital gain e prevede a differenza delle altre un capitale assorbito sui cui avrò un costo.

Question 2

Si individuino le attività dell’investment banking che generano un assorbimento di capitale, chiarendone brevemente il modello di profitto sottostante

Answer 2

le attività di investment banking che generano un assorbimento di capitale sono:
- l’underwriting nell’attività di capital markets nel mercato primario in quanto la banca utilizza dei fondi propri per sottoscrivere le securities emesse dal cliente che poi proverà a rivendere sul mercato facendo capital gain.
- il dealing nell’attività di capital markets nel mercato secondario qualora la banca non riesca a vendere i titoli nel corso della giornata (in questo caso infatti il capitale non transiterebbe a bilancio e quindi ci sarebbe capital gain senza capitale assorbito)
- nel servizio di market making in quanto la banca si rende disponibile a comprare i titoli ai prezzi che segnala e quindi avrà un assorbimento di capitale
- nel servizio di prop trading in quanto chiaramente nel fare trading proprietario la banca utilizza i suoi fondi.
- nel private equity qualora la banca agisse in modo diretto o tramite pe funds (non tramite financial sponsor), in particolare nel primo caso il capitale assorbito è particolarmente alto mentre nel secondo è molto basso.
- nell’atività di structured finance da riguardare….
-nell’attività di risk managment ma solo quando, in relazione alla copertura con i derivati, la banca agisce come controparte producendo i derivati e non come semplice broker
- chiaramente nell’attività di corporate landing siccome io presto dei miei fondi ai clienti per finanziarli applicando un interesse su di essi

Question 3

Con riferimento all’attività di Securitisation si mettano in luce l le principali logiche di cross selling e di conflitto di interesse presenti nell’ambito dell’operazione

Question 4

Con riferimento all’attività di Structured Finance si mettano in luce:
a. la definizione,
b. le principali differenze in essere fra attività di LBO e attività di project finance con riferimento al modello di profitto della banca.

Question 5

Si consideri l’attività di corporate lending su base 10 milioni di Euro. Se il net interest margin è pari a 0,75% e la management fee è pari al 2%,si determini il valore dell’EVA tenuto conto di un coefficiente di capitale pari a 8% e ad un costo del capitale pari a 16%

Answer 5

l’eva (economic value added) o gross profit è pari alla somma tra fee (0,0210 milioni= 200 mila) e interest margin (0.007510 milioni=75 mila) a cui va sottratto il costo del capitale assorbito pari a (10 milioni*0.08 con cui trovo il regulatory capital che va moltiplicato per il costo del capitale ossia 0.016=128 mila). si ottiene così un EVA di 147 mila euro

Question 6

qual’è la definizione di investment banking?

Answer 6

per ib si intende offrire un portafoglio di servizi finanziari a 3 tipi di clienti: fig, govies e corporate. l’approccio seguito è taylor-made (basato sulle caratteristiche del cliente) e altri du punti fondamentale sono l’advisory e il cross selling.

Question 7

quali sono i 3 tipi di clienti a cui vengono offerti i sevizi dell’investment banking?

Answer 7

i clienti più importanti sono i governativi (govies) che si dividono in istituzioni e pubbliche amministrazioni. poi ci sono i clienti fig ovvero gli intermediari finanziari e infine i clienti corporate ovvero le imprese.
questi servizi hanno tra le loro caratteristiche: approccio taylor-made, advisory e cross selling

Question 8

cosa comprende l’advisory?

Answer 8

tax,legal,strategy,financial

Question 9

cos’ è una banca universale? e quali sono i motivi per cui ad oggi è il modello dominante (es. mediobanca, city)?

Answer 9

una banca universale è quella che fa al suo interno tutti i 3 queste cose: cib, retail banking e private banking. (es. mediobanca, City). i clienti nel CIB sono corporates, fig e govies; i clienti nel retail banking sono SMEs e individui e i clienti nel private banking sono HNWIs.
la banca universale è ammessa in EU dal 1992 e in SU dal 1999.
i motivi principali sono: economie di scala, one stop platform e soprattutto COST OF FUNDING.
il problema principale della banca universale sono i conflitti di interesse.

Question 10

quali sono i 7 business che troviamo dentro all’attività di CIB?

Answer 10

i primi 4 che sono il core dell’IB sono: capital market, corporate finance, private equity e structured finance. altre 2 attività di IB sono: asset managment e risk managment e infine l’ultima attività di corporate banking è il corporate landing che è l’unica attività in cui la banca è costretta a investire denaro (se fatta si parla di CIB e non di IB; di fatto noi parleremo sempre di CIB visto che ormai praticamente tutte le banche sono universali)

Question 11

cos’è l’attività di capital markets?

Answer 11

per attività di capital markets si intende finanziare i clienti che hanno bisogno di fondi attraverso securities, dove i cienti sono sempre i 3 di prima ovvero govies, fig e corporate. l’attività può avvenire nel mercato primario in cui aiuto il mio cliente ad emettere securities (liability side) o nel mercato secondario in cui aiuto il mio cliente a vendere delle securities che possiede (asset side) (meno comuni, usata perlopiù da fondi pensione e compagnie di assicurazione: clienti fig e govies). alcune operazioni del mercato primario sono IPO,SEO e PP mentre le operazioni nel secondario sono quella di brokerage che però è marginale (quasi mai usata) e quella di dealing.

Question 12

in cosa consiste il brokerage?

Answer 12

è un mandato che il cliente da alla banca di trovare un compratore entro una certa data ed entro un certo range di prezzo, la banca guadagna con le fess.

Question 13

in cosa consiste il dealing?

Answer 13

consiste in un mandato, sempre con un certo orrizonte temporale, che il cliente da alla banca di comprargli i titoli in qualunque momento la banca voglia dato un livello minimo di prezzo; l’obbiettivo della banca è rivendere i titoli nello stesso giorno a prezzi più alti sfruttando le asimmetrie informative (lo possono fare banche globali che hanno desk in paesi diversi)

Question 14

qual’è la differenza tra SEO e PP?

Answer 14

seasoned offered e private placement. Nel primo caso si parla di un emissione di titoli di una società già quotata mentre nel secondo di una società ancora non quotata

Question 15

in cosa consiste il profit model della banca?

Answer 15

per profit model si intende la modalità attraverso cui la banca guadagna quando svolge un operazione. in generale la banca può guadagnare solamente attraverso 3 modi ovvero: fee, capital gain e interest margin. a questi ricavi dobbiamo poi togliere il costo del capitale assorbito che è pari al costo dell’equity (ovvero il rendimento richiesto dagli azionisti, ad es. per unicredi è 15%, per JP morgan 30%, in questo secondo caso la banca avrà meno interesse a fare operazioni on balance-sheet) per il capitale regolamentare che è pari a circa l’8%*weighted asset. nella realtà bisognerebbe togliere anche tasse e costi operativi (ciò che facciamo noi è un gross profit model)

Question 16

qual’ è il profit model delle operazioni di brokerage e dealing?

Answer 16

fee nel primo caso e sia fee che capital gain nel secondo caso (da notare che se la banca riesce a vendere i titoli che sottoscrive in giornata allora essi non transitano nel bilancio e siccome non c’è capitale assorbito non vi è nemmeno costo del capitale assorbito)

Question 17

quali sono i mestieri della banca e qual’è il loro profit model?

Answer 17

origination, advisory, underwriting e selling…..

Question 18

quali sono i servizi in qualche modo connessi all’atività di capital markets?

Answer 18

se faccio capital markets vuol dire che mi sono dotato come knowhow, infrastrutture ecc.. di una trading platform che quindi posso sfruttare per fare altri 2 servizi:
-servizi alla clientela (di solito attività di market making, specialist e ricerca)
- prop trading ovvero trading proprietario che la banca fa per se stessa. la parte di bilancio che uso per farlo è detta trading book ed è libera in tutto il mondo tranne che in USA dove dopo il 2011 è stata imposta non superiore al 2% dei depositi per una banca che ha anche depositi per la clientela.

Question 19

in cosa consiste l’attività di market making?

Answer 19

è un servizio che la banca vende alla clientela per cui si obbliga, per un determinato numero di anni, a dargli info. in maniera continuativa del prezzo che lei ritiene corretto per una determinata securities; è un’operazione che di solito serve ad aumentare la liquidità della securities.

Question 20

in cosa consiste l’attività di specialist?

Answer 20

consiste nel mettersi a disposizione, come banca, a segnalare in modo continuativo al mercato i prezzi a cui sono disposto a comprare e vendere determinati titoli e chiunque vuole transare con lei lo può fare. è una funzione di liquidità infinita.
profit model: fee+ capital gain (guidato in modo forte dallo spread) - costo del capitale assorbito (perchè avrà titoli in bilancio)

Question 21

in cosa consiste l’attività di ricerca? (essa è tra i servizi alla clientela)

Answer 21

significa produrre ricerche e report su singoli titoli e e aziende vendendoli al mercato in cambio di fee. di fatto queste fee sono marginali nel bilancio della banca ma quest’attività serve anche a influenzare (nel senso di dare la propria view: perfettamente compliant) la view degli investitori anche da un p.d.v geopolitico: ad e. un problema delle SMEs italiane è che nessuna banca fa report e offre info. in maniera continuativa su di esse.

Question 22

cosa si intende per prop trading?

Answer 22

si intende l’utilizzo della piattaforma di trading della banca non per i clienti ma per realizzare profitti interni (capital gain). La parte di bilancio che uso per farlo è detta trading book ed è libera in tutto il mondo tranne che in USA dove dopo il 2011 è stata imposta non superiore al 2% dei depositi per una banca che ha anche depositi per la clientela (Volcker rule: norma tradizionalmente democratica che riduce i rischi di crisi finanziari ma al contempo anche i profitti).

Question 23

in cosa consiste l’attività di corporate finance? è utile in relazione al cross-selling?

Answer 23

consiste nel lavorare sulle liabilities dei clienti affinchè essi possano prendere delle decisioni di carattere strategico, tendenzialmente con obbiettivi di: crescita, internalizzazione, uscita dalla crisi, privatizzazione; la banca svolge quindi il ruolo di advisory lavorando principalmente su 2 aree di prodotto:
- MeA (acquisizioni,fusioni ,scissioni, spin-off,cessioni, break-up ecc..)
- restructuring
Queste sono tutte attività fees-driven in cui NON c’è assorbimento di capitale (banca non investe nulla); il rischio vero è REPUTAZIONALE.

le attività di corporate finance sono una macchina di CROSS SELLING; chi lavora qua non ha nemici in quanto genera lavoro per tutti.

Question 24

In cosa consiste il restructuring?

Answer 24

nel ristrutturare l’attivo o il passivo dell’azienda (cedere attivo/riorganizzare il passivo). si fa o per crescere o per uscire dalla crisi. L’esempio fatto in classe era quello della ristrutturazione del debito argentino.

Question 25

in cosa consiste l’attività di private equity?

Answer 25

è un’attività che consiste nel finanziare i clienti (aziende) acquisendo delle partecipazioni. è quindi un attività di finanziamento prevalentemente di long-term e prevalentemente svolta su clienti privati.
private equity is not public equity: mentre il public equity è una modalità di raccolta di risorse fin. di un azienda che decide di cambiare il suo stato giuridico diventando public (non scegli gli investitori), nel private equity non si ha una pluralità indistinta di investitori ma solo un PE fund che da cash all’azienda in cambio di shares.

Question 26

in che modi può essere svolta l’attività di private equity?

Answer 26

può essere svolta in 3 modi diversi con profit model completamente diversi:
- diretto in cui la banca mette nel suo bilancio l’equity del cliente (molto raro,attività marginale). profit model: capital gain e forte assorbimento di capitale. fatto per 3 motivi: 1)trophy asset (es. deutsche bank da 150 anni ha il 3% in Mercedes), 2)azienda chiave nel mercato di riferimento (es. telecom in passato per l’italia): cosi ho influenza sul sistema, 3)siamo costretti a farlo: è il caso più diffuso (es. quasi imposizione del governo spagnolo a santander di acquisire iberia quando era sull’orlo del fallimento; è successo anche con alitalia)
- financial sponsor in cui la banca agisce come advisor del cliente per trovare fondi di PE che investano su di lui (parte più rilevante, molto diffuso: es. Lazard, Mediobanca, Rothschild). L’es. fatto in classe era quello del quarto gruppo autostradale al mondo,italiano, che ha scelto bnp paribas per fargli da sponsor). Profit model: fees-only e chiaramente no assorbimento di capitale.
- funds: quando la banca ha un fondo di PE: significa che deve costituire una managment company che ha come unico scopo quello di gestire i fondi di private equity (essa deve investire l’1% in usa il 2% in europa tutte le volte che lancia un fondo)
profit model: fees + capital gain, (c’è capitale assorbito ma è pochissimo perchè la MC deve investire solo l’1% o il 2%)

Question 27

immagina un deal di PE di 100 con capital gain di 40; quale sarebbe la redditività del capitale investito nei 3 modi diversi in cui un operazione di PE può essere fatta?

Answer 27

• diretto: realizzo un capital gain di 40 a fronte di un investimento di 100: la redditività è del 40%
• financial sponsor: non c’è investimento di capitale, la banca guadagna solo una fees che magari può essere del 4% sull operazione (nell’es. 4%*100=4). alcune banche scelgono in principio di non fare PE con i propri fondi ma fare solo da financial sponsor (es. mediobanca, rothschild, lazard)
• funds: a fronte di un capitale investito di 1 (ipotizzo di essere in UK o USA dove la managment company deve investire solo l’1%, in europa è il 2%) ottengo un guadagno pari al capital gain* il carried interest (che di solito si aggira attorno al 30%). la redditività del capitale investito è quindi del 1200% ((30%*40)/1) pari a 30 volte quella ottenuta con l’investimento diretto che per questo non è praticamente mai usato (lo si fa di fatto solo quando costretti)

Question 28

com’è composta un operazione di structured finance?

Answer 28

essa è sempre un operazione con 3 caratteristiche:
1) un oggetto che genera un cashflow (il più possibile abbondante e stabile)
2) una SPV che la banca crea per gestire l’operazione (è un veicolo vuoto anche detto “newco”. l’azionista (owner UNICO) della SPV è la banca ma l’equity è il MINORE POSSIBILE (in questo modo il capitale assorbito (8%*equity) tende a 0); è solo la scusa per costituire la SPV. per il resto la SPV si finanzia interamente emettendo debito. questo debito viene usato per pagare l’oggetto al punto 1 che verrà messo nell’attivo della banca (nel caso delle securization dove l’oggetto è uno o più asset la banca può anche affidarsi a un altro advisor per gestire questi asset). ps. guarda schema del bilancio sugli appunti
3) i cashflow vengono usati per pagare il debito che mettiamo nella spv

Question 29

qual’è il profit model delle attività di structured finance?

Answer 29

la banca agisce come advisor e guadagna quindi con fees: SIA quelle del cliente che mi ha venduto l’asset SIA quelle della SPV che io voglio spolpare.

PER COSTO DEL CAPITALE ASSORBITO GUARDA TABELLA PROFIT MODEL E CERCA DI CAPIRE COSA VOGLIO DIRE QUEI “to be valuated”

Question 30

cosa distingue le 3 possibili operazioni di structured finance? (securization, LBO e project finance)

Answer 30

ciò che le distingue è l’oggetto che genera il cashflow:
- nelle securization esso è l’asset di un cliente (di solito o real estate o crediti come ad es. NPLs) che vuole vendere o perchè ha bisogno di liquidità o perchè vuole ripulire il suo bilancio
- nelle operazioni di LBO esso è un azienda che vogliamo comprare
- nelle operazioni di project financing esso è un infrastruttura che dobbiamo costruire.

nelle securization l’equity è sempre marginale e il debito della spv è raccolto tramite bond (cross selling dcm, asset m ecc)
nelle lbo l’equity è circa attorno al 10% (molto di più delle securization) e il capitale assorbito dalla banca dipende se fa l’operazione per se stessa o insieme a un cliente, il debito della spv è raccolto tramite loans (cross selling con corporate lending ecc.).
nel project financing l’equity messo dalla banca dipende da quanti stakeholder sono interessati all’infrastruttura e quindi da quanti stakehold metterano equity nella spv (più l’infrastruttura è rischiosa meno essi saranno e più equity la banca dovrà mettere). il debito della spv è finanziato sia con bond che con loans (cross selling con dcm e corporate lending ecc…)

Question 31

quali sono esempi di cross selling che si possono realizzare nelle operazioni di structured finance?

Answer 31

ad esempio quando la SPV deve emettere debito (sappiamo che l’equity è minimo) può farlo affidandosi alla divisione DCM e può poi collocarlo tramite la divisione di asset managment. tra l’altro anche la divisione di prop trading può poi tradare su questi bond.

Question 32

perchè le operazioni di structured finance sono le più controverse?

Answer 32

perchè esse sono operazioni straordinarie che hanno un potenziale di cross-selling straordinario (ancora maggiore di quelle di MeA) che può sfuggire di mano (per le operazioni di securization e LBO). la tentazione è quella di di fare girare il processo più volte (es della fiorentina con la cartolarizzazione degli incassi futuri della champions league)

Question 33

dov’è che sono ricorrenti le operazioni di lbo?

Answer 33

nel mercato USA in cui è normale e socialmente accettato che le aziende cambiano radicalmente proprietà.

Question 34

nelle operazioni di lbo, chi può essere l’azionista della SPV?

Answer 34

può essere la banca di inv. da solo quando ha il solo obbiettivo di comprare la target e rivenderla a di più per fare capital gain oppure può essere la banca di inv. insieme al cliente (può essere di vario tipo ad es. un manager dell’azienda target) che detiene la netta maggioranza; in questo caso organizza l’acquisizione della target per il cliente. l’obbiettivo della banca è sempre minimizzare l’equity per avere un assorbimento di capitale minimo (di solito l’equity si aggira attorno al 10%). solitamente dopo l’operazione è il cliente stesso che compra la minoranza della banca così da arrivare al 100% del possesso.

Question 35

come può essere la target di un operazione di LBO? come può essere l’acquisizione?

Answer 35

la target può essere quotata o privata; quando è pubblica si fa prima perchè mi basta lanciare una pubblic offer, non devo discutere con i proprietari.
L’acquisizione può essere amichevole o estremamente ostile

Question 36

quali sono le caratteristiche del project financing?

Answer 36

il debito e l’equity marginale della SPV vengono usati per costruire un infrastruttura che genera cashflow (es. m6 di milano). si vorrebbe che i flussi cassi generati fossero prevedibili e stabili (l’infrastruttura migliore in questo senso son i cimiteri). in questo senso le infrastrutture hanno 2 vantaggi:
-è relativamente più facile calcolare i flussi di consumo che genereranno
- è relativamente più facile modificare il prezzo per adeguare i flussi di cassa a quelli attesi (perchè sono tariffe che possono essere adeguate, spesso quando vediamo adeguamenti di tariffe è pr questo).

Viene usato principalmente per infrastrutture grandi e complesse che nessuno vuole avere in bilancio

Question 37

cosa si intende per asset managment?
quali sono i migliori clienti?

Answer 37

si intende semplicemente gestire i fondi dei nostri clienti; è un attività discrezionale (non fa parte del core dell’ib); la dimensione varia molto da banca a banca è molto importante in alcune banche come UBS e credit suisse e molto meno in altre come goldman sachs. Se la banca è universale il motore dell’asset managment viene usato anche per o clienti retail.

i migliori clienti sono fondi pensione, compagnie assicurative (medie e medio-piccole che non si riescono a gestire da sole) e cassa depositi e prestiti (ha un patrimonio di 500 mld)

Question 38

quali sono i 3 filoni dell’attività di asset managment?

Answer 38

• gestione di asset finanziari
• real estate
  in entrambi guadagno con fees e clienti sono principalmente fondi pensione e compagnie assicurative
• gestione dei pagamenti (GTS) per cui la banca gestisce le transazioni dei clienti. ciò genera un cross selling molto forte in quanto vedo in maniera continuativa i bisogni del cliente; inoltre una volta che gli gestisco i pagamenti sarà molto difficile per lui uscire dal mio sistema

Question 39

cos’è il risk managament e qual’è la sua dimensione all’interno delle banche?

Answer 39

esso è l’attività che consiste nella gestione dei rischi della clientela.

come per l’asset managment, quest’attività non fa parte delle attività core dell’ib e sarà la banca singola a decidere quanto spingere su questa sezione: è molto importante in banche come ubs e deutsche bank e molto meno in atre come goldman sachs.

Question 40

quali sono i tipi di strumenti con cui si possono coprire i rischi della clientela nell’attività di risk managment? e quali sono i possibili rischi riscontrabili? qual’è il profit model?

Answer 40

i possibili rischi da coprire sono quello finanziario (sia downside che upside; è la volatilità della distribuzione di probabilità) e quello operativo puro (è la probabilità di accadimento di un evento, è solo downside).
i tipi di strumenti che si possono usare per coprire il rischio sono 2: strumenti derivati e polizze assicurative. quando la banca usa le polizze può agire solo da broker (non da controparte) mentre quando usiamo i derivati può sia agire da broker che ANCHE produrli direttamente lei agendo da controparte del cliente.

se la banca agisce da broker il profit model è basato esclusivamente da fee mentre se agisce da controparte oltre alle fees ci sarà capital gain e costo del capitale assorbito

Question 41

in cosa consiste l’attività di corporate landing? qual’è il profit model? È un buon businness?

Answer 41

consiste nel concedere prestiti ai propri clienti.

il profit model è fees+ interest margin - costo del capitale assorbito (pari a ke*RC).
questo è il peggior business possibile perchè l’interest margin lo governiamo solo in parte in quanto dipende fortemente dall’andamento dei tassi. inoltre è l’UNICA area in cui abbiamo sempre capitale investito.

Question 42

nonostante il corporate landing è il peggior business possibile, perchè si fa?

Answer 42

• perchè è lo strumento più potente di cross-selling (se do un mutuo a un cliente per 10 anni lui sarà un mio cliente per tutto sto periodo perchè io ho un collateral sui suoi asset “è imprigionato”)
• perchè in certe aree di mercato come europa,india,giappone e cina il landing è culturalmente parte del fare relazioni con le corporate (è una componente della relazione)

Question 43

quali sono le caratteristiche comuni di dcm e corporate landing?

Answer 43

Inanzitutto entrambe soddisfano lo stesso bisogno del cliente ovvero quello del finanziamento con debito (hanno l’obbiettivo comune di fornire capitale di debito ai clienti). inoltre hanno anche una matrice organizzativa comune in quanto il capitale di debito viene sempre offerto secondo una logica di sindacazione; non è mai una singola banca a concedere il debito ma è sempre un sindacato di banche.
gli aspetti peculiari dell’attività di loans sono la loro meccanica e la determinazione dei prezzi.

Question 44

Quali sono le 5 famiglie in cui vengono divise le operazioni del corporate landing?

Answer 44

• linee di credito open: banca da possibilità al cliente di usare risorse da un conto corrente; finisce quando lo decide il cliente O la banca che ha molta flessibilità.
• linee di credito term: linee di credito a scadenza come i mutui
• letter of credit: documento che la banca consegna al cliente che lo può a sua volta esibire a terze parti per dimostrare la sua solidità (es. se un azienda italiana vuole andare a rifornirsi in america e vuole che il fornitore si fida; con la lettera di credito il fornitore sa che se il cliente non paga lo farà la banca: le lettere di credito sono un motore fondamentale per il commercio internazionale.
• mezzanine: operazioni mortgage con una componente simile all’equity al suo interno
• asset-backed: operazioni basate su asset che permettono di trasferire il rischio asset sulla banca; possono essere leasing o trade-finance. costano molto di più rispetto a dei mutui perchè si esternalizza il rischio asset (es. barca che affonda: per questo motivo aerei e banche sono comprati con i leasing)

Question 45

quali sono i tipici clienti del private equity?

Answer 45

i clienti sono più che altro corporate e ogni tanto fig

Question 46

come si chiama un azienda che è stata finanziata da un PE?
quali sono i 4 temi fondamentali del private equity?

Answer 46

è detta private equity back company PEBC.

i 4 temi sono:
- fondamentali
- tipologie
-meccanica del funzionamento dei fondi di pe ossia dei funds che varia in base a se siamo in europa o paesi anglosassoni
- valutazione nei deal di private equity (semplicemente dcf e multipli)

Question 47

partiamo dai fondamentali del PE, qual’è il suo profit model?

Answer 47

il profit model consiste in capital gain - costo del capitale assorbito.
il capital gain si fa aumentando l’equity value dell’azienda (cosa che ad es. invece un bond holder non deve fare) e vendendo (cioè facendo exit); per determinare il rendimento dell’investimento (IRR) è fondamentale l’holding period; chiaramente a parità di capital gain l’IRR aumenta al diminuire dell’holding period. il pe è tendenzialmente long-term ma può essere anche a breve

Question 48

quali sono i possibili modi per un pe per aumentare l’equity value dell’azienda e fare capital gain?

Answer 48

l’eqv può crescere in 3 modi:
- se aumenta l’ebitda (hands-on sull’azienda, devo aiutarla a sviluppare il suo business)
- se aumentano i multipli di settore (hands-off)
- utilizzando la leva per pompare l’azienda (hands-off)

Question 49

quali sono i possibili modi per un PE di fare exit?

Answer 49

il compratore può essere:
- il precedente proprietario dell’azienda: buyback
- un altro azionista dell’azienda: trade sale
-un altro PE fund
nella larga parte dei casi si realizza uno di questi 3 ma può anche verificarsi che:
- faccio un IPO (esco quotando l’azienda; è il sogno di ogni PE fund perchè: 1) tanto capital gain; 2) acquisico tanta reputazione; 3) posso fare cross-selling con ecm, asset managment ecc..

Question 50

cos’è la liquidity enhancing e come si può fare?

Answer 50

essa è il supporto della liquidità ovvero consiste nel trovare un modo per assicurarsi liquidità sin dall’inizio.

si può fare con una serie di covenants (che svolgono per l’appunto il ruolo di paracadute):
1) put-option nei confronti degli azionisti dell’azienda con strike-price che può essere fisso (importo fisso) o floating (fisso il multiplo). ma la controparte potrebbe non avere liquidità alla scadenza della put: per essere sicuro dovrebbe esserci un escrow account (conto segregato) da cui ho la possibilità di prelevare. in alternativa potrei cercare di risolvere il problema o con il re-financing (mandato che da la possibilità al pe di negoziare per il cliente, privo di liquidità, un mutuo con cui pagarlo) o con una clausola pik (per la quale se l’azionista non paga l’opzione al pe quest’ultimo diventa proprietario dell’azienda; ovvero viene pagato con stock e non con cash)
2) tag alone right: diritto per cui se l’imprenditore vende azioni a una controparte il pe può vendere anche le sue azioni allo stesso prezzo (se la controparte non vuole acquistare anche le quote del pe allor anche l’imprenditore non può vendere le sue); è una clausola opportunistica.
3) drag alone right: diritto del fondo a chiedere all’imprenditore di vendere le sue azioni allo stesso prezzo a cui le sta vendendo il pe (opposto della precedente); è uno strumento potentissimo per aumentare l’irr perchè il pe può vendere il 100%, e quindi richiedere un premio per le sinergie, pur avendo la minoranza: è un diritto che mi attribuisce tantissimo potere negoziale.
non è detto che sia un male per l’imprenditore perchè è vero che perde l’azienda ma lo fa affidandosi al miglior negoziatore possibile (poi è chiaro che se non vuole perdere l’azienda non sottoscriverà questa clausola)

Question 51

in riferimento ai pe; cos’è una mirror call option?

Answer 51

è un opzione richiesta dal cliente per la quale se il pe, per fare exit, trova un venditore indesiderato al cliente quest’ultimo può esercitare la call e comprare lui al suo posto. il pe è contento se il cliente la richiede

Question 52

in riferimento ai fondamentali del pe; perchè il cliente dovrebbe finanziarsi con PE e non ad esempio con dcm o ecm?

Answer 52

di solito ci sono 4 possibili benefici che rendono conveniente affidarsi a un pe:
- network: il PE può portare nuovi clienti e fornitori ( tra cui anche altre aziende già possedute dal pe) oltre che contrattare condizioni migliori ad es, se l’impresa deve costruire un nuovo impianto sarà il pe che va a negoziare con i fornitori (l’ebitda aumenta). TUTTE le volte che il pe entra in un azienda la pria cosa che fa è rifinanziare i loans con i finanziatori e i termini dei contratti con i fornitori (pe segnala che da oggi prezzi diminuiscono e tempi di pagamento aumentano, se i fornitori non son d’accordo possono uscire)
- certification: il pe fund certifica la qualità dell’azienda; ciò è molto utile ad es. quando si vuole entrare in mercati nuovi (esteri) dove utilizzare la sponsorship del pe è fondamentale
- knowledge: il pe conosce molto bene alcuni mercati non tanto industriali ma sul funzionamento ( pe fa attività di lobbing)
-financial: il pe negozia le future fonti di finanziamento (cross-selling); molto utile per un azienda che prevede di crescere molto e perciò di richiedere molti finanziamenti.

Question 53

quali sono le possibili tipologie di pe?

Answer 53

in base alle motivazioni che spingono l’azienda ad aver bisogno di denaro possiamo individuare 3 tipi di PE:
1) expansion capital (o growth)
2) replacement capital
3) vulture capital

Question 54

quali sono i fondi pe di expansion capital?

Answer 54

quelli in cui l’obbiettivo è o finanziare una crescita interna (capex e ncwc) o finanziare una crescita esterna (operazioni di MeA)

Question 55

quali sono i fondi pe di replacement capital?

Answer 55

sono quelli in cui il pe mette capitale per cambiare la struttura azionaria della società (governance); il pe non porta solo soldi ma anche la sua capacità di cambiare la governance della società.
questo può avvenire con operazioni di:
- buy-out: quando il cliente vuole vendere l’azienda e si affida al PE per beneficiare di uno o più dei 4 benefici elencati prima (se questi non gli servono il cliente può fare direttamente una LBO)
- turnaround: il pe aiuta l’azienda a fare uscire gli azionisti non graditi ( molto utile in situazioni di tensione famigliari con troppi parenti nell’azienda)
- pipe (private investment in public equity): sono operazioni di PE fatte su aziende quotate quando la finalità dell’investitore non è fare trading ma di influenzare la governance (e quindi i multipli) e fare IRR. (CERCA DI CAPIRE MEGLIO STI PIPE)

Question 56

Quali sono i fondi pe di vulture capital/financing?

Answer 56

sono quelli che operano su aziende in crisi ma (on going) con operazioni di restructuring o di distress; queste 2 operazioni si distinguono sulla base dello stato giuridico dell’impresa controparte:
- le operazioni di restructuring sono fatte su aziende in crisi ma ancora funzionanti (la controparte è l’azienda). sono operazioni molto RARE perchè sono operazioni in cui è difficile fare capital gain e inoltre maneggiando un’azienda in crisi si va anche incontro a rischi penali e civili (es. alitalia): per questi motivi le banche tendenzialmente preferiscono fare da advisor a queste aziende piuttosto che acquisire tramite un fondo di pe. nei rari casi in cui lo fanno è molto probabile che il pe fund voglia avere la maggioranza sull’azienda in modo da avere il controllo su di essa e provare a farla uscire dalla crisi (proverà prima ad equilibrare la liquidità e poi a farla crescere)
- le operazioni distressed sono operazioni fatte nei confronti di aziende fallite (la controparte del pe sono le persone incaricate dal tribunale per gestire il processo di liquidazione degli asset: tendenzialmente il curator fallimentare). non si tratta perciò propriamente di un finanziamento ma di un acquisto di asset di un azienda che è fallita (di solito si tratta di: real estate, brand, patent e plant and equipment) con l’obbiettivo di fare capital gain su questi asset. sono operazioni MOLTO PIUì’ FREQUENTI rispetto alle precedenti. la negoziazione con il curatore fallimentare è molto complessa perchè svendere asset in fase di liquidazione è un reato che può essere esposto a denuncia (il curatore spesso inserirà cosi una poison pill che rende la negoziazione più difficile)

Question 57

come funzionano i fondi pe?

Answer 57

si distinguono tra:
- quelli designati sotto la regolamentazione europea dove i pe sono considerati financial services e devono essere vigilati come qualsiasi altro intermediario finanziario
- fondi uk/usa (anglosassoni) dove sono considerati attività di impresa. i fondi pes sono nati qua poi nel 1990 l’ue ha creato il suo format di pe fund e i paesi arrivati dopo si sono armonizzati a uno o l’altro format.

Question 58

cosa prevede il modello europeo per i pe fund? cos’è un fondo chiuso?

Answer 58

secondo il modello europeo i pe fund sono financial services che sono regolati dal tub e dal tuf. i pe fund europei sono fondi chiusi.

un fondo chiuso è uno schema di investimento composto da tre componenti:
- un asset managment company (sgr in italiano.
- un fondo chiuso
- investitori

Question 59

in relazione al modello europeo per i pe fund, in cosa consiste l’asset managment company (sgr)?

Answer 59

è un intermediario finanziario vigilato che può svolgere una sola attività che è quella di gestire i fondi (può essere autorizzato a gestire qualunque tipo di fondo). per operare deve essere autorizzata da un’autorità di vigilanza europea e una volta autorizzata in un paese può muovere la sua struttura operativa all’interno dell’ue mentre se vuole farlo in un paese non ue ciò dipende dai trattati bilaterali tra i 2 paesi.
se un amc fa attività di pe deve investire almeno (di fatto tutti investono il 2%) il 2% in ogni fondo chiuso che lancia

Question 60

in relazione al modello europeo per i pe fund, in cosa consiste il fondo chiuso?

Answer 60

il fondo chiuso è di fatto il pe: è un conto corrente che giace all’interno della banca che prende il nome di custodian bank (capisci meglio questa frase); gli investitori possono investire solo all’inizio e poi possono solo uscire a scadenza

Question 61

in relazione al modello europeo per i pe fund qual’è il ruolo degli investitori?

Answer 61

gli investitori investono i loro soldi nel fondo chiuso in cambio di quote del fono (certificate che comprova l’avvenuto versamento). il loro denaro è gestito collettivamente (no standardizzazione) dall’amc che investirà in pe (capisci meglio)

Question 62

come funziona un fondo chiuso?

Answer 62

fasi:
- quando l’amc lancia il fondo (dopo aver ricevuto l’autorizzazione dell’autorità di vigilanza): deve decidere durata, size, asset allocation e ticket
- dopodichè da quanto viene lanciato il fondo inizia un periodo chiamato fund raising che può durare fino a 1 anno e mezzo
- al termine del fund raising inizia il processo di drawdowns che può durare fino a 3 anni in cui il capitale viene richiamato.
- ricordiamo che dal momento in parte il fondo alla scadenza gli investitori sono “locked”
- in un tempo t compreso tra 3 anni dopo che il fondo parte e la scadenza si può fissare una data in cui il fondo a sua discrezione può cominciare a restituire il capitale (è una clausola che non piace agli investitori e che la maggior parte dei fondi non mette).
- 6 mesi prima della scadenza l’amc può chiedere, una sola volta, un postponent della scadenza per un periodo massimo di 3 anni e gli investitori sono obbligati ad accettarlo (un postponent di 1 anno è molto comune, per più di 1 anno ci devono essere buoni motivi)
- a scadenza gli investitori ottengono il capitale e si evidenziano i risultati del fondo.

il fondo chiuso deve riportare REPORT , di solito trimestralmente.

Question 63

cosa sono la size, l’asset allocation, il ticket e la durata che il fondo deve decidere quando lancia il fondo?

Answer 63

la size è la grandezza del fondo, in eu le size classiche viaggiano tra 200 mln e 400 mln, sopra i 400 mln parliamo di un fondo grande. alcuni fondi mettono 2 size (ad es. si dice che il fondo è da 1 bilion ma se nel fund raising si arriva a 1 bln si prova ad arrivare a 1.5 bln: se non ci arrivi in francia e germania puoi raccogliere la cifra a cui sei arrivato, in italia invece devi fermarti alla prima size)

per asset allocation si intende il tipo di pe in cui si andrà ad investire (es. faccio solo operazioni lbo cross-europe ecc..); il fondo può investire in tutto il mondo anche se l’amc è europea.

per ticket si intende il valore di ogni singola quota: non c’ è una legge che da un range, in europa si aggira quasi sempre attorno al milione di euro.
esso ha il solo obbiettivo di decidere quali investitori possono partecipare al fondo (fino a poco tempo pe considerato solo per large investor, ora c’è dibattito).

la durata è libera, quasi tutti i fondi in eu hanno una durata di 10 anni

Question 64

cos’è il fund raising?

Answer 64

è la fase che inizia dopo che un amc lancia un fondo in cui si cerca di convincere gli investitori a firmare un commitment binding che li obbliga a dare tot se un fondo parte (capisci se è biding o se è fiducia). la facilità con cui si raccolgono i fondi dipende molto dall’azionista dell’amc e dalla sua credibilità (es. jp morgan no problem). il fund raising può durare fino a un anno e mezzo ma se la size viene raggiunta prima dura di meno (appena si raggiunge la size il fondo parte: non si può raccogliere più della size ma se c’è tanta domanda aumenta la mia reputazione); al contrario se la size non viene raggiunta entro l’anno e mezzo il fondo non parte (distruggo la mia reputazione).
questa è una fase molto difficile da gestire anche per la banca di inv. (competizione su tempo e domanda)

Question 65

cos’è il processo di drawdown (tiraggio)?

Answer 65

dopo che finisce il fund raising inizia il processo di drawdown (che dura max. 3 anni) in cui l’amc richiama i fondi degli invstitori; questi ultimi devono versare una percentuale (uguale per tutti gli investitori e decisa dall’amc) subito e tutto il resto entro 3 anni (un buon fondo normalmente richiama tutto il capitale entro 1 anno e mezzo)

Question 66

gli investitori in un fondo chiuso possono vendere le loro quote?

Answer 66

si, possono cedere le loro quote (sono un titolo di credito) ma di solito non accade quasi mai perchè darebbero un segnale al mercato di difficoltà

Question 67

il fondo chiuso può essere quotato?

Answer 67

si, anche se è molto raro che si faccia (apparte nel mercato inglese) perchè la logica è quella dell’illiquidità.

il fondo chiuso deve riportare report , di solito trimestralmente.

il vero problema per il manager è gestire per 10 anni le aspettative degli investitori.

Question 68

come guadagna l’amc? cos’è la clausola con catch-up?

Answer 68

la legge stabilisce 2 forme di guadagno:
- managment fee (yearly based): è una fee annuale che prende dal fondo; è fissa (di solito attorno al 2.5%) ed è calcolato sul valore nominale del fondo, inoltre essa si riceve anche durante l’eventuale periodo di prolungamento (postponent della scadenza). la managment fee serve più che altro per fronteggiare i costi operativi e far funzionare il fondo (è improprio chiamarla componente di remunerazione: guarda tabella appunti)
- carried interest (solo alla fine): è la parte decisamente più rilevante; è una fee che è una parte del capital gain realizzato. in particolare, essa è una percentuale (viaggiano tra il 20% e 30%) della differenza tra IRR del fondo e un tasso soglia (detto hurdle rate e viaggia circa attorno al 7/8%): questa formula è detta “waterful formula”. questo formula ha un duplice utilizzo che dipende dal modo in cui viene calcolato l’irr (guarda domande successive).Chiaramente il carried interest verrà percepito solo se l’irr è maggiore dell’hurdle rate, se è minore il carried è nullo. ci può essere anche una clausola con catch-up per cui se la differenza tra irr e h.r è positiva la % viene calcolata direttamente sull’irr (situazione chiaramente molto più favorevole all’amc)

Sia la percentuale per la managment fee che quella del carried interest sono entrambe scritte nel prospetto iniziale.

gli investitori guadagneranno il capital gain, nettato del carried interest.

inoltre l’amc guadagna anche una piccola quota (capital gain) come investitore visto che per legge doveva possedere il 2% del costo

Question 69

quali sono i modi in cui si calcola l’irr? come varia il carried interest a seconda del metodo che scegliamo?

Answer 69

sono 2 e nella realtà vengono usati enteambi in maniera abbastanza simile:
- global irr che chiaramente batte sempre l’hurdle
- yearly irr, è il modo corretto di calcolare un irr.
Il metodo usato DEVE essere scritto nel fondo

Per vedere come varia il carried al variare dei metodi GUARDA LA TABELLA SUGLI APPUNTI

Question 70

cos’è la clausola con catch-up e quando è molto potente?

Answer 70

è una clausola per cui se la differenza tra irr e h.r è positiva la % viene calcolata direttamente sull’irr (situazione chiaramente molto più favorevole all’amc).

Essa è molto potente quando utilizziamo l’irr yearly.

Question 71

l’amc guadagna di più quando, per il calcolo del carried, si usa l’yearly irr o il global?
perchè allora l’investitore può decidere di accettare l’irr se è decisamente a favore del manager?

Answer 71

guadagna in modo decrescente seguendo questo ordine:
- global irr
- yearly with catch-up
-yearly

può farlo perchè l’yearly pur essendo molto più fair ha un problema: se verso il sesto o il settimo anno i manager si rendono conto che non batteranno l’hurdle sono incentivati a smettere di lavorare (e gli investitori nemmeno se ne accorcono di ciò). per evitare questo rischio spesso si usa il global irr oppure l’yearly ma con catch-up (yearly senza è usato principalmente in fondi più piccoli e con poca esperienza).
il meccanismo degli INCENTIVI è essenziale, in particolare quando l’amc non è di proprietà di una banca ma è fatta di individui (es. ardian): l’investitore deve capire se c’è ricambio generazionale e deve valutare gli incentivi perchè il carried interest è il motore di tutto (guarda grafico della distribuzione dei rendimenti al variare dell’età)

Question 72

Come funziona il modello anglosassone per i pe?

Answer 72

questo è il sistema dove il pe è nato e che ospita circa il 50% dei pe di tutto il mondo. in questo sistema il pe non è considerato un sistema finanziario e non è perciò disciplinato dalle regole che governano il sistema finanziario ma bensì dalla common law e da eventuali norme ad hoc. i veicoli che fanno pe sono scelti liberamente dal mercato ma lo schema usato da quasi tutti è l pe fund (nickname di business) che dal p.d.v giuridico è una limited parternship che è una delle forme societarie di common law .

Question 73

cos’è una limited parternship? perchè è una forma che funziona molto bene per i pe?

Answer 73

è una delle forme societarie di common law che ha la caratteristica di avere come equity 2 tipi di azionisti:
- limited partners (LPs): non possono gestire la società e sono limited liable (possono al max. perdere il loro investimento)
- general partners (GPs) che devono gestire la società e sono fully liable (responsabilità illimitata)
le % di uno e dell’altro azionista variano da settore a settore; per i pe le % sono 1% e 99%.
al contrario dell’eu, qui si PUO’ fare leverage inside (mettere debito nel pe fund ) se i LPs e i GPs scelgono di farlo.

è una forma che funziona molto bene per i pe perchè i LPs (sono identici agli investitori del fondo chiuso europeo) possono essere gli investitori e i GPs (diverso dai fondi europei dove sono chiusi dentro l’amc, qua solo fully-liable: se qualcosa va male gli investitori possono rifarsi a loro) i gestori. i gestori sono sempre un soggetto giuridico rappresentato da una amc che è una LLP (limited liability partnership: mc del tutto analoga a quelle europee): (guarda grafico ad albero sugli appunti).

Question 74

chi le scrive le regole per il pe fund nel modello anglosassone?

Answer 74

le regole sono un combinato di:
- tax rules (regole fiscali): stabilisce che se utilizzi una Limited Partenship che fa solo pe con una durata di 10 anni,al max 1 anno di fund raising (nello schema europeo sono 3 gli anni) e al max. 1 anno di postponent allora questo veicolo NON paga tasse. questo è un incentivo importante, in europa infatti il fondo paga le tasse (26% in molti paesi) e questo produce irr molto più bassi in europa e perciò incentivo a spostarsi in territori anglosassoni.
-LPA (limited partnership agreement): è il documento che il LPs sottoscrivono assieme ai GPs). esso è equivalente al regolamento di un fondo europeo: è qui che dobbiamo scrivere durata,size, ticket ecc.. (stesse cose che vanno messe in europa per obbligo dle tuf); inoltre è qui anche che il fondo deve scrivere se vuole fare leverage inside oppure no (ricordiamo che in eu non si può fare mai leverage inside ma solo outside; qui invece si può fare doppia leva: guarda grafico bilanci su appunti).
E’ molto importante il luogo in cui viene sottoscritto l’LPA perchè se qualcosa va male possiamo andare solo nel tribunale del posto in cui è stato registrato il LPA (ciò crea competizione tra gli stati in usa per costituire tribunali specializzati e competenti per attirare pe)

Question 75

qual’è lo schema di gioco comune delle managment company?

Answer 75

tutte le grandi managment company (es. hig capital) nel mondo, sia d proprietà di banche che di individui, hanno uno schema di gioco comune: c’è un headquarters che crea delle amc in eu e altre in uk/usa che rispettivamente gestiranno i loro closed fund (fondi chiusi) e lanceranno i loro pe fund.

Question 76

con quali strumenti avviene la valutazione nei pe?

Answer 76

gli strumenti sono solo dcf e multipli.
l’irr dipende sempre da capital gain e holding period perciò avrò sempre un doppio problema valutativo.
dovrei stimare l’eqv dell’azienda in cui investo in t=0 e all’uscita dall’azienda: ci interessa molto di più sapere la differenza (che è il capital gain) tra i 2 valori (tenendo conto dell’holding period) che i 2 valori assoluti al contrario delle altre operazioni di IB in cui l’eqv è fondamentale. GUARDA ESEMPIO CON TABELLE SU APPUNTI)

Question 77

qual’è il profit model delle operazioni di corporate landing?

Answer 77

il profit model è: fee+ interest margin - costo del capitale assorbito (il corporate landing genera SEMPRE assorbimento di capitale)

Question 78

come viene calcolato il regulatory capital?

Answer 78

esso deve essere sempre maggiore o uguale dell’8% moltiplicato per la sommatoria delle attività nel bilancio moltiplicate per i w degli asset (pesi) che costituiscono la ponderazione per il rischio riferita a ciascun asset, essi sono funzione del rischio di credito che a sua volta dipende da 2 fattori: la probabilità di default (PD)(misura il rischio di default) e la loss given default (LGD) che misura il rischio di recovery. il valore dei w di ogni attività può variare nell’intervallo compreso tra i 2 valori di 14,48% e 248%.
l’8% della formula è detto coefficente di base ed è applicato in maniera differente da FED e BCE; mentre la FED lo applica stabile all’8% a tutte le banche la BCE si prende la libertà di applicare coefficenti più alti, analizzando caso per caso, in base alla rischiosità della banca arrivando fino al 10,5% (es.ad unicredit era stato applicato il 9,5%).
il capitale regolamentare non è derogabile

Question 79

cosa comporta il fatto che la bce alzi il coefficente di base (sopra l’8%) caso per caso mentre la FED lo tiene fisso?

Answer 79

sicuramente assicura più stabilità al sistema ma crea una disaparità competitiva in quanto le banche sono vigilate dall’autorità de paese in cui hanno ricevuto l’autorizzazione a operare (cioè il proprio paese; il principio di base di vigilanza è l’home-country-control)

Question 80

tendenzialmente la BCE come scegliere se alzare il coefficente di base alla banca sopra l’8% e di quanto?

Answer 80

scegie il valore su base annuale tendenzialmente, sulla base di simulazioni (stress test) fatte, queste su base semestrale, dall’EBA (european banking authority) che svolge la funzione di advisor della BCE

Question 81

che valori possono assumere la PD e la LGD?

Answer 81

entrambe valori tra 0 e 1; una è una probabilità e l’altra è una percentuale

Question 82

quando si verifica il default?

Answer 82

affinchè si definisca default deve verificarsi la combinazione di due fenomeni che devono verificarsi entrambi:
- il ritardo dei pagamenti del mio cliente per almeno 90 giorni (come viene trattato il pagamento parziale? chiedere)
- l’ammontare non pagato dal mio cliente deve essere maggiore dell’1% della sua esposizione.
la valutazione di default è fatta sui singoli deal e quando un operazione va in default il suo peso w diventa pari a 248% ovvero il massimo valore che può assumere.

Question 83

quali sono le vie che può intraprendere la banca quando ha operazioni in default?

Answer 83

• discutere con il cliente per farsi pagare l’1% e fare tornare il credito in bonis; questo può comportare una rinegoziazione della linea di credito (es. allungare il mutuo da 5 a 10 anni) che comporta un certo rischio per la banca
• discutere con il cliente senza concludere nulla mantenendo così un w su quel credito di 248% e pagando un alto capitale regolamentare
• chiudere l’operazione attraverso un processo di recupero del credito accettando di distruggere di fatto la relazione/ rapporto con quel cliente (è un costo che devo sostenere)

Question 84

quali sono i pro e i contro dell’operazione amortizing e dell’operazione bullet.

Answer 84

il pro dell’amortizing (è un mortgage) è che il RC scende durante il periodo del debito per effetto delle rate pagate dal cliente che riducono la sua exposure (valore del loan) che viene conteggiato tra le A nella formula del RC. al contrario il contro del bullet è proprio che, siccome il pagamento avviene in un’unica transazione alla scadenza, il regulatory capital resta costante per tutto l’arco temporale per poi diminuire fortemente a scadenza.
tuttavia il pro dell’operazione bullet è che il default non è possibile fino alla scadenza in quanto non essendoci pagamento precedenti il cliente non può avere un ritardo di 90 giorni su di essi. al contrario il contro dell’amortizing è che, essendoci tanti pagamenti intermedi, il default può avvenire in numerosi momenti prima della scadenza (quando va in default il mortgage diventa NPL e assume un w pari a 248%).

Question 85

come si calcola la LGD (perdita in caso di insolvenza)?

Answer 85

si calcola in maniera molto più complessa della PD facendo il rapporto tra (EAD-(MVC*RR)) e EAD.
dove EAD è l’exposure at default ovvero l’ammontare di denaro che devo recuperare (esposizione del cliente con me nel momento in cui ha smesso di pagare); MVC è il market value dei collateral e RR è il recovery rate (numero tra 0 e 1) ossia il tasso di recupero dei collateral che dipende da:
- costi (del processo per cui richiedo il collateral)
- tempi di recupero (sono sempre i tempi del processo)
- percentuale di successo del processo
A titolo di esempio il RR di un immobile in USA è 0.89 e in ITA è 0.11 (in italia ci vogliono mediamente 6 o 7 anni e se ne recupera in media 1/3 mentre negli usa se ho un immobile come collateral l’azienda che va in default entro 5 giorni deve consegnarmi le chiavi dell’immobil); in generale nei paesi con common low è molto più facile recuperare rispetto ai paesi civil code in cui i tempi sono lunghi (tribunale e autorizzazione giudice).

Question 86

come viene misurata la PD?

Answer 86

essa viene misurata sempre in un modo indiretto tramite un rating assegnato al cliente: viene di fatto assegnato un rating al cliente e la probabilità di default che verrà assegnata a questo cliente sarà semplicemente la probabilità media storica di default verificatasi tra i clienti di quel rating li (ad es. per clienti con rating AAA la PD è circa 0,03% e per clienti BBB la PD è 1,5%)

Question 87

quali possono essere i collaterali? (secondo i principi di basilea)

Answer 87

possono essere:
- financial: securities (chiamate pladge/claim) su cui ho dei diritti. questi titoli che vanno in garanzia devono avere rating (rating dato o da agenzie di rating o dalla banca stessa per cui fanno da garanzia) almeno BBB+ (il rating dei titoli di stato italiano è BBB+, se dovesse scendere essi non potrebbero essere più usati come collateral (ad oggi sono il collateral più diffuso in europa) e il valore dei collateral cosi composti diventerebbe nullo). questi collateral hanno rr che tende a 1 perchè i titoli che vengono dati in garanzia rimangono nel deposito della banca; per questo sono collateral molto gradevoli ma sono limitati.
- non-financial: attività non finanziarie tra cui impianti e macchinari (plant and machinery), real estate e working capital. questi collateral hanno un rr molto basso perchè hanno il problema che è molto difficile recuperare il collateral (es. della nave porta container)
- personal garanties (la traduzione in italiano “garanzie personali” è sbagliata): è un impegno di una terza parte di sostituirsi al cliente in caso di suo default dove la terza parte può essere solo: 1) un istituzione finanziaria, 2)una corporate, 3) un govies;
CON UN rating di almeno A-. Lo strumento più diffuso per comprare questa garanzia è il cds (credit default swap), sono spesso usate anche le polizze assicurative.

Mentre i primi 2 collateral sono offerti dal cliente e sono limitati, il terzo tipo di collateral lo si compra sul mercato ed è illimitato.

Question 88

come fa la banca a fissare iT ossia il suo obbiettivo di redditività? chi lo decide?

Answer 88

il tasso target it è formato da 3 componenti:
- irf: tasso riskfree. è il cost of funding; i soldi arrivano dalle liabilities)
- ipr: premio al rischio. è uguale a ke8%W dove ke è il rendiemnto richiesto dagli azionisti (cost of capital), è ad es. 15% per unicredit e 28% per jp morgan.
- un delta i che può essere positivo o negativo (delta i positivi e negativi finisicono per compensarsi): questa componente dipende direttamente dalla STRATEGIA della banca (sceglie su quali aree/settori puntare). ad es. la banca può decidere di porre un delta i negativo (riducendosi la sua redditività) se c’è molta competizione e non vuole che i suoi competitors gli rubino i clienti oppure se decide di voler fare molti business in una determinata area.

GUARDA TABELLA FATTA A FINE LEZIONE SUGLI APPUNTI

Question 89

cos’è il pricing di un loan e da cosa dipende?

Answer 89

per pricing di un loan si intende trovare il tasso di interesse incognito, da applicare al sigolo loan, tale che mi permetta di raggiungere il tasso target (anche chiamato “tasso atteso”) della banca (headquarter). Per i loan il pricing non è prezzare a mercato come avviene in dcm dove il pricing (t. di interesse applicato) dipende dalle condizioni di mercato correnti).

il pricing di un loan dipende dal fatto che dobbiamo pagare il costo del RC e dobbiamo pagare il costo delle liabilities.

per un ipotetico cliente privo di rischio (PD=0; in realtà abbiamo visto che il rischio minimo è PD=0.03% che hanno i clienti con rating AAA+) la formula di pricing è:
1+it= 1+ix e quindi ix=it dove ix è il pricing (t. di interesse che applico ai clienti nel deal-making) e it è il tasso target.
per i clienti con rischio (pd diversa da 0) dobbiamo inserire la PD e la LGD nella formula: GUARDA LA FORMULA SUGLI APPUNTI.

Question 90

qual’è la definizione di bond? e quali sono gli emittenti? le categorie di rating? le scadenze? la modalità di pagamento? il coupon? e gli investitori tipici?

Answer 90

il bond è una securities fruttifera che obbliga (promessa di pagamento) l’emittente a pagare al contraente del bond una somma monetaria periodica (di solito a intervalli di tempo costanti) eccetto per gli zero-coupon bond; e a ripagare l’ammontare principale a scadenza. Gli emittenti sono le corporates, le FIG (tendenzialmente assicurazioni e intermediari) e i SSA (sovereigns cioè stati, supranationals come ad es. EIB e agency come ad es. regioni e città) e il garante tipicamente è la holding del gruppo.
I bond possono avere 4 categorie di rating: inv. grade, high yield, cross-over e non rated (ma più del 90% dei bond europei hanno almeno un rating, tendenzialmente 2, da una delle maggiori agenzie); il rating è fondamentale nel pricing dei bond.
Le scadenze possibili sono quelle tra 1 e 30 anni ma le più popolari sono 5,7 e 10 anni; le emissioni corporate hanno scadenze minori (in media 5 anni) mentre nel mondo governativo possono esserci scadenze decisamente più lunghe.
I bond a tasso variabile (molti rari, fatti più che altro da governativi e praticamente mai da corporate) hanno di solito scadenze più corte.
La modalità di pagamento (rimborso) può essere amortizing o bullet; di fatto praticamente tutti i bond l’hanno bullet.
Il tipo di coupon può essere: zero (praticamente mai usate nel mondo corporate, usate raramente nel mondo governativo es. CTZ, fisso (nel mondo corporate sono praticamente tutte cosi), variabile (presente nel mondo governativo anche se in minor parte) ed è espresso come percentuale del valore nominale (par value) che è il valore fisso che l’emittente deve rimborsare a scadenza.
i classici tipi di investitori sono istituzionali:
- fondi e asset managment
-banche
- assicurazioni e fondi pensione
- istituzioni e banche centrali (diventate protagoniste negli ultimi anni)
La size minima è 300 milioni (per assicurare liquidità al mercato secondario) ma la prassi di mercato è 500 (benchmark): le emissioni con size 300 mln ci sono più che altro quando l’emittente è un high yield. Ci possono essere anche emissioni con size maggiori al bilion che sono dette emissioni jumbo (es. apple)

Question 91

chi sono le ssa?

Answer 91

sovereign: governi che per finaniarsi usano debito.
suprantaural: ad es. esm,ibm,the world bank
agency/subsovereign: per essere qualificati come agenzia bisogna soddisfare uno di questi 4 requisti:
1)posseduta in tutto o in parte dallo stato;2)avere una garanzia diretta o indiretta del governo; 3)avere una missione pubblica;4)essere fondata e operare sotto la legge pubblica

Question 92

qual’è il minimo ammontare richiesto per assicurare liquidità a un bond?

Answer 92

è 300 milioni (per assicurare liquidità al mercato secondario) ma la prassi di mercato è 500 (benchmark): le emissioni con size 300 mln ci sono più che altro quando l’emittente è un high yield.
ci possono essere anche emissioni con size maggiori al bilion che sono dette emissioni jumbo (es. apple)

Question 93

qual’è la differenza tra un bond e un loan?

Answer 93

la differenza è la liquidità. mentre il bond ha un mercato secondario in cui può essere negoziato ed eventualmente venduto dal contraente prima della scadenza, il loan è un contratto bilaterale tra 2 controparti. per assicurare liquidità nel mercato secondario bisogna che l’emissione nel primario abbia una size importante, per questo motivo la size minima per i bond è 300mln.

Question 94

cos’è il tasso mid-swap?

Answer 94

esso è la media tra bid e ask del tasso IRS (o eurirs) ossia l’interest rate swap (è un derivato tra 2 parti che riguarda lo scambio di un tasso fisso con uno variabile su un certo ammontare e data una certa scadenza). è il tasso che viene usato per prezzare tutte le operazioni a tasso fisso ed è anche il tasso che utilizzano le banche per prezzare un mutuo a tasso fisso e per gestire le loro esposizioni al tasso.
il mercato dello swap (?) è un mercato iperliquido, è il derivato più liquido al mondo (nozionale superiore a 500 trilion): è questo che permette alle banche di offrire ai clienti la copertura del rischio di tasso, offrendo loro operazioni a tasso fisso

Question 95

a cosa è uguale il reoffer yield?

Answer 95

il reoffer yield (si chiama cosi perchè è come se le banche sottoscrivino l’obbligazione con l’emittente e poi la rivendano subito all’investitore) è il nome corretto per indicare l’ ytm all’emissione ed è uguale a: tasso di riferimento (euribor/midswap; essi si muovono nel tempo) + rischio di credito dell’emittente (spread che l’emittente deve pagare per il suo rischio di credito e quindi legato al suo rating) detto FV (issuer fair value, questo nome può anche venir usato per indicare la somma tra mid-swap e spread sul mid-swap) + NIP ossia new issue premium (piccolo rendimento che talvolta viene aggiunto per fare in modo che i compratori comprino il bond sul mercato primario piuttosto che sul secondario, chiaramente è presente tipicamente quando l’emittente ha già dei bond sul secondario): può essere positivo (di solito 1 o 2 bps; ad es. nel caso di SIAS è stato di 2 bps) o nullo (se non c’è) ma anche positivo.
Il tutto è espresso in bps (100 bps=1%)
(guarda grafico su slide)

• l’euribor è il tasso a cui le banche si scambiano flussi a breve termine (overnight) nel mercato europeo; è usato da tutto il mondo per le operazioni a tasso variabili (che però sono quasi assenti nelle emissioni corporate)

Question 96

cos’è il reoffer spread e qual’è la differenza con initial price thought e guidance?

Answer 96

è lo spread FINALE sul reference rate (euribor o midswap) chè è usato per prezzare il bond (espresso in bps). L’IPT è il reoffer spread INIZIALE al quale il bond è annunciato al mercato espresso come range o area. La guidance è il L’ipt RIVISTO durante il processo di bookbuilding, anch’esso espresso come range e sempre in bps

Question 97

guarda grafico su snapshot of key palyers slide 10

Question 98

come avviene il placement dei bond per le SSA?

Answer 98

• syndication (emissione cordinata da un gruppo di banche congiunte che supportano l’emissione)
• auction (aste, meccanismo più usato in italia)
• private placement (negoziazione bilaterale, non molto diffusa nel mondo governativo)

possono essere usate tutte e 3 le modalità per stati e supranational e solo le prime 2 per agency/subsovereign.

Question 99

qual’è la tipica capital structure delle istituzioni finanziarie ?

Answer 99

in ordine di subordinazione crescente sono:
- covered bonds (poco diffuse, hanno un portafoglio segregato, presso un veicolo, di titoli di cui gli investitori possono rivalersi in caso di default dell’emittente. sono quindi bond meno rischiosi e perciò con rendimenti più bassi.
-senior unsecured (sono i più diffusi, ad es. i bond emessi da pirelli erano unsecured bond): sono bond plain vanilla in forma bullet listati su un mercato regolamentato. Si dividono in senior preferred (hanno un grado superiore rispetto alle altre obbligazioni non garantite) e non preferred (hanno un grado minore delle preferred). si possono eventualmente garantire segregando ad es. un asset.
- tier 2 (securities listate su un mercato regolato o listato; callable); deve essere maggiore del 10,5%.
- tier 1 (securities che incorporano caratteristiche dell’equity, scadenza perpertua e callable format). deve essere maggiore del 8,5%.
-core tier 1 (common equity, riserve e utili non distribuiti). deve essere maggiore del 7%.

guarda grafici

Question 100

qual’è la tipica capital structure delle assicurazioni ?

Answer 100

Ci sono i Senior Unsecured, come nel caso precedente, ma non si dividono in Preferred e Non-Preferred. Poi ci sono le Tier 3, che sono titoli subordinati, solitamente Bullet. Poi ci sono le Tier 2, che hanno dimensioni standard, in formato Callable o Bullet, e rating più basso dei Senior. I Tier 1 Restricted, che incortano caratteristiche dell’equity. I Tier 1, che sono come nelle banche. E i Restricted Tier 1, che consistono in Utili, Trattenuti, Equity e Riserve.

guarda grafici

Question 101

qauli sono le 4 macro-categorie di strumenti corporate?

Answer 101

• rated investment grade: emissioni in cui l’emittente, investment grade (cioè fino a BBB- cioè con una PD max. di 2%), si è fatto dare il rating (di solito almeno 2) da un agenzia esterna, la size minima è 300 mln ma la prassi è 500 mln. questa categoria rappresenta tradizionalmente la grande maggioranza delle transazioni di corporate dcm in europa (e in italia in particolare). sono in forma bullet.
• rated high yield: emissioni con rating speculative grade (high yield: da BB+in giù; cioè con una PD maggiore al 2%), molto presenti in europa, la size minima qui è 150mln. tradizionalmente high yield debit era stato usato in europa principalmente per operazioni di lbo ma negli anni recenti la quota di bond high yield emessi dalle corporate sta aumentando. possono essere bullet o con callable format.
• unrated: aziende che emettono bond senza farsi emettere un rating; è un modo di emettere più veloce e meno costoso che possono fare aziende con una certa notorietà come ad es. pirelli nella prima emissione del 2018 (bisogna però ricordare che alcuni fondi pensione e altri istituti per statuto NON possono investire in bond unrated). il taglio minimo di questi bond è 250 mln e sono in formato bullet. è un metodo di emissione che si sta usando sempre di più in europa.
  hybrid: securites che incorporano cartteristiche dell’equity; sono ibridi tra bond e azioni come ad es. obbligazioni convertibili (taglio minimo è 250 mln). hanno scadenza perpetua e un callable format.

Question 102

quali sono le tier in cui si possono dividere le aziende italiane emittenti?

Answer 102

• tier 1 (the usual suspects): quelli che emettono con una certa frequenza (tra cui tutte le principlai banche)
• tier 2 (sophomores): quelli che hanno fatto già un esperienza e si apprestano a diventare emittitori frequenti
• tier 3 (freshmen): clienti alla prima emissione; possono anche essere nomi noti
  -tier4 (more to come): tutti quelli che ancora non hanno i requisiti ad emettere bond sul mercato

Question 103

qual’è la catena di valore del DCM? ossia chi sono gli attori nel modo del dcm dell’emissione del debito.

Answer 103

ci sono chiaramente emittente e venditore e 3 departimenti della banca:
il team di origination (private side o sell side) svolge attività di marketing e pitching; ha un dialogo continuo con clienti e potenziali clienti (emittenti) e cerca le finestre ideali per emettere (i clienti vengono poi anche aiutati nella redazione del prospetto dal team legal), questo team accompagna anche l’emittente durante il roadshow e si occupa di mantenere relazioni continue con esso. il team di origination opera quindi sul private side: le informazioni che si scambia con il cliente non sono pubbliche.
il syndacate desk (team di syndication) è l’interfaccia tra mercato primario e secondario: interagendo con origination (che si occupa di sell-side) e sales (che si occupa di buy-side) fa in modo che domanda e offerta siano sempre matchate. esso mantiene anche contatti continui con le altre banche del syndacate (l’emissione di solito non la fa mai una sola banca ma un sindacato, quando la ha fatta una sola è sempre finita male anche per banche blasonate come goldman; ad es. per il caso PIRELLI di un semplice senior unsecured benchmark (ossia 500mln) c’erano 7 banche!; servirebbe avere un tool ben diversificato di banche per le sales). durante il processo di book-building il syndacate desk collezione gli ordini degli investitori e a book chiuso, alloca e prezza il deal.
il team di sales (opera nel public side) ha i contatti con i potenziali investitori (assicurazioni, asset man. ecc..); lavora a stretto contratto con il syndicate per assicurare che i dubbi degli investitori siano affrontati. durante la transazione del bond il team di sales è responsabile di vendere i paper agli investitori.
C’è anche il team di ricerca che emette pezzi a supporto dell’emittente ma tramite informazioni pubbliche (come il team di sales anche la ricerca non può entrare in contatto e scambiarsi info. con il team di origination)

Il team di sales e quello di origination NON possono scambiarsi informazioni (c’è un chinese wall).

Question 104

quali sono le 5 fasi del processo di emissione del debito?

Answer 104

• pitching e marketing per arrivare al MANDATO.
• documentazione
  -spread guidance e marketing
• esecuzione (comprende bookbuilding, allocazione e final pricing)
• completamento della transazione (securities settlement)

in tutte le fasi il team dcm deve lavorare in compliance con le nuove regole della mifid 2

Question 105

in cosa consiste l’attività di fase 1 del processo di emissione del debito?

Answer 105

in primo luogo consiste in un’analisi del mercato e dei possibili emittenti per cercare di essere pronti a proporre a clienti e potenziali clienti strategie e opportunità da sfruttare.
vengono poi svolte attività di marketing e di pitching (dcm incontra i clienti (aziende, fig e ssa) su base regolare per capire i loro bisogni e proporre efficenti strategie basate sulle analisi di mercato e delle comparabili fatte al punto precedente) con l’obbiettivo di prendere il MANDATO, che è il contratto di collocamento con cui il cliente (emittente) conferma di emettere il bond tramite la tua banca (e altre: syndacate); esso rappresenta il punto di PARTENZA per l’esecuzione dell’emissione di un bond. Per ottenere dei mandati è cruciale monitorare costantemente le condizioni di mercato e aggiornare i possibili clienti qualora si presentassero delle finestre favorevoli.

Question 106

in cosa consiste la fase 2 del processo di emissione del debito?

Answer 106

nella documentazione. essa può essere strutturata in 2 strutture alternative:
- EMTN program: è una documentazione ombrello adeguata per emittenti frequenti e per emissioni di bond classici che garantisce maggiore flessibilità in termini di timing e una maggiore possibilità di sfruttare opportunità in quanto più veloce.
in pratica si fa un contratto standard ombrello sotto cui posso decidere di emettere in maniera veloce più bond, un programma d questo tipo permette di emettere velocemente altri bond e quindi di sfruttare al meglio le finestre di mercato favorevoli; con un emtn si può arrivare ad emettere in qualche giorno (periodo che si è ridotto con il covid). questo programma è usato in particolar modo dai frequent issuer; è possibile fare un programma di questo tipo ANCHE se non si ha in mente di fare un emissione a breve (pirelli ha fatto un programma emtn un anno prima dell’emissione in modo da avere un fraework già approvato)
- stand-alone prospectus: documentazione valida solo una volta per uno specifico tipo di transazione, è un prospetto ad hoc normalmente usato da chi è al debutto (ad es. SACE nel 2015 per il suo bond inaugurale ha usato uno standalone prospectus). chiaramente deve essere designato in compliance con la regolamentazione. Richiede tempi più lunghi (circa 6 settimane) e costa di più.

TUTTE le fasi successive del processo di emissione del debito sono uguali a prescindere dal programma usato.

guarda slide 26

Question 107

in cosa consiste la 3°fase; di spread guidance e marketing?

Answer 107

la spread guidance è la fase in cui il team di origination inizia a lavorare per dare una sorta di guidance sul prezzo (spread guidance per l’appunto); per farlo si guarda al settore dell’emittente e al prezzo dei bond quotati delle comparabili. gli step sono:
1) analisi dei bond circolanti dell’emittente, se ci sono, da usare come benchmark (ad es. è stato così nel caso dell’emissione di SIAS)
2) definizione delle comparabili e loro analisi
3) selezione dei comparabili con lo stesso rating del emittente in questione e osservazione dei loro spread sul mercato dei bond
4)definizione dello spread sul tasso benchmark (es. mid-swap) basato sulle variabili definite ai punti precedenti).
nel caso di pirelli, visto che non aveva un mercato secondario si sono prese un tool di comparabili basandosi su settore, area geografica (valuta) e rating e si è andato a vedere, sulla stessa scadenza del bond che voleva emettere pirelli, il loro pricing (le operazioni si prezzano sempre come SPREAD SUL midswap)

prima dell’annuncio del deal avviene uno sforzo di marketing che si realizza tramite un roadshow di 2/4 giorni (spesso fisico ma dopo il covid anche online, pirelli si è potuta permettere di farlo di 2 giorni perchè è molto conosciuta e aveva già fatto un roadshow fisico 5 anni prima; al contrario SACE ad es. ha fatto un roadshow di 6 giorni; nei roadshow tipicamente ci sono incontri one-to one per gli investitori più importanti e incontri di gruppo per gli altri). E’ una fase cruciale (anche per l’equity dove però i tempi e la complessità sono maggiori) in cui l’emittente accompagnato dalle banche del syndacate, va a presentare l’operazione agli investitori e a rispondere alle loro domande e che se costruita bene, permetterà all’operazione di riscontrare SUCCESSO. il roadshow è gestito dalle banche, l’emittente si fa guidare ma è fondamentale che ci siano dei rappresentanti dell’emittente (prima del roadshow essi vengono anche istruiti dalle banche su come rsipondere). durante il roadshow le banche raccolgono i feedback dagli investitori (i cosidetti “indication of interest (IOI)” che sono manifestazioni di interesse non vincolanti) che permettono alle banche di capire l’appetito per l’emissione e fare fine tuning sul prezzo. (mete: londra, milano, frnacoforte, parigi, zurigo, amsterdam). nel roadshow gli incontri one-to-one sono riservati ai clienti più importanti e quelli di gruppo ai meno impoartanti (importanza in termini di ammontari che vogliono investire)
è il team di sales che segue questa parte.

Question 108

in cosa consiste la fase di esecuzione (fase 4 del processo di emissione del debito)

Answer 108

questa è la parte più importante del processo. gli step principali sono:
- annuncio dell’emissione con dettagli tramite financial info providers (es. bloomberg, reuters). dopo l’annuncio l’operazione può ancora saltare se succede qualcosa che aumenta fortemente la volatilità del mercato es. torri gemelle)
- bookbuilding (creazione del libro, fase importantissima in cui si ha il processo con cui le banche prezzano un operazione di debito (ma anche un IPO)). i bookrunners (sono le banche incaricate dell’emissione) raccolgono ordini dagli investitori e costruiscono l’orderbook
- final terms in cui si decidono spread e size finali
-allocation: sono le banche (emittente non ha alcun potere qua) a decidere come allocare le quantità (processo PRIVATO) e lo fanno in modo DISCREZIONALE basandosi su alcuni fattori come reputation dell’investitore, relazione con l’investitore ecc.. (anche per questo il rapporto tra investitori e banche è totalmente collaborativo).
-final pricing: quando libro degli ordini e reoffer-spread sono fissati i bookrunners stabiliscono il prezzo del bond (ossia quanto reoffer yield mettere nella cedola e quanto nel prezzo)
-communications: bookrunners pubblicano nuovi dettagli dell’operazione su reuters, bloomberg ecc..

Question 109

in cosa consiste la fase di securities settlement?

Answer 109

rappresenta la fine del processo di emissione e di solito avviene 5 giorni dopo il pricing. Durante questa fase gli investitori consegnano i fondi all’emittente che gli consegna invece il titolo (con il relativo ISIN) che da quel momento sarà negoziabile sul mercato secondario nella borsa scelta. Il regolamento si considera completato quando tutti i fondi sono stati trasferiti agli emittenti. Tendenzialmente (come nel caso Pirelli) questa fase è seguita dalla banca global cordinator.

Question 110

come si esegue in dettaglio il processo di bookbuilding nel dcm?

Answer 110

si utilizza un internet-based-book-building tool (chiamato e-orderbook) per monitorare gli ordini in tempo reale e scaricare la lista degli ordini (con le info specifiche su di essi) per analizzarli aiutandosi con dei grafici con le distribuzioni per regioni e investitori e con le sensitivities analysis (dopo aver scaricato i dati su excell).
l’indicativa timetable della giornata è:
8:45: due diligence call
9:15: go/no go call
9:30: deal annunciament con initial price thought (fatto in base ai feedback ricevuti nella fase di marketing: il rapporto tra banche e investitori è molto collaborativo)
11: price guidance (in base alla domanda): è una sorta di primo feedback che viene dato agli investitori su come stanno andando gli ordini (che ancora sono non vincolanti; ma se gli investitori dopo averli messi li tolgono o non rispettano le indicazioni indicate le banche se ne accorgono e investitori perdono reputazione: ricordiamoci sempre che sono le banche a decidere in modo discrezionale quanti fondi allocare). qui se l’ammontare di ordini è molto maggiore della size benchmark (come in pirelli dove era 7 volte, il valore minimo di confort è circa 2/2,5 volte) la price guidance può essere cambiata (spread diminuito perchè le banche si accorgono che ci sono tanti compratori che comprerebbero a meno) e può venire aggiornata anche la size (ad es. in pirelli è passata da 500 mln a 600 mln).
infine in questa fase spesso viene data l’indicazione di quanti minuti mancano al momento in cui gli ordini potrebbero non essere più accettati (guarda caso pirelli)
12:30: final terms: viene fissato lo spread definitivo (può scendere ancora rispetto a prima, come ad es. è succeso nel caso pirelli)
13: release allocation (il processo di allocation è discrezionale delle banche, spesso c’è un pò di faida tra le banche e tendenzialmente la global cordinator ha un pò più potere delle altre), l’allocazione è privata. qui viene data anche la possibilità di hedging. il ytm (reoffer yield) a sto punto è fissato ma ancora non si sa come sarà distribuito tra cedole e prezzo sotto o sopra alla pari.
nell’allocazione tipicamente viene allocata una parte MOLTO PICCOLA agli hedge fund perchè sono molto aggressivi e speculativi e creano quindi instabilità nel mercato secondario (come nell’ipo).
4: pricing (qui viene ufficialmente pubblicato com’è stato diviso in reoffer (ytm) tra cedole e prezzo.
5: free to trade

alla fine c’è un deal revue che è una sintesi dell’operazione (ad es. cè la mappa con le località dei compratori e con il tipo di investitori che hanno comprato))

Question 111

perchè pirelli ha deciso di emettere un sostainability bond e come funziona?

Answer 111

lo ha fatto per raggiungere una platea più ampia possibile di investitori siccome ormai alcuni investitori possono investire solo in sustainability fund.
ciò ha previsto di inserire nel 2 bond 2 requisiti di sostenibilità che ,se non raggiunti, producono uno step-up della cedola (maggior costo per l’emittente) in modo retroattivo (effetto memoria).
la fissazione e la verifica del raggiungimento degli obbiettivi è fatta da un impresa esterna pagata dall’azienda.

Question 112

guarda le 3 early redemption nel caso pirelli.

Question 113

fees di operazioni di emissione di bond?

Answer 113

generalmente circa 0.3/0.4% per inv. grade, 0.1/0.2% per ssa e 0.8/1.5% per high yield.

Question 114

qual’è la differenza tra ipo e seo e pp e abb e aumento di capitale? quale tra primary offering e secondary offering

Answer 114

IPO (Initial Public Offering): letteralmente è una operazione di collocamento di
azioni sul mercato, finalizzata alla quotazione della società emittente (primaryoffering): processo di listing per cui si rende public un azienda privata
* IPO vs SEO: le SEO (Seasoned Equity Offerings) sono le emissioni operate da società già quotate; la differenza base è il livello di informazione più alto che le caratterizza rispetto alle IPO (secondary offerings)
* IPO vs PP (Private Placement): il PP è un collocamento di capitale di rischio
negoziato con investitori istituzionali (Private Equity, in particolare); può riguardare emittenti quotati e non quotati.
* ABB (Accelerated BookBuilding): collocamento in tempi rapidi di quote rilevanti di capitale di una società quotata, gestita da un bookrunner.
* Aumento di Capitale (Rights Offering): una società quotata richiede nuove risorse al mercato, attraverso l’emissione di nuove azioni (diritti spettanti ai soci esistenti).
* Equity-linked note: uno strumento strutturato che abbina ad un bond una
componente opzionale. Il tipico esempio sono le obbligazioni convertibili, che
concedono la facoltà al sottoscrittore, a scadenza, di convertire il capitale in una
quantità predetermina di azioni dell’entità di riferimento, ad un prezzo strike prefissato.

GUARDA SCHEMA SLIDE 3 e league tables (tema americane e cinese; ipo+seo: govies (ssa) sono poco iportanti; molto più rilevanti corporate e fig a differenza dei bond dove I primi sono i fig e i secondi i govies; anche il valore dei deal è decisamente diverso da quello dei bond: decisamente inferiore perchè ci si quota una sola volta)
ipo: attività regina dell’ib perchè ci sono le fees più alte

Question 115

perchè le società si quotano?

Answer 115

ci sono 2 prospettive: motivazioni societari e altre tipiche dei soci:
per gli azionisti:
- smobilizzo dell’investimento: 1)exit (ad es. l’exit di un PE); 2)ciclo di vita dell’impresa (ad es. se l’imprenditore non ha eredi); 3) diversificazione del patrimonio
-privatizzazione (es. iri in italia, stato che deve uscire dall’impresa e lo fa tramite IPO)
-problema di agenzia (la disciplina del mercato aiuta ad allineare gli interessi e questo è un punto comune anche con la prospettiva societaria)

per le società:
- ottimizzazione della struttura finanziaria: fundraising e costo del cpaitale
-strategia di sviluppo: soprattutto se si vuole fare MeA che è molto più facile da fare se si è quotati perchè si ha una moneta per acquisire
- reputazione, visibilità e immagine (living in a fishball) verso investitori e competitors (es. prada che ha deciso di quotarsi ad hong kong)
- disciplina del managment (compensi basati su risultati ad esempio; valutazione di mercato e upgrade organizzativo!)

Question 116

quali sono i problemi e i costi delle società quando si quotano?

Answer 116

ci sono costi diretti e indiretti;
*quelli diretti si dividono in:
- one.off: oneri straordinari e specifici che paghi una tantum all’emissione ossia: 1) fee per le banche del sindacato e advisors (avvocati, commercialisti ecc..) che di solito sono tra 1.5% e 4%, che in america sono molto più alte, e 2) oneri di mercato in quanto bisogna pagare una somma agli organi di vigilanza e regolatori per quotarsi)
- ricorrenti: cioè 1) i costi operativi per: nuove strutture aziendali (per gestire la parte di mercato), info pubblica, investor relation (è una figura che non c’è nelle società non quotate) e 2) gli oneri di mercato e compliance (ogni anno paghi una sorta di fee a consob e alla borsa italiana per rimanere quotato).
*I costi indiretti sono connessi all’underpricing (ovvero quando l’ho prezzata troppo bassa e avrei potuto ottenere di più, ricorda che l’ipo si fa una sola volta!)

inoltre ci sono altri tipi di problemi:
-incremento difficoltà del processo decisionale (es. hai l’obbligo di aggiornamento trimestrali)
-peso del market disclosure e costi di compliance (devo rispettare una serie di normative apposite per le società quotate)
-pressione sui risultati a breve termine (trimestrali); bisogna continuamente dimostrare al mercato di performare bene.
- esposizione al rischio di scalata (takeover; cioè quando qualcuno vuole prendere il controllo dell’azienda cacciandomi)

Question 117

quali azioni possono essere emesse?qual’è la differenza tra OPS,OPV e OPSV?

Answer 117

OPS: (offerta pubblica di sottoscrizione; offer for subscription)): primary offering; cioè un offerta di azioni di prima emissione; i fondi rimangono in azienda a supporto delle strategie aziendale (di fatto sono aumenti di capitale).
OPV: secondary offering (offer for sale); cioè è un offerta di azioni già in circolazione (sono un disimpegno di azionisti come può essere un PE); i fondi vanno a chi vende le azioni (azionisti)
OPSV: offerta mista (es.anima) dove in parte sono i soci che vendono e in parte si fa aumento di capitale.
L’implicazione fondamentale è la destinazione dei capitali raccolti.

la scelta sul se sia meglio una o l’altra dipende dal tipo di operazione e dal tipo di motivazione del venditore.

Question 118

a quali categorie di investitori si rivolge di solito l’ipo? A chi sono dedicate di solito la tranche retail e quella istituzionale?

Answer 118

la distinzione fondamentale è tra public offering che è un offerta rivolta a tutti gli investitori (es. ipo) e private offering che è rivolta solo agli istituzionali.
l’ipo si rivolge normalmente a due categorie distinte di investitori:
-tranche retail (richiede un lavoro extra perchè devo redigere un prospetto
e ho molta più regolamentazione in cui devo comunicare ex-ante le regole di allocazione (es. pro-quota, a sorteggio, minimo lotto garantito ecc.) a differenza di quanto accade per gli istituzionali dove l’allocazione è discrezionale.)
-istituzionale che è fondamentale per il processo di creazione dei prezzi.

la scelta della trance retail e della sua quantità dipende dalla tipologia di società che si sta quotando: le aziende più note sono quelle che tendenzialmente fanno tranche retail più importanti. in ogni caso la tranche istituzionale è generalmente più importante (70/80%; in italia il dato medio degli ultimi anni per le tranche retail è circa 10%). date certe condizioni è possibile che ci sia un clawback verso il retail (ovvero in caso di forte domanda si può aumentare la tranche retail e ridurre quella istituzionale). la tranche retail è di norma dedicate al mercato domestico (la compliance per il retail nei mercati esteri è complessa e costosa)mentre la Tranche istituzionale normalmente è globale, cioè si rivolge agli
investitori nazionali ed esteri. Tuttavia vi sono alcuni casi (grandi emittenti: Nokia, Enel, ecc.) di multiple public
offerings (a tutti gli investitori, in diversi paesi).
i fattori guida del retail sono: brand dell’emittente, presentazione sui media ,stato generale del mercato e presenza di incentivi

Question 119

in che mercato può avvenire la quotazione? da cosa è guidata la scelta?

Answer 119

Dal punto di vista geografico (dove quotarsi), l’offerta è distinta tra:
➢ Mercato domestico
➢ Mercati internazionali
* Dal punto di vista degli investitori, si distingue tra:
➢ Tranche retail: è di norma dedicate al mercato domestico, la compliance
per il retail nei mercati esteri è complessa e costosa.
➢ Tranche istituzionale: normalmente è globale, cioè si rivolge agli
investitori nazionali ed esteri. Tuttavia vi sono alcuni casi (grandi emittenti: Nokia, Enel, ecc.) di multiple public
offerings (a tutti gli investitori, in diversi paesi).

La distinzione di base è tra:
➢ quotazione singola (home market vs foreign market);
➢ quotazione mutipla cioè dual listing (Borsa nazionale e una o più Borse estere – dual / multiple listing. è una tendenza ormai molto rara (era un trend di qualche anno fa prima dello sviluppo tecnologico e quindi della sempre maggior globalizzazione di borse e investitori)
* La scelta di una Borsa di quotazione estera si spiega per:
1) L’emittente opera in una nicchia e tutti I competitor sono quotati in uno specific
mercato (e.g. tech companies al Nasdaq);
2) necessità di ottenere visibilità perchè sta perseguendo una strategia di M&A;SENO ad esempio faccio la maggior parte dei miei ricavi li e ho bisogno di notorietà li. (LA visibiltà è il driver PIU’ importante)
3) accesso ai mercati più liquidi e/o a più alta reputazione

• I vantaggi si combinano con diversi problemi:
  ➢ onerosità della duplicazione dell’informativa societaria;
  ➢ minore liquidità del secondario e pericolo di progressivo accentramento
  del trading in un solo mercato (flow back).

Question 120

quali sono i principali attori coinvolti in un ipo?

Answer 120

il ruolo fondamentale e più importante (ruolo pivot, è anche il più pagato) è quello del global cordinator che può essere rappresentato anche da più banche. poi ci sono tutti i consulenti (banche del sindacato, big four, legali (sono operazioni molto ricche per loro) ecc..), i financial pr che fanno coverage sui media e si occupano di gestire le comunicazioni durante il processo (in particolare quelle negative),il roadshow cordinator, i VDR provider e i printer (ormai non più utilizzati perchè è tutto digitale). ci sono poi le autorità del mercato come consob e sec e le borse che sono soggetti privati come euronext e nasdaq

Question 121

qual’è la funzione del global cordinator?

Answer 121

è il ruolo (può essere anche di più di una banca) più importante (e più pagato) e coopera e coordina le altre banche del sindacato e i consulenti durante tutte le fasi del processo :sia private side (industry e coverage, ecm,ecm syndacate) che equity side (equity research, equity sales). alcune delle funzioni più importanti che svolge sono:
- occuparsi delle strutture
-cordinamento della due diligence
-cordinamento del prospetto e dei documenti di disclosure
-coordinamento con borse e consulenti
-valutazione
-manetenere relazioni con gli investitori chiave
-presentazione del roadshow
-è l responsable del bookbuilding
-underwriting e altre procedure legali.
-aftermarket support

il GC è scelto dall’emittente in base alle sue relazioni (es di WOLSKSWAGEN e morganstanley) e all’attività di pitching svolta dai possibili candidati; dopodichè di solito è il GC stesso a indicare e consigliare all’emittente le altre banche da inserire come joint GC.

Question 122

chi sono gli altri advisor in un ipo?

Answer 122

auditors (financial due dilgence, review of financials ecc..), business consultant (preparano report ecc) ,financial pr ,VDR (tutti documenti vengono messi in un sito a cui gli investitori hanno accesso); roadshow cordinator (organizza gli aspetti di gestione e logistica del roadshow)

Question 123

qual’è la struttura del sindacato in un ipo? E quali sono le funzioni del gc?

Answer 123

Un sindacato si articola normalmente su 3 livelli (macroruoli):
➢ Managing group (ruolo chiave): Global Coordinator(s); bookrunner/ joint bookrunners; (queste tra le altre cose fanno attività di market making nel aftermarket)
➢ Non managing underwriters: co-lead managers;
Questi 2 gruppi assieme formano l’underwriting group
➢ Selling banks (ruolo junior; tipicamente sono banche secondarie più piccole che aiutano a collocare la tranche retail; es. le banche regionali con le azioni di poste): manager/co-managers (banche incaricate del collocamento).
Il Global Coordinator è responsabile di: (1) due diligence (2) roadshow (3) bookbuilding (4) allocation
(5) aftermarket.

GUARDA GRAFICO SLIDE 19

Question 124

QUALI SONO LE 5 FUNZIONI DEI SINDACATI DI COLLOCAMENTO E GARANZIA?

Answer 124

1)GARANZIA per il cliente (origination, underwriting, placement):
- “best effort”: semplice collocamento, nessun impegno da parte del consorzio; non c’è nessuna clausola scritta che obblighi le banche (non si assumono nessun rischio sul bilancio). E’ la clausola più tutelante per la banca e anche quella PIU’ utilizzata per fare ipo. (si parla comunque di underwriting perchè le banche sottoscrivono a libro chiuso per poi rivendere subito le quote agli investitori)
- “standby underwriting” (consorzio di garanzia): le banche si impegnano a sottoscrivere le quote
di invenduto; c’è un rischio di bilancio. è LA TIPICA forma per gli aumenti di capitale (es. unicredit dove siccome il rischio era tanto poichè l’aumento di capitale era ingente le banche del sindacato erano 27)
- “firm commitment underwriting / bought deal (assunzione a fermo): acquisto diretto dei titoli da parte del consorzio e collocamento al mercato. è un caso estremo, rarissimo, in cui le banche sono super convinte del successo dell’operazione, non è neanche ben accetto dall’emittente perchè c’è un conflitto di interessi forte.
2. INFORMAZIONE:
- le banche partecipanti sono i principali canali di informazione; questo fa si che si prezzi meglio.
gli aggiustamenti nel prezzo siano più probabili in sindacati più estesi.
3. CERTIFICAZIONE:
- maggiore è la reputazione delle banche, minore l’incertezza (e l’UP), certificando la qualità
dell’emittente: gestisco meglio l’incertezza nel pricing.
- la reputazione è associata al market share nell’underwriting e al livello raggiunto nelle league
tables.
4. RICERCA (il team di ricerca fa l’equity story precedente al roadshow):
- serve anche dopo: l’aftermarket coverage influenza il trading e la liquidità;
- le banche con un buon ranking di ricerca hanno un vantaggio competitivo. (alcune banche sono specializate su alcuni settori e altre su altri)
5. MARKET MAKING:
- il market making, dopo che il titolo è quotato, aumenta la liquidità;
- le banche del managing group sono normalmente market maker

Question 125

come vengono distribuite le fee tra il sindacato?

Answer 125

Tutte le fees degli intermediari (nel senso della spartizione percentuale tra le banche) vengono decise prima. Chiaramente le componenti decisamente più alte vengono assegnate al managing group. (GUARDA grafico slide 22). tendenzialmente circa il 90% (i global cordinators prendono circa 3 volte i joint bookrunners) al managing group e 10% ai non-managing underwriter.
nel caso PORSCHE i joint global cordinator hanno preso il 70% delle fees e i joint bookrunners il 30% mentre i co-lead manager avevano una quota al di fuori di questa percentuale.

Question 126

quanto dura il processo dell’ipo? quali sono le fasi del processo?

Answer 126

è un processo molto più lungo di quello del debt (non è paragonabile neanche allo standalone prospectus) perchè si tratta di un cambio radicale.
oltre alla fase dedicata alle attività preparatorie (Delibera del CdA e scelta del team di advisors; messa a punto della struttura societaria:
- Governance (amministratori non esecutivi e indipendenti);
- Organizzazione (Investor Relator;sistema di incentivi del top
management);
-Amministrativo/-contabile (auditing dei conti,strutture
operative).
e Metodologie di valutazione) che dura dai 4 ai 6 mesi, c’è la fase di preparzione ed esecuzione (private phase, le banche firmano l’lpa e da li ciò che fanno può essere oggeto di indagine) e la fase di marketing (una parte semipublic, dove ci sono gli early-look investor meeting in cui si inizia a sondare gli interesssi degli investitori, e una public phase) che in totale durano circa altri 6 mesi. la fase di marketing è quella che richiede più lavoro e tempo (3/4 mesi) e si divide in:
analyst education (presentazione dell’equity story) ,investor education (si diffonde l’equity story agli investitori),bookbuilding e roadshow (si raccolgono i feedback, al contrario del debito il bookbuilding parte assieme al road show e non dopo),pricing/allocation (si decidono pricing e allocazione)

nel processo di roadshow (che qui al contario del debito sura 2 settimane circa: molto di più) al contrario del debt si raccolgono degli ordini (non ancora vincolanti però) con cui si crea una waterfall per iniziare a prezzare.

Question 127

come avviene la definizione del prezzo?

Answer 127

essa è la cosa più difficile in quanto spinta da due interessi contrastanti: l’emittente e gli investitori. piramide: si parte da un range e si restringe mano a mano.il prezzo è un risultato complessivo che parte dall’equity story e si sviluppa tramite il processo informativo del pre-marketing e l’analisi dei fattori di stima del price range: valutazione, obbiettivi aziendali, feedback investitori e condizioni del mercato. il passo successivo è qullo più tecnico dei meccanismi di pricing:
- bookbuilding (open price)
-fixed price
auction (google quasi un unicum)

Question 128

PERCHè IL BOOKBUILDING è IL METODO PIU’ EFFICENTE PER PREZZARE? mentre fixed price e auction non sono usati praticamente mai.

Answer 128

perchè si ha un continuo scambio di informazioni tra 2 parti che in teoria sono in conflitto di interesse ossia l’emittente, rappresentato dalle banche del sindacato, e gi investitori. ciò può avvenire perchè l’allocazione delle quote degli istituzionali è discrezionale per le banche del sindacato facendo si che ci sia una certa fiducia tra banche e investitori e ciò spinge gli investitori ad un approccio costruttivo: aiutare le banche ad avere ordini tali che gli permettano di creare una mini-funzione della domanda (in questo senso gli ordini più completi sono gli ordini step).
gli investitori sarnno incentivati a comportarsi in modo costruttivo peer farsi che gli vengano assicurate più quote e per acquisire reputazione, siccome sicuramente avranno anche fare con le banche del sindacato in altre operazioni.

GUARDA LA PIRAMIDE (si parte dalla valuation e poi con la waterfall e le sensitivity analysis si fa fine tuning) SU COME SI FORMA IL PREZZO

Question 129

perchè il prezzo è la variabile chiave di un ipo?

Answer 129

-condizioni di incertezza (per esempio rispetto a seo o bonds)
-esprime il livello di efficenza del mercato primario
-risulta dall’equilibrio tra interessi dell’emittente/azionista e dell’investitore (money left on the table vs immagine negativa)
-condiziona l’efficenza del mercato secondario.

Question 130

perchè il bookbuilding è l’approccio largamente più utilizzato?

Answer 130

è stato l’approccio principale negli stati uniti e si è diffuso in europa e asia per la forte presenza in questi territori di IB americane. èconsiderato potenzialmente il modo più efficace per produrre informazioni dall’interazione con i potenziali investitori per questi 3 motivi:
- pricing informato: continuo scambio di feedback tra sindacato e potenziali investitori (approccio collaborativo)
- allocazione discrezionale (allocazione è un processo privato; per lr l’allocazione retail è diverso; devi stabilire subito il meccanismo che andrai a usare)): è l’arma con cui le banche del sindacato possono premiare gli investitori più collaborativi ossia quelli che hanno dato feedback il più complleti possibili.
per le tranche retail il meccanismo di allocazione invece deve essere determinato ex-ante (sorteggio,allocazione pro-quota, possibilità di un minimo lotto garantito a tutti ecc..)
-base azionaria stabile: il sindacato può scegliere in maggioranza investitori che nei feedbak dichiarano di essere long-term investor e non speculativi: ciò permette di dare quella stabilità al prezzo del titolo nel post-ipo che è fondamentale per il successo dell’operazione. se l’investitore dichiara di essere long-term e poi vende subito la banca se ne accorge e la prossima volta non gli alloca più quote (anche qui l’allocazione discrezionale è un arma)

Question 131

quali sono i tipi di ordini (ancora non binding) che il cliente può piazzare nel processo di bookbuilding?

Answer 131

ci sono tre tipologie di ordini che, in ordine di crescenza informativa sono:
1) strike bid: senza limiti, viene espresso solo il numero di azioni o l’ammontare che l’investitore desidera comprare. l’investitore qua non sta dando nessun feedback in termini di valuation in quanto non da indicazioni di prezzo.
2)limit bid: l’investitore fissa il prezzo max. che si è disposti a pagare per azione (almeno ti da un info aggiuntiva sul cap: indica un livello di esclusione: se l’ordine ha limite infinito è top)
3)step bid: l’investitore fa richieste multiple per diversi livelli di prezzo: sono gli ordini più completi in senso informativi e consentono al sindacato di creare una mini-funzione di domanda. gli investitori che fanno questi ordini sono i più collaborativi e sono perciò quelli che avranno più probabilità di essere allocati nel processo di allocazione discrezionale del sindacato.

Question 132

come si fa la curva di domand e a cosa si guarda?

Answer 132

Dopo aver raccolto tutti gli ordini, si crea una curva di domanda (generalmente caratterizzata da oversubscription), ma la banca, oltre alla curva di domanda, guarda soprattutto alla tipologia di investitore e quindi alla qualità dell’investitore quando alloca. Infatti accorpa le domande in base alla qualità dell’investitore (in base alla categorie di tier), dove quest’ultima è determinata dal fatto che l’investitore collabori per il pricing, dal fatto che l’investitore sia a long term (es.asset managment,fondi assicurativi,sgr ecc..) e quindi abbia un approccio strategico che non sia un hedge fund e dalla reputazione che l’investitore ha acquisito con le banche nel corso degli anni e da ltri fattori come mnazionalità. (l’ideale sarebbe che gli investitori long-ony coprissero almeno una volta il book)
la banca deve quindi trovare il giusto compromesso (equilibrio) tra prezzo più alto e qualità degli investitori maggiore.

Question 133

qual’è l’andamento ideale del prezzo dopo un operazione di ipo?

Answer 133

L’andamento ideale è che il prezzo abbia una leggera e stabile crescita dopo l’emissione. Questo perché si usa la logica dell’underpricing, ovvero si prezza leggermente meno per lasciare qualche cosa ai clienti, che saranno così più incentivati a collaborare alla Waterfall. Chiaramente la crescita non deve essere eccessiva, perché sennò le banche perdono reputazione e gli emittenti, alla prossima volta, non vorranno più lavorare con esse. Non deve chiaramente neanche il prezzo scendere perché ci andrebbero a perdere gli investitori che non vorrebbero più lavorare con le banche. si usa la logica dell’underpricing.

Question 134

quando la curva di domanda è forte e quando è debole?

Answer 134

global cordinator in base alla dimensione della domanda sceglie il prezzo.
La domanda di mercato è forte quando copre tutto il range di prezzo, è debole quando ricade all’interno della forchetta di prezzo iniziale, e è insufficiente quando ricade prima della forchetta di prezzo. Se la domanda è debole, si può decidere di ridurre il numero di opzioni da offrire, o nei casi più gravi di rimandare a tempi migliori l’operazione.

Question 135

Cos e l aftermarket e da cosa dipende?Cos e l aftermarket e da cosa dipende?

Answer 135

Per aftermarket si intende la fase successiva all’emissione con l’IPO, quando inizia l’attività sul mercato secondario. L’andamento delle azioni dopo il collegamento dipenderà da molti fattori, quali i risultati aziendali, l’equity research, gli investor relations programs, il market making, eccetera. Ma dipenderà anche da fattori specifici dell’IPO, come il pricing, che chiaramente influenzerà la stabilità del prezzo successiva, e soprattutto delle tecniche di stabilizzazione del prezzo che possono essere utilizzate, quali l’over-allotment e le clausole di lock-up e bonus share; esse devono essere scritte inizialmente. un buon esito dell’operazione di ipo dipende infatti dalla stabilità del prezzo nel secondario dopo l’operazione.

Question 136

Quali sono le tecniche di stabilizzazione del prezzo nell’aftermarket

Answer 136

Le possibili tecniche di stabilizzazione del prezzo sono l’overall allotment, che quindi implica l’utilizzo della green shoe option, le clausole di low cost e i bonus share.

Question 137

in cosa consiste il meccanismo dell overallorment

Answer 137

L’overallotment (1963) consiste nel collocamento da parte del Global Coordinator di una quota di azioni, generalmente tra il 12 e il 15%, in aggiunta alla montata dell’offerta. Questa quota è collocata allo scoperto, nel senso che il sindacato la prende a prestito dall’emittente attraverso un stock lending con scadenza di 30 giorni, dunque applica una vendita allo scoperto. Allo stesso tempo, il sindacato sottoscrive una call con strike price uguale al prezzo di IPO, chiamata green shoe, che può essere esercitata anche in modo parziale e ha la stessa scadenza dello stock lending, ovvero di 30 giorni. Questa call permette dunque di stabilizzare il prezzo nei giorni successivi all’emissione. L’obiettivo della banca non è fare trading extra, ma solo stabilizzare il prezzo, in quanto è molto più penalizzante la cattiva reputazione derivante da ciò. In particolare, se il prezzo aumenterà dopo l’emissione, le banche dopo 30 giorni semplicemente riscatteranno la call e riconsegneranno i titoli all’emittente. Dunque, in questo caso, la base di offerta (flottante) aumenta di quel 12/15%ce ciò attenua anche un pò la spinta al rialzo. Nel caso invece in cui scenda, entra in gioco la funzione stabilizzatrice del meccanismo. Questo perché le banche (in realtà tendenzialmente questo ruolo di continuo monitoraggio viene assegnato a una delle banche del sindacato) potranno comprare sul mercato a prezzi inferiori dei titoli, facendo così alzare il prezzo e facendolo stabilizzare. Dopodiché, potranno durante i 30 giorni, in modo continuativo, comprare e vendere, e quindi fare trading, in base all’andamento del prezzo del sottostante e stabilizzandolo così. Alla fine dei 30 giorni, le banche consegneranno i titoli in parte o totalmente all’emittente; la base di offerta potrà così essere aumentata in parte o non aumentata per nulla.
nel primo caso i margini del sindacato sono originati solo da fees mentre nel secondo c’è anche un trading margin: TUTTAVIA lo scopo del sindacato non è quello di fare trading e ottenere maggiori profitti ma semplicemente quello di stabilizzare il prezzo.

Question 138

in cosa cobsistono le clausole di lock-up e bonus share?

Answer 138

La clausola di lock-up regola contrattualmente la facoltà di disinvestimento degli azionisti rilevanti della società emettente. L’ipotesi più comune è quella di vietare ogni vendita di azioni per un periodo post-IPO di circa sei mesi. Nel caso di manager, il periodo di blocco può essere anche più lungo. La clausola può avere due obiettivi: Ridurre la pressione di offerta nel periodo post-IPO e dare un segnale al mercato che gli insider hanno un commitment sul futuro della società. Entrambi questi obiettivi hanno lo scopo di stabilizzare il prezzo nel mercato secondario. Non ci sono tuttavia forti evidenze di aftermarket più stabile in presenza di lock-up, ed anzi ci sono evidenze di andamenti negativi alla scadenza del lock-up.

l bonus share è una clausola che può essere inserita in un’offerta pubblica destinata agli investitori retail come incentivo ad acquistare o sottoscrivere i titoli offerti e a mantenerli per un determinato periodo di tempo ininterrotto, ricevendo così un quantitativo gratuito dei medesimi titoli. Dunque rappresenta un incentivo all’investitore per mantenere il titolo per un periodo di tempo interrotto (schema schema ad es. del bonus fedeltà del btp valore). Di solito dura circa un anno e anche qui ha l’obiettivo di stabilizzare il prezzo dei titoli nei primi mesi.

Question 139

Cosa si intende per SEOs?

Answer 139

Nel mondo equity, tutte le operazioni che convolgono un titolo azionario già emesso e quindi già sul mercato si dicono SEO (ono dette anche “follow-on offering”)La forma più famosa di SEO è l’aumento di capitale. Tuttavia, esistono anche l’ABB e gli equity links, ossia i bond convertibili. Come avviene per le IPO, le SEO sono generalmente effettuate tramite un consorzio bancario (interamente o parzialmente sottoscritte dal consorzio).

Question 140

cosa si intende per aumento di capitale?

Answer 140

Una rights offering è un’operazione di SEO in cui una società emette diritti di sottoscrizione agli azionisti esistenti che possono acquistare azioni di nuova emissione: lo scopo è quello di raccogliere dei capitali. Il meccanismo dei diritti permette agli azionisti di non essere diluiti (Ricordarsi però che è un diritto e non un obbligo). Tendenzialmente, mentre dietro l’IPO c’è generalmente una storia di crescita, dietro gli aumenti di capitale c’è spesso una storia trasformazionale come ad esempio un’operazione di acquisizione o, più probabilmente, un’operazione di restrutturazione aziendale (nel caso di FIG, spesso è associata alla necessità di aggiungere capitale aggiuntivo per arrivare al capitale regolamentare). Tendenzialmente, una compagnia annuncia un aumento di capitale quando vuole aumentare significativamente il capitale ma senza escludere gli azionisti esistenti. Data la loro forte natura trasformazionale, gli aumenti di capitale generalmente includono un lungo processo di roadshow ( Ad esempio, nel caso di unicredit, è durato 10 giorni)
Nella maggior parte dei casi, il prezzo delle azioni registra una performance negativa all’annuncio dell’offerta.
- Esiste una relazione diretta tra la performance negativa delle azioni, l’entità dello sconto e l’ammontare del capitale da raccogliere: più capitale deve essere raccolto,
più è alto lo sconto, e più è alto lo sconto, maggiore è il calo del prezzo di mercato dell’azione al momento dell’offerta. prezzo di mercato dell’azione al momento dell’annuncio dell’offerta.

Question 141

Quali sono le differenza tra aumenti di capitale e abb?

Answer 141

Sia l’ABB che gli aumenti di capitale sono generalmente effettuati tramite un consorzio bancario. Tuttavia ci sono delle differenze fondamentali tra le due operazioni. Mentre per l’ABB si parla di offerta diretta, nell’aumento di capitale si parla di offerta indiretta, in quanto prima gli azionisti hanno la possibilità di riscattare i loro diritti, e poi se non lo fanno si va sul mercato. Inoltre l’ABB,sul primario, ha un impatto diluitivo, in quanto le emesse tendenzialmente sono riservate a uno o più investitori istituzionali. Mentre gli aumenti di capitale potrebbero avere un impatto non diluitivo, se infatti tutti gli azionisti sottoscrivono i diritti.
Inoltre, mentre l’ABB può avere anche una natura secondaria, ovvero può essere fatta sul mercato secondario e quindi consistere di una parte di azioni vendute, oppure con un mix tra azioni vendute e nuove azioni emesse, gli aumenti di capitale si fanno sempre sul mercato primario. Infine, un’ultima differenza riguarda lo sconto, che tendenzialmente è maggiore nel caso degli aumenti di capitale.

Question 142

Come si calcola il valore dei diritti iniziale?

Answer 142

Allora, per prima cosa bisogna calcolare il Theoretical eX-Right Price facendo la moltiplicazione tra il Cum Right Price, che è il prezzo iniziale dell’azione, per il numero di azioni in circolazione prima dell’aumento di capitale, poi gli sommiamo il prezzo di sottoscrizione, che è il prezzo che gli azionisti dovranno pagare per ogni nuova azione quando decidono di esercitare il loro diritto, che è fissato al momento dell’annuncio di emissione dei diritti ed è spesso indicato anche in termini di sconto, moltiplicato per il numero di nuove azioni emesse. Tutto ciò andrà poi diviso per il numero di azioni in circolazione più il numero di nuove azioni emesse. In questo modo quindi troviamo il TERP, dopodichè dal prezzo di sottoscrizione sottraiamo il TERP e otteniamo il prezzo del diritto il primo giorno dell’aumento di capitale: dopodiché il diritto è quotato e quindi sarà molto variabile (perché i diritti non sono obblighi, sono diritti e quindi si possono vendere: Questo vuol dire che si può fare trading sui diritti).

Question 143

Quali sono le 4 strategie possibili che si possono fare con i diritti

Answer 143

Una volta che i diritti sono assegnati, un azionista (anche ai retail vengono assegnati) esistente può fare una di queste quattro strategie.
La prima è esercitare tutti i diritti e partecipare interamente all’aumento di capitale: questo vuol dire che non sarò diluito.
La seconda è implementare una strategia cash neutral, ovvero vendere parte dei diritti e comprare con il ricavato alcune azioni delle nuove messe.
La terza invece implica la vendita di tutti i diritti: In questo caso sarò chiaramente diluito.
Un quarto caso invece si verifica quando si lasciano scadere i diritti: Questo probabilmente significa che non ti sei accorto della scadenza. Ultimamente le banche tutelano in parte gli investitori da ciò e vendono sul mercato i diritti rimasti quando manca poco tempo al termine di scadenza; In passato non succedeva.

Question 144

Cos e un abb?

Answer 144

Un Accelerate Book Building, ovvero un ABB, è una transazione in cui la compagnia e o uno dei più significanti investitori vende o delle esistenti azioni o delle azioni nuove appena emesse (quindi può essere sia sul mercato primario che secondario) a investitori istituzionali che possono essere o no degli shareholder della compagnia; tramite una transazione rapida. L’ABB è generalmente implementata per piazzare un ammontare significante di azioni in maniera efficiente dal punto di vista del tempo. L’ABB è infatti una transazione flessibile che permette sia un piazzamento sul mercato primario che sul secondario e potrebbe essere preferibile a una vendita diretta sul mercato. Rispetto ad un aumento di capitale, il maggior vantaggio dell’ABB è la flessibilità che include:
-l’entità venditrice che in un ABB può essere sia la compagnia che uno dei più significanti investitori.
-La natura dell’offerta, in quanto un ABB può essere usata per piazzare sia sul mercato primario che sul mercato secondario.
-Il tempo sul mercato, in quanto l’ABB può metterci veramente poco, un giorno, per completare il processo.
-backstop, nel senso che il sindacato di banche può garantire un prezzo minimo al venditore in cambio di un’extra fee
-le fee che generalmente sono più basse in queste operazioni
-lo sforzo, in quanto nelle operazioni di ABB non c’è bisogno di impegnare il management in un lungo processo di roadshow.
nel primario l’abb e raro e si fa tipicamente per operazioni di importi modesti come l’acquistore di un fornitore (mentre un acquisto più grande e di un competitore viene fatto tramite aumento di capitale)
nel secondario l’abb viene usato per vendere in modo immediato un grande ammontare che se vendessi sul mercato necesiterebbe di un tempo molto lungo per non causare uno strappo del prezzo (che tra l’alto indurebbe la consob a bloccare le operazioni sul titolo); ad esempio se dovessi vendere 150 mln di titoli e il mercato ha un volume giornaliero di 50 milioni.

Spesso, come nel caso di unicredit con fineco, è previsto un lock-up per il venditore ove rimanga altre azioni del titolo, successivamente all’abb.la qualità degli investitori che comprano chiaramente non è importante come nell’ipo (ad es. nell’operazione di unicredit e finecobank l’acquirente è stato un hedge fund)

Question 145

Qual è la tipica timeline di un abb?

Answer 145

La tipica timeline di un ABB è questa. Alle 10 del giorno, prima delle 10, si prende una decisione. Dopodiché, dopo aver preso la decisione, le banche fanno in maniera riservata una selezione degli investitori a cui andranno poi a proporre i titoli. Prima delle 15.30 si raccolgono tutti i feedback privati e alle 16.30 si sceglie un massimo target di discount. Ricordiamoci che per vendere in fretta devo applicare uno sconto per incentivare il compratore. Però questo sconto dipende chiaramente da quanto il titolo è forte e quanto l’interesse per questo titolo è forte. Questo perché è vero che è difficile venderlo in grandi quantità velocemente ma è anche difficile comprarlo una grande quantità in fretta. Dunque spesso lo sconto può essere anche molto basso e talvolta quasi nullo. Dopodiché, a mercato chiuso, avviene l’annuncio. Prima dell’annuncio è assolutamente vietato parlarne della BB perché influenzerebbe il mercato.