P - Kapitel 5 - Buyouts

Question 1

Hvad er en buyout?

Answer 1

En buyout transaktion er en proces, hvor en eller flere kapitalfonde køber et selskab, en division, en række aktiver eller en aktivitet

Question 2

Hvordan kan en buyout komme transaktion i stand?

Answer 2

Det kan ske efter henvendelse fra et PE-team, som ønsker at overtage selskabet fra de eksisterende ejere, eller på kapitalfondenes eget initiativ.

Question 3

Nævn nogen eksempler på årsagerne til et ønske om at gennemføre en buyout?

Answer 3

Der kan eksempelvis være tale om en transaktion, der gennemføres som led i et generationsskifte, et frasalg/spin-out fra en større koncern, en omstrukturering af et nødlidende selskab, en privatisering eller et køb og efterfølgende afnotering af et børsnoteret selskab

Question 4

Hvilke selskaber investerer kapitalfonde typsik i?

Answer 4

Det vil ofte være selskaber, der genererer et løbende cashflow, som kan anvendes til at afdrage på banklån, da kapitalfondene ofte lånefinansierer investeringerne.

Question 5

Hvad kan kapitalfondene fokusere på ift. porteføljeselskaberne, hvis de ønsker værdiskabelse?

Answer 5

Operationelle og strategiske forbedringer, der bl.a. kan opnås ved en øget fokusering på kerneforretningen eller skabelse af synergier ved tiløb af andre selskaber.

Question 6

Hvad er en MBO?

Answer 6

Hvis målselskabet overtages af det eksisterende ledelsesteam med hjælp fra en kapitalfond, er der tale om et management buyout eller blot MBO

Question 7

Hvad er en MBI?

Answer 7

Hvis målselskabet overtages af et udefra kommende ledelsesteam med hjælp fra en kapitalfond, kaldes transaktionen et management buy-in eller MBI

Question 8

Hvad er en BIMBO?

Answer 8

Består det erhvervende ledelsesteam af både nye og gamle ledelsesmed- lemmer, er der tale om et buy-in management buyout eller BIMBO

Question 9

Hvad er en IBO?

Answer 9

Hvis transaktionen ikke er drevet af ledelsen, men derimod af en kapital­
fond, kaldes den et institutional buyout eller IBO

Question 10

Hvad er en LBO?

Answer 10

Hvis erhvervelsen af malselskabet er delvist lanefmansieret, betegnes
transaktionen som et leveraged buyout eller LBO

Question 11

Hvad er en P2P?

Answer 11

Transaktioner, hvor målselskabet er børsnoteret, og hvor kapitalfondene
køber og efterfølgende afnoterer det, betegnes public-to-private eller P2P

Question 12

Hvordan adskiller buyouts sig fra andre private equity-transaktioner, som fx venture- kapital-investeringer?

Answer 12

Buyouts adskiller sig fra andre private equity-transaktioner, som fx venturekapital-investeringer ved, at kapitalfonde erhverver en kontrollerende aktiepost i målselskaberne. Buyouts adskiller sig desuden fra venturekapitalinvesteringer ved at vedrøre målselskaber, der er i de senere faser af deres livscyklus, og dermed typisk ikke har så høj risiko. De vil tværtimod ofte have en stabil kapitalstrøm fra driften, der – i tilfælde af et LBO – kan servicere de lån, som kapitalfondene optager for at finansiere købet

Question 13

Hvad er typetrækkende for en buyouts?

Answer 13

Kapitalfondene erhverver en kontrollerende aktiepost i målselskaberne, målselskaberne er i de senere faser af deres livscyklus, og dermed typisk ikke har så høj risiko, target vil ofte have en stabil kapitalstrøm fra driften, der i tilfælde af et LBO kan servicere de lån, som kapitalfondene optager for at finansiere købet

Question 14

Der vil være forskel på ledelsens styrkeposition i henholdsvis MBO, MBI eller BIMBO-transaktioner. Hvorfor?

Answer 14

Et eksisterende ledelsesteam vil i modsætning til et nyt have intern viden om virksomheden og derfor har en styrkeposition overfor en købende kapitalfond.

Question 15

Ved større transaktioner kan der være to lån med forskellig risikoprofil fra to forskellige banker. Hvad kaldes disse to typer af lån?

Answer 15

Lånene betegnes som seniorlånet henholdsvis juniorlånet.

Question 16

Hvad er forskellen på et seniorlån og juniorlån?

Answer 16

Seniorlånet vil være det største lån og vil have forrang i til­ fælde af låntagers konkurs – dvs. have lavest risiko – og vil have den lave rente, mens juniorlånet vil være efterstillet – dvs. have højest risiko – mod til gengæld at være højere forrentet

Question 17

Ved større transaktioner er det også almindeligt, at lånene er syndikerede. Hvad betyder dette?

Answer 17

At lånene deles mellem flere banker

Question 18

I sin mest simple form omfatter et buyout to transaktioner. Hvilke?

Answer 18

Overtagelsen af målselskabet og fremskaffelse af egenkapitalfinansieringen

Question 19

Hvad vil kapitalfondens og ledelsens investering i new co normalt blive betegnet som?

Answer 19

Kapitalfondens og ledelsens investering vil normalt blive betegnet som transaktionens egenkapitalfinansiering, da denne del af finansieringen står i modsætning til eventuel bankfinansiering

Question 20

Hvilke forhold skal den juridiske due diligence afdække ifm. en buyout?

Answer 20

Om der er forhold, som gør, at transaktionen ikke bør gennemføres (deal breakers), om der er forhold, som skal føre til en reduktion af prisen, om der er forhold, som ikke kan afklares med tilstraekkelig sikkerhed, og som køber derfor skal kræve garanteret af sælger (og ledelsen), samt om der er fremtidige risici, omkostninger og forpligtelser

Question 21

Hvorfor er det nemmere at udføre due diligence ved buyout transaktioner sammenholdt med venturekapitalinvesteringer?

Answer 21

I forhold til den due diligence, som gennemføres ved venturekapitalinvesteringer, vil målselskabet i en buyout-transaktion være på et senere stadie i sin udvikling og derfor ofte have markant mere dokumentation.

Question 22

Hvorfor er der ofte ikke behov for en teknisk due diligence i buyouts?

Answer 22

Mål­selskabets produkter er formentlig allerede veldokumenterede og bragt på markedet, og det er slet ikke sikkert, at produkteme er særlig tekniske

Question 23

Hvilken betydning har det for udførelsen af DD om der er tale om en venlig eller fjendtlig take over?

Answer 23

Ved en venlig overtagelse vil der ofte foreligge et informationsmemorandum, være etableret et datarum og være mulighed for, at køber kan møde ledelsen og nøglemedarbejdere. Ved en fjendtlig overtagelse vil der ikke være et informationsmemorandum eller et datarum, og køber vil ikke have adgang til selskabet. Køber må i så fald henholde sig til offentliggjorte regnskaber, pressedækning, markedsundersøgelser, selskabets hjemmeside og informationer fra eventuelle kontakter hos målselskabet

Question 24

Hvordan kan DD udføres i forbindelse med en fjendtlig take over?

Answer 24

Køber må henholde sig til offentliggjorte regnskaber, pressedækning, markedsundersøgelser, selskabets hjemmeside og informationer fra eventuelle kontakter hos målselskabet. Uden et datarum og uden adgang til målselskabets kontrakter vil den juridiske due diligence i sådanne tilfælde selvsagt blive begraenset.

Question 25

Hvilke kontraktforhandler finder sted ifm. en buyout?

Answer 25

Der vil være en forhandling mellem den eller de investerende kapitalfonde og ledelsen om investeringsaftalen, ejeraftalen om det fremtidige samarbejde og de individuelle ansættelseskontrakter for ledelsesmedlemmerne. Der vil desuden være en for­handling mellem kapitalfondene og den eller de banker, som skal yde lån. Endelig vil der være forhandlingen mellem kapitalfondene og sælger af målselskabet.

Question 26

Overtagelsen gennemføres sjældent på selve aftaletidspunktet. Der vil normalt være en række forhold, der skal på plads, før transaktionen kan gennemfæres. Nævn eksempeler på disse forhold.

Answer 26

For den købende kapitalfond vil et tilfredsstillende udfald af due diligence undersøgelserne være en sådan betin­gelse. Også kapitalfondens investeringskomites godkendelse af transaktionen vil ofte være en betingelse. I store buyout transaktioner vil konkurrencemyndighederne normalt skulle godkende transaktionen, og opnåelse af sådan godkendelse vil naturligvis også være en betingelse. Ved spin-outs fra storre koncerner vil gennemførelse af organisatoriske og/eller selskabsretlige omstruktureringer være typiske betingelser.

Question 27

Hvad er transitional services?

Answer 27

Det er normalt at parterne indgår en aftale om, at sælger i en vis periode skal fortsætte med at yde visse services indtil køber kan få etableret tilsvarende funktioner i målselskabet selv eller kan købe tilsvarende ydelser andet steds. Det kan være services vedrørende regnskab og fakturering, HR, markedsføring mv.

Question 28

I hvilke tilfælde er det særligt relevant, at indgå aftale om transitional services?

Answer 28

Det gælder især ved spin-outs af forrentningsomrader fra industrielle sælgere. Det kan være et datterselskab i en større koncern, der er afhængigt af en række ser­vices fra andre selskaber i koncernen fx vedrørende regnskab og fakturering, HR, markedsføring mv

Question 29

En kapitalfond vil undertiden opdele sin investering i NewCo i en aktietegning og et lån. Hvorfor?

Answer 29

Lånet vil have fortrinsstilling foran aktieinvesteringen og dermed foran ledelsen og vil således yde en vis beskyttelse af fonden, hvis investeringen ikke udvikler sig som forventet.

Question 30

Hvorfor kan lån have skattemaessige fordele fremfor præferenceaktier?

Answer 30

I form af debitors fradragsret for renteudgifter, og dels i form en anden skattemasssig behandling af långiver.

Question 31

Ledelsens investering vil som regel være en ren aktieinvestering. Hvorfor?

Answer 31

Parterne ønsker ofte at øge ledelsens incitament, således at ledelsesmedlemmerne får
mulighed for at få et større afkast, end deres investering umiddelbart berettiger til, hvis målselskabet udvikler sig positivt

Question 32

Garantieme fra ledelsen har ikke samme værdi, som garantier fra sælger. Hvorfor?

Answer 32

Ledelsen vil i tilfælde af brud på garantierne næppe have tilstrakkelige midler til at dække kapitalfondens tab. Formålet med ledelsens garantier er derfor primært at få ledelsen til at videregive alle relevante oplysninger.

Question 33

Kapitalfonden vil som udgangspunkt kræve kontrol i bestyrelsen i NewCo og dets datterselskaber, inklusiv målselskabet. Hvorfor?

Answer 33

For kapitalfonden er bestyrelsesposter både det styringsredskab, hvorigennem den søger at realisere sin strategi for målselskabet, og en metode til at kontrollere og få indsigt i direktionens aktivitet

Question 34

Kapitalfonden vil som udgangspunkt kræve kontrol i bestyrelsen i NewCo og dets datterselskaber, inklusiv målselskabet. Det er imidlertid ikke sikkert, at fonden ønsker at besætte flertallet af bestyrelsesposter i målselskabet efter erhvervelsen. Hvorfor?

Answer 34

Baggrunden herfor er typisk, at fonden ikke ønsker at drive selskabet – eller at give ledelsen indtryk af, at fonden ønsker at drive selskabet. Dette er jo netop ledelsens opgave. Desuden kan der efter omstaendighederne være behov for bestyrelsesmedlemmer med særlige kompetencer, som kapitalfonden ikke er i besiddelse af.

Question 35

Hvordan kan fonden sikre sig kontrol med målselskabet?

Answer 35

Fonden vil sikre sig flertallet af stemmeme i målselskabet, således at den til enhver tid kan ændre bestyrelsessammensaetningen og udpege de medlemmer, som den måtte ønske.

Question 36

Det anses normalt for bedre at have bestemmelser om konkurrence-, kunde- og medarbejderklausuler for ledelsen i en ejeraftale. Hvorfor?

Answer 36

Ledelsen påtager sig forpligtelserne som aktionærer, i stedet for i deres ansættelsesaftaler, hvor andre end den øverste ledelse efter omstændighederne kan være beskyttet af funktionærregler og/eller have krav på kompensation for at påtage sig den slags begrænsninger

Question 37

Kapitalfonde kræver løbende rapportering fra deres porteføljeselskaber. Hvorfor?

Answer 37

Rap- porteringskravene tjener både som redskab til at monitorere fondenes investe­ringer og som grundlag for fondenes egen rapportering til deres egne investorer.

Question 38

Findes der retninslinjer for løbende rapportering?

Answer 38

Euro­ pean Venture Capital and Private Equity Association (EVCA) har udarbejdet retsningslinjer for rapportering

Question 39

Kapitalfonde kræver løbende rapportering fra deres porteføljeselskaber. Hvor ofte skal der rapporteres?

Answer 39

Fondene skal aflægge kvartalsrapporter

Question 40

Nævn eksempler på en good leaver.

Answer 40

En good leaver er en person, som fratræder sin stilling i selskabet som følge af død, pensionering, uberettiget afskedigelse mv.

Question 41

Nævn eksempler på en bad leaver.

Answer 41

En bad leaver er en person, der fratræder og ikke er en good leaver.

Question 42

Er en good leaver berettiget til at beholde sine aktier?

Answer 42

En sådan person vil som regel væ­ re berettiget til at beholde sine aktier eller at sælge dem til den højeste pris af anskaffelsesprisen og dagskursen.

Question 43

Er en bad leaver berettiget til at beholde sine aktier?

Answer 43

En sådan person vil som udgangspunkt være forpligtet til at sælge alle sine aktier til den laveste pris af anskaffelsesprisen og en pris opgjort efter nærmere fastlagte principper, evt. med en discount.