Handel med værdipapirer Flashcards
Hvad er definitionen på investering?
Anbringe penge i f.eks. værdipapirer, ejendom eller et forretningsprojekt i forventning om at få en økonomisk gevinst.
Hvilke motiver kan ligge bag investering?
1) Forrentning af uforbrugt kapital, fx forbrugsudskydelse, der skal sikres mod inflation (= penge bliver mindre værd).
2) Spekulation = udsigten til at øge sin kapital indenfor en bestemt tidshorisont
Forskellen mellem egenkapital- og fremmedkapitalfinansieret investering og kombinering heraf?
Egenkapitalfinansieret investering:
a) Investering for egne midler.
b) Forventning om kapitalgevinst.
c) Giver afkald på forbrug nu (forbrugsudskydelse) med henblik på at forbruge i fremtiden.
d) Den forventede kapitalgevinst afhænger af krav til afkast og krav til risiko (eng.: risk/ return-trade off).
Fremmedkapitalfinansieret investering:
a) Investering for ”fremmede” (lånte) midler.
b) Forventning om kapitalgevinst.
c) Giver afkald på forbrug nu (forbrugsudskydelse) med henblik på at forbruge i fremtiden.
d) Den forventede kapitalgevinst afhænger af krav til afkast og krav til risiko (eng.: risk/ return-trade off).
e!!!) Den forventede kapitalgevinst skal opvejes i forhold til afdrag og renter vedr. fremmedkapitalen.
–> Kombination af egenkapital og fremmedkapital:
a) Kombination af egenkapital og fremmedkapital vil være meget typisk.
b) Egenkapital giver en vis sikkerhed overfor långiver = hånden på kogepladen.
c) Fremmedkapital medfører ”gearing”, der potentielt øger værdien af afkastet.
Hvad indebærer investering i aktier?
Køb af en aktie er en investering i en virksomhed.
Normalt giver aktien ret til dividende (økonomiske rettigheder) og stemmerettigheder (forvaltningsmæssige rettigheder).
Korte basis = Mere volalitet (større ricisi)
Lang basis = Mulighed for større afkast på den lange pasis
Hvad indebærer investering i obligationer?
En obligation er i princippet et lån til den, der udsteder obligationen. Som modydelse betales renter (og evt. afdrag) - det man tjener på investering i obligationer.
Korte basis = Mere stabil indkomst (mindre risikobaseret)
Lange basis = tendens til at underpræstere langsigtet (mindre afkast)
Hvad er spekulation?
Køb og salg af værdipapirer for at opnå en gevinst (forventning om at prisen stiger).
Hvad betyder “long term” indenfor spekulation?
Køb og efterfølgende salg (benyttes ved forventning om stigning i værdien af værdipapiret)
Det mest almindelige.
Hvad betyder “short sale” indenfor spekulation?
Lån af en aktie (værdipapir) for med det samme at sælge den i forventning om, at aktien kan købes til en lavere pris senere, hvorefter aktien kan leveres tilbage til udlåneren.
Som betaling aftales det ofte, at den som låner aktierne, betaler et gebyr svarende til en årlig procentdel af værdien af aktierne.
OBS. asymmetrisk risikoprofil
Hvilke særlige ricisi er forbundet med short selling (kort spekulation)?
Som UP er kort spekulation mere risikofyldt end long term, fordi tabet potentielt er ubegrænset!!!
Man kan tabe (stort) på et short-sale, navnlig hvis aktivet som man har lånt (mod forventning) stiger i pris, efter det er blevet solgt. Nu er man tvunget til at købe aktivet tilbage til en højere pris for at aflevere det igen. Short-sælgeren taber både gebyret og kursforskellen.
“Long term” spekulation - forventer stigning i værdi
a) Køber man et aktiv for 100 kr. i en forventning om, at aktivet vil stige til 200 kr., kan man ikke tabe mere end de 100 kr. man har givet for aktivet (lang position)
“Short sale” spekulation - forventer fald i værdi
b) Låner man samme aktiv, og sælger det i en forventning om, at aktivet vil falde til 50 kr., er risikoen i princippet ubegrænset i forhold til fremtidige prisstigninger.
Risikoen er altså asymmetrisk:
Upside gevinst begrænset til den maksimale prisforskel mellem den pris, du solgte aktierne for, og nul, mens downside (altså prisstigningen) kan være ubegrænset.
==> mulige tab kan være langt større end dine potentielle gevinster
Hvorfor tillades spekulation?
1) Nyttigt for markedet, uanset at det ikke søger ressourceallokering eller dækning af et behov i snæver forstand.
2) Spekulation øger antallet af deltagere som udbyder eller efterspørger, hvilket gør det lettere at få en handel i stand = aktivet bliver mere likvidt.
3) Kan have en priskonstaterende funktion – short selling kan give markedet en indikation om, at aktivet er prisfastsat for højt.
==> Jo mere handel i en aktie (dvs. likviditet), jo mere retvisende bliver markedsprisen.
[Markedsprisen er nemlig udtryk for flere menneskers (med indbyrdes modstridende interesser) bedste skøn]
4) Kan skabe et salgspres, der kan være med til at forhindre, at et aktiv bliver handlet alt for dyrt.
Hvad indebærer det, at en aktie er likvid?
Stor omsætning og stor handelsvolumen = mere retvisende priser (f.eks. Apple-aktier)
Jo mere handel i en aktie (dvs. likviditet), jo mere retvisende bliver markedsprisen.
[Markedsprisen er nemlig udtryk for flere menneskers (med indbyrdes modstridende interesser) bedste skøn]
Hvad indebærer det, at en aktie er illikvid (hint: handelsvolume og omsætning)?
Lav omsætning og lav handelsvolumen = mindre retvisende priser. (f.eks. alternative investeringsfonde)
Jo mere handel i en aktie (dvs. likviditet), jo mere retvisende bliver markedsprisen.
[Markedsprisen er nemlig udtryk for flere menneskers (med indbyrdes modstridende interesser) bedste skøn]
Hvordan identificeres likviditet (hint: spread)?
Likviditet kan typisk identificeres ved at se på ordredybden (hvor mange bid/ask-ordrer, der ligger), den daglige omsætning i aktien, antallet af eksekverede handler og det ”bid/ask-spread”, der er mellem bud og udbud.
Lavt spread: Køber og sælger ligger tæt på hinanden (øget omsætning = høj likviditet)
Højt spread: Køber og sælger ligger langt fra hinanden (lav omsætning = lav likviditet)
OBS. Uden et effektivt (oplyst) marked, er markedsprisen dog ikke nødvendigvis udtryk for den reelle værdi af aktien.
Hvad indebærer “gearing”?
Definition: Forøgelse af investering for (delvist) lånte penge.
[maksimering ved at investere yderligere for fremmedkapital, end det er muligt for egne penge]
Hvis man kan investere og opnå større afkast end renten på lånte penge, kan forskellen øge den samlede fortjeneste.
==> Gevinsten er differencen mellem afkast (solgte aktier) og renten på lånte penge (omkostninger ifm. fremskaffelse af fremmedkapital + egenkapital).
Hvilke problemer er forbundet med gearing (hint: potentialt tab geares ligeså)?
1) Risikoen øges da et potentielt tab tilsvarende geares.
2) Der lukkes ligeledes mere risiko ud i systemet, som øger den systemiske risiko.
Systematisk risiko:
Den del af risikoen på kapitalmarkedet, som ikke kan elimineres ved diversifikation.
- Kan f.eks. være faktorer, som ændringer i økonomien, renter, inflation og politiske forhold.
- Påvirker alle aktiver i markedet
Hvorfor bruger hedgefonde shorting, og hvad gør det godt for?
En af de væsentligste fordele ved shorting er, at negative holdninger til et selskab også kan afspejles i aktieprisen.
Som finansmanden Bernard Baruch pointerede for over 100 år siden, har et marked uden short-sælgere ligheder med et land uden fri presse.
Der ville ikke være nogen til at kritisere eller lægge låg på den overdrevne optimisme, som altid fører til katastrofer.
Short-sælgere beskytter altså potentielt din bedstemor mod at investere sine surt optjente midler i et selskabs aktier til en kurs, som forretningen slet ikke understøtter.
Markedspriser kan kun være retvisende, såfremt aktørerne kan handle på deres observationer, uagtet om disse er positive eller negative.”
Hvad er den systemiske risiko ved short selling?
Går spekulationen galt for short selleren, videreføres problemet til udlåneren, der ikke får sit udlånte aktiv tilbage.
Udlåneren kan i mellemtiden have solgt aktivet til en køber, med levering efter lånets udløb, hvor problemet nu videreføres til køberen osv.
= Ond cirkel
Hvad er et short squeeze (hint: mange investorer shorter, men værdi stiger)?
Kan forekomme når mange investorer har “shortet” (lånt og solgt) aktier i et selskab i håb om, at prisen herefter vil falde. Men hvis aktiekursen i stedet begynder at stige, bliver de nødt til hurtigst muligt at tilbagekøbe aktierne for at aflevere dem til långiverne.
Jo flere aktier der er shorted, des flere vil samtidigt forsøge at tilbagekøbe aktien, og prisen på aktien stiger derfor endnu mere ==> dette skaber et “squeeze/pres” på shortsælgerne hvor de ikke kan komme ud af deres short position, uden at købe aktierne tilbage og dermed være med til at presse prisen yderligere i vejret, hvilket betyder, at de taber penge.
Shortsælgerne vil typisk skulle stille sikkerhed (margin) over for den, som de har lånt aktien af = dvs. for at sikre, at de kan dække et evt. tab, kræver långiveren, at de sætter ekstra penge ind som sikkerhed, hvis prisen stiger.
Hvis prisen stiger meget, kan shortsælgeren derfor risikere, ikke at have flere penge at stille sikkerhed med, og shortsælgeren kan derfor blive tvunget til at sælge aktien med et (stort) tab.
EX: GameStop shirt squeeze
Hvad er finansielle instrumenter?
Kapitalmarkedslovens § 4, stk. 1, definerer finansielle instrumenter, herunder bl.a.:
- Aktier og obligationer
- UCITS-andele
- Derivater, herunder optioner, futures og swaps
Den finansielle regulering forudsætter i vidt omfang, at der foretages aktiviteter med finansielle instrumenter.
- Derfor afgørende, hvorvidt noget vurderes som et finansielt instrument eller ej
Finansielle instrumenter (eller det, der ligner) kan falde udenfor den finansielle regulering, hvis deres karakteristika ikke passer ind i reguleringen - f.eks. kryptovaluta
Er omsættelige værdipapirer omfattet af definitionen på finansielle instrumenter?
Ja, jf. KML § 4, stk. 1, nr. 1.
Bevis for en fordring (rettighed til en indtægt)-
Repræsenterer en underliggende værdi, der er baseret på en fælles forståelse.
Hvad betyder afkast?
Den økonomiske gevinst, som en investering kan give.
Når afkast skal beregnes vil det afhænge af, hvad kreditor og skyldner kan blive enige om:
a) skyldner = om man har råd til at betale for at låne midlerne
b) kreditor = kompensation (økonomisk) for hhv. i) at stille penge til rådighed, ii) at påtage risiko og iii) at pengene kan være mindre værd, når de endeligt tilbagebetales
Hvad er sammenhængen mellem afkast og risiko?
UP: Desto højere afkast, desto større risiko
Hvad indebærer diversifikation?
Diversifikation:
Hvis man spreder sine investeringer ved at diversificere investeringerne på forskellige virksomheder, kan man reducere den samlede risiko.
Eksempel = Man investerer i en virksomhed som producerer paraplyer og samtidigt i en virksomhed som producerer badetøj ==> risikoen forbundet med vejret (sol vs. regnvejr) ophæver hinanden
Kan man diversificere markedsrisikoen?
Markedsrisiko kan ikke diversificeres væk.
Markedsrisiko = Risikoen for bevægelser af alle værdipapirer på markedet.
- Eksempelvis i begyndelsen af corona-krisen og finanskrisen.
Hvad forstås ved fast afkast?
Beregnes normalt som en andel af fordringens beløb (f.eks. 10 % om året)
1) Renten forfalder normalt løbende, uanset at gælden først forfalder senere (f.eks. termin)
2) I andre tilfælde tillægges renten hovedstolen, hvilket ofte medfører rentes rente
3) Hovedstolen kan afdrages (amortiseres) eller betales på en gang (stående lån)
4) Hvis der betales afdrag samtidigt med renterne, tales normalt om ”ydelsen på lånet”
typisk for obligationer!
Hvad forstås ved variabelt afkast?
Kan fx beregnes som en andel af et fremtidigt muligt overskud.
1) Kan være fastsat på forhånd, typisk ift. størrelsen af indskuddet (fx 5%), men normalt menes der en ret til en andel af et overskud, som endnu ikke er fastsat
typisk for aktier!
Hvad er obligationer?
Et gældsbrev udstedt ved optagelsen af et lån ==> dvs. hvor man som gældsbrevsejer udlåner penge til den, der har udstedt obligationen (skyldneren).
Obligationer er typisk standardiserede gældsbeviser (massegældsbeviser), hvor udstederen på hver obligation erkender at skylde et bestemt beløb, og lover at tilbagebetale beløbet plus en bestemt rente.
Som betaling for at udlåne penge betaler udstederen (skyldner) en rente, og udstederen indfrier til sidst obligationen til en aftalt kurs
Afkast = sædvanligvis rente som udgør fast afkast fx 10 % årlig rente af lånets hovedstol
Sikkerhed = typisk sikkerhed i form af pant “asset backed security” –> fx realkreditlån
Hvad er aktier?
Køb af en aktie er et køb af en ejerandel i en virksomhed (repræsenterer en investering i en virksomhed).
Indbetalinger til aktier indgår i egenkapital (modsat obligationer, som er fremmedkapital i form af lån)
Giver normalt ret til dividende (økonomiske rettigheder) og stemmerettigheder (forvaltningsmæssige rettigheder)
Dividende ej fastsat i forvejen - afhænger af hvad virksomheden selv afgør den vil uddele
Hvilket udgangspunkt gælder for aktier ifølge ligeretsgrundsætningen?
UP: Alle aktier har samme ret i aktieselskabet, jf. SL § 45
==> Dette indebærer som UP også en samme ret til dividende!
U: Nogle aktier (præferenceaktier) kan have fastsat dividendesats (f.eks. 5%). Disse aktier skal i så fald have 5% før der bliver dividende til de øvrige ordinære aktier
a) Nogle præferenceaktier er tillagt den fordel, at de kan opspare deres ret til dividende i de år, hvor der ikke er tilstrækkeligt overskud
b) Husk at SL’s krav for udbetaling af udbytte skal overholdes
Hvilke to måder kan aktionærer få afkast på?
1) Såfremt virksomheden genererer et overskud, og dette overskud bliver udbetalt til ejerne, giver aktien normalt aktionæren ret til dividende i henhold til ejerandelen (variabelt afkast)
2) Hvis virksomhedens værdi er steget fra aktiens erhvervelse til den dag, hvor aktionæren afhænder aktien, har aktionæren opnået en fortjeneste (kursgevinst)
Aktier er udsat for markedsrisici (systematiske), herunder hvilke?
Konjunkturændringer, renteændringer, valutarisiko, inflation eller ændringer i politiske forhold
Aktier er udsat for ricisi knyttet til den enkelte virksomhed, giv et eksempel
F.eks. hvis virksomheden mister en meget stor kunde eller virksomheden går konkurs
Fordele og ulemper ved obligationer ift. aktier
Fordele:
1) Fast afkast, der alt efter risikoen vil være nogenlunde sikkert
2) Obligationsejere modtager rente, før der udbetales udbytte (/likvidationsprovenu)
Det kræver ikke overskud i virksomheden, før obligationsejer får afkast i form af rente
3) Konkursordenen; obligationsejere er simple kreditorer med forrang for aktionærer
Ulemper:
1) Ingen kontrol med virksomheden, dvs. ingen forvaltningsmæssige rettigheder (stemmeret)
2) Loft over gevinst (man kan ikke få mere end hvad der er aftalt af rente…)
3) Aktier får del i upside ved sund udvikling af virksomheden i form af kapitalgevinst
Konvertible obligationer (/Konvertible lån)? ==> omdan til aktier i selskabet
Hvad er derivater (hint: værdi afledes)?
Et finansielt instrument, hvis værdi er afledt og afhængigt af udviklingen i et underliggende aktiv/forhold
ENG: ”to derive from something” - at aflede fra noget!
Det underliggende aktiv kan være hvad som helst, men er typisk aktier, obligationer, valuta, renter eller indeks.
Et derivat vil enten løbende eller ved ophør give en af parterne en fordring på betaling mod den anden part.
Får man som ejer af et derivat de samme rettigheder, som hvis man købte det underliggende aktiv?
Nej - fx hvis en aktie er det underliggende aktiv, har man ikke aktionærrettigheder som kapitalejer
Hvad er forskellen på et standardiseret og ikke-standardiseret derivat?
Standardiseret derivat: Nogle derivater er standardiserede, dvs. derivater, der ligner hinanden, uanset parterne
==> kan handles på en børs
Ikke-standardiseret: Skræddersyede løsninger, der passer specifikt til behov og forventninger til det underliggende aktiv
==> kan ikke handles på en børs (kaldes ofte forwards)
Hvilke derivattyper findes der (ikke-udtømmende)?
Futures, optioner, swaps, CDO’er (gældspuljer), CDS’er (misligholdelsesforsikringer)
Hvad er futures / forwards?
Et derivat der berettiger og forpligter køberen til at købe et referenceaktiv (og forpligter sælgeren til at sælge) på en given fremtidig dato til en på forhånd fastsat pris (fastsat på den dag, kontrakten blev indgået - strikeprisen)
Giver køberen en sikkerhed for, at referenceaktivet (værdipapiret) kan fås senere til den forudbestemte pris.
Giver omvendt sælgeren en sikkerhed for, at værdipapiret kan afhændes i fremtiden til en forudbestemt pris.
Hvad udtrykker prisen på futures?
Prisen på future udtrykker de handlendes forventninger til prisudviklingen for referenceaktivet
Hvad er en “naked” future (COD)?
Et derivat der ikke involverer en transaktion af det underliggende aktiv
I stedet angår aftalen altså forskellen mellem den aftalte pris for futuren og markedsprisen på opfyldelsestidspunkt
Såkaldt differencekontrakt (COD: Contract of difference) – ligner egentlige væddemål
Hvad afhænger afkastet af en future af?
Afkastet af en future afhænger af, om markedsværdien af det underliggende aktiv ligger over eller under strikeprisen.
Hvad er risikoen ved futures?
Asymmetrisk information mellem parterne
Hvad er formålet med futures?
Kan bruges til at påtage sig en høj risiko uden at binde likviditet, eller fjerne uønsket risiko (hedging).
Hvordan kan futures bruges til hedging for køber hhv. sælger?
Ved hedging bruges derivatet af køber til at afdække risikoen for stigende kurser, mens sælger kan afdække risikoen ved faldende kurser.
Hvad er optioner (hint: forpligter kun den ene part)?
En option er et derivat, der giver en investor retten, men ikke forpligtelsen, til at købe (call) eller sælge (put) et aktiv til en forudbestemt pris (strikeprisen) før eller på et givent tidspunkt.
Hvordan afviger optioner fra futures?
Lighed med future: Aftale om at handle på et tidspunkt i fremtiden
Forskel: Forpligter kun den ene part – dvs. haltende retsforhold (valgfrihed for den berettigede)
Hvem kan udnytte en option?
Call-option: optionen giver optionshaver ret til at købe værdipapiret af optionshaver
Put-option: optionen giver optionshaver ret til at sælge værdipapiret til optionsgiver
Hvordan og hvornår kan optionen udnyttes (europæisk/amerikansk)?
”Europæisk option”: Hvis optionen kun kan udnyttes på eller efter et bestemt tidspunkt eller i et bestemt interval (strike period)
”Amerikansk option”: Kan udnyttes på et vilkårligt tidspunkt i løbetiden (mest almindeligt)
Hvad afhænger afkastet på en option af?
Afhænger af, om markedsværdien af det underliggende aktiv ligger over eller under strikeprisen.
Hvilken risiko er bl.a. forbundet med optioner?
Risiko kan bl.a. foreligge ved asymmetrisk information mellem parterne
Hvordan kan optioner anvendes til afdækning af risiko (forventning om fald i værdi)?
Hvis A f.eks. ejer en aktie til kurs 200 og frygter kursfald, kan A tegne en put-option hos B (optionsgiver) til at kunne sælge aktien til B til kurs 200 om 3 måneder.
Falder kursen til f.eks. 195 er optionen “in-the-money” (har værdi) og optionshaveren kan udnytte optionen og have tjent 5 point.
Stiger kursen kan optionshaver blot undlade at gøre optionen gældende og den er “out-of-the-money” (ingen værdi). Han har dog mistet hvad optionen har kostet, f.eks. 2 point.
Svarer til at tegne en forsikring.
Hvordan kan optioner anvendes til spekulation (forventning om stigning i værdi)?
Hvis A f.eks. forventer, at markedskursen på en aktie stiger fra 200 til 220, kan A købe en call-option til 200.
Indfries forventningerne vil optionen være “in-the-money” med 20 point.
Indfries forventningerne ikke, hvis markedskursen f.eks. er 190, vil optionen være “out-of-the-money”, og A vil da ikke udnytte optionen og har tabt præmien, der dog normalt vil være mindre, end hvis A havde købt aktier til kurs 200 og solgt til kurs 190.
Både call og put option kan bruges til risikodækning og spekulation.
Hvad er swaps?
En swap er en aftale mellem to parter om at bytte noget (betalingsstrømme)
- fx rentebetalinger på lån, som hver part har påtaget sig.
[Swaps anvendes meget i praksis – ofte til risikoafdækning, men kan også anvendes til spekulation]
Hvad indebærer et renteswap og hvornår anvendes det typisk?
Renteswaps mellem fx en fast og en variabel rente:
a) Stiger renten på den variable rente, swappes til den faste rente, hvis den er lavere.
b) Hovedstolsbeløbet udveksles ikke.
Hvornår?: Virksomheder optager typisk lån med variabel rente og kan derfor være interesseret i (eller pålagt) at indgå en renteswap, så virksomheden betaler en fast rente til modparten, mens den modtager den til enhver tid værende variable rente fra modparten.
a) virksomheden ved altid, hvor meget der skal betales i rente, da renten nu er fast.
b) fx kunne virksomheden have optaget lånet med en variabel rente, hvor virksomheden havde likviditet til at honorere dette, og det ikke længere er tilfældet (renten stiger så meget, at en fast rente ønskes).
Låneaftaler kan derfor indeholde et krav om, at låntageren skal indgå eksempelvis en renteswap
==> har til formål at minimere risikoen for, at renten stiger og låntageren ikke længere kan betale renten på lånet.
i) In-the-money hvis faste rente er billigere end variable rente (fx CIBOR)
ii) Out-of-the-money hvis faste rente er dyrere end CIBOR
Hvad er afkastet for swaps baseret på?
Baseret på renteniveauet
Hvilke ricisi er forbundet med swaps?
1) Stigning i renteniveau for den rente, som man er skiftet til.
2) Ved valutaswaps er der yderligere risici for kursfald i valutaen
Hvad indebærer valutaswaps?
Valutaswaps:
a) Betalingen af den pågældende rente i bestemte valutaer.
b) FX A’s rente skal betales i DKK, mens B’s rente skal betales i EUR. Da A har indtægter i EUR, og B har indtægter i DKK, giver det mening at lave et renteswap mellem A og B (risikoen på valutakurs minimeres for begge).
Hvad er en CDO?
En metode, hvor man samler en række aktiver/værdipapirer og sælger de fremtidige betalinger fra disse aktiver/værdipapirer (typisk) til investorer. Investorerne køber en Collateralised Debt Obligation (CDO).
En CDO er altså et lån (obligation) med !!sikkerhed i en pulje af andre aktiver!! – eksempelvis andre obligationer, realkreditlån, billån etc. (fremfor en obligation, der oftest er én låntagers udstedelse af massegældsbreve)
OBS. Ikke begrænset til finansielle aktiver – (næsten) alle aktiver med et (forventet) cash flow kan bruges.
Hvorledes ligner CDO’er obligationer?
En CDO ligner en obligation, som man køber mod at få et afkast fra indtægterne af den underliggende portefølje.
CDO’en giver imidlertid sikkerhed i “en pulje af aktiver fra flere forskellige låntagere” – eksempelvis andre obligationer, realkreditlån, billån etc. (fremfor en obligation, der oftest er én låntagers udstedelse af massegældsbreve)
Hvem går betalinger for CDO’en til?
Betalinger for CDO’en går til den, der ejer de underliggende værdipapirer/aktiver. Til gengæld giver vedkommende de indbetalinger, som modtages fra låntagerne/på aktiverne videre til ejeren af CDO’en. Derved bliver en stor mængde af meget forskellige fordringer samlet og derved til et standardiseret finansielt instrument, der er let at sælge.
CDO’er udstedes typisk i tre forskellige trancher. Nævn hvilke, samt hvad der kendetegner dem (herunder subordinering [efterstilling] samt risiko og afkast)?
Opdeling i tranches bygger på forudsætning om, at køb af obligationer kan opdeles.
- Senior tranche: Den sikreste del. Investorerne her får deres penge først og har lav risiko, men også lavere afkast (70% af værdien)
- Mezzanine tranche:
Et mellemrisikoniveau (20%) - Equity (junior) tranche: Den mest risikofyldte del. Her er risikoen høj, men afkastet kan også være højt (10%)
- Mezzanine tranche:
Risiko: Obligationerne indeholder en aftale om subordinering (efterstilling), så 1) senior-tranchen betales først, 2) dernæst mezzanine-tranchen og 3) til sidst equity-tranchen (såkaldt ”waterfall”).
==> hvis folk begynder at misligholde deres lån (fx ikke betaler deres billån), vil nederste tranche (equity) lide tab først, fordi de kun får, hvad der er tilbage, efter de øverste lag er blevet betalt.
Afkast: Trancherne har forskellige afkast for at afspejle risikoen. Hvis værdipapirerne i CDO’en har et samlet afkast på fx 7 %:
Senior tranche: 4 % rente.
Mezzanine tranche: 8 % rente.
Equity tranche: 15 % rente.
Samlet effektiv rente på CDO’erne: 5,9 %.
Hvori ligger muligheden for afkast af CDO’en for bankerne hhv. investorerne?
Banken har f.eks. 1.000 lån til kunder, som ”pakkes” i CDO og sælges til en investor.
Investors afkast er baseret på indtægterne (afdrag+renter af lån) fra den underliggende portefølje.
Afkast: Banken får hurtigere og sikker betaling og “hænger” ikke længere på fordringen.
Risiko: Investorer løber stor risiko, hvis de oprindelige låntagere ikke betaler deres fordringer ligesom ved finanskrisen…
Hvorfor tre trancher (CDO)?
Risiko og kreditvurdering – nogle investorer vil have sikre (AAA/AA) investeringer med lavere afkast (senior, hvilke der normalt er størst efterspørgsel på, derforu udbydes også flest CDO’er i senior), mens andre vil have mere risikable investeringer med højere afkast (equity/junior).
Equity-tranchen har den største risiko, fordi den får betalinger sidst, og hvis der er tab i den underliggende pulje af aktiver (som fx misligholdte lån), kan equity-investorerne ende med slet ikke at få noget (fordi de kun får penge, når alle andre er betalt).
Men hvis tingene går godt, og der er få eller ingen tab, vil equity-tranchen få en langt større betaling i form af højere renter og afkast end senior-tranchen. Dette højere afkast er kompensationen for at tage den større risiko.
Hvorfor bruger banker CDO’er?
1) Kapitalkrav for banker – giver lånene videre til en helt anden juridisk person
2) Kan være billigere funding end bankens udstedelse af egne obligationer.
3) Banken tjener penge på CDO’er = ved kommission på salg af lån og ydelse af service (dele af administration over indbetaling)
==> ”Service Agreement” – banken står for håndtering af betalinger mv. mod et gebyr.
Stiftelsesgebyrer på de underliggende lån.
Hvad er en CDS (Credit Default Swap) [hint: forsikring mod risiko for misligholdelse]?
Kontrakt, hvor udstederen påtager sig risikoen for, at en skyldner misligholder sine forpligtelser. Der sker således et ”bytte” af kreditrisikoen – deraf en swap.
Beskyttelseskøberen af CDS’en betaler enten en præmie for hele perioden up front eller betaler løbende en præmie for CDS’en til beskyttelsessælgeren.
En form for forsikring – men kan bruges til spekulation!
Eksempel:
1) Hvis en obligationsejer (kreditor) er bange for, at obligationsudstederen vil misligholde betalinger på obligationen, kan obligationsejeren købe en CDS af fx en investeringsbank med obligationen som referenceaktiv.
2) Hvis obligationsudstederen (skyldner) misligholder betalingen på obligationen, vil investeringsbanken betale obligationsejeren det misligholdte beløb (eller det fulde beløb og i stedet blive ejer af obligationen).
Hvorledes adskiller CDS’er sig fra forsikringer?
Væsentlig forskel til almindelig forsikring: Intet krav om, at den som køber en CDS har en eksponering over for det, som købes forsikring for (”insurable interest”) - Svarer til at tegne en forsikring på naboens hus.
Hvorledes afspejler prisen på en CDS risikoen for, at den underliggende forpligtelse misligholdes?
Risikoen kvantificeres.
Kan dog blive en selvforstærkende ulempe: hvis det bliver klart at skyldner-virksomheden (udstederen af obligationen) er i finansielle problemer, kan virksomheden komme i flere problemer.
–> CDS’en afspejler risikoen for insolvens. De højere priser på CDS’en signalerer til andre, at virksomheden er i alvorlige problemer, fordi virksomheden nu ikke kan opnå sædvanlig kredit hos samhandelspartnere (ingen vil længere låne penge).
Er salg af “naked CDS’er” forbudt på statsobligationer udstedt af stater, som er medlem af EU?
Ja (forbudt at købe CDS’er på statsobligationer uden at eje den underliggende obligation mod staten).
“naked” betyder, at du som investor køber en CDS for at beskytte dig mod risikoen for, at gælden ikke bliver betalt tilbage – men du ejer ikke selve gældsbrevet (obligationen). Hvis gælden ikke betales, får du penge fra den, der har udstedt CDS’en, som kompensation.
Skyldes et stort salg af naked CDS’er på græske statsobligationer, som fik værdien af obligationerne til at kollapse.
Slags væddemål.
Hvad er situationen hvis obligationsudsteder ikke misligholder sin gæld til investor (købt CDS)?
Selvom investoren ikke får nogen betaling fra CDS’en af investeringsbanken, da der ikke er nogen misligholdelse, har investoren stadig modtaget renteindtægter fra obligationen. Derfor har investoren tjent penge, på trods af præmien for CDS’en.
Hvad er situationen hvis obligationsudsteder misligholder sin gæld til investor (købt CDS)?
Investoren har stadig tjent penge, selvom der sker misligholdelse fra obligationsudsteder, da investor modtager beløb svarende til hovedstolen fra CDS’en, der fratrukket præmien til investeringsbanken stadig giver indtjening.
Hvad er situationen hvis obligationsudsteder misligholder sin gæld til investor (ej købt CDS)?
Investor taber penge på sin investering.
CDS og CDO i lyset af finanskrisen (AIG som beskyttelsessælger).
Den amerikanske forsikringsgigant American International Group (AIG) havde i 2008 indgået CDS’er for 441 milliarder dollars (2.991 milliarder kr.)
AIG havde solgt CDS’er på lån og obligationer til en samlet værdi af 441 milliarder dollars, hvilket var en enorm forpligtelse. Problemet opstod, da boligmarkedet i USA kollapsede, og mange af de underliggende aktiver, som AIG havde forsikret mod misligholdelse, begyndte at tabe værdi.
Da flere af de underliggende værdipapirer misligholdte, blev AIG tvunget til at dække enorme tab på de CDS’er, de havde solgt. AIG stod derfor overfor alvorlige likviditetsproblemer og risikerede at gå konkurs, hvilket kunne have haft katastrofale konsekvenser for det globale finanssystem.
For at undgå en kollaps, der kunne have udløst en finansiel krise på verdensplan, måtte den amerikanske regering gribe ind med en den største redningspakke, også kaldet en “bailout”, i USA’s historie.
Hvad er ISDA Master Agreement
International Swaps and Derivatives Association (ISDA) har udarbejdet en bilateral standard rammeaftale til handel med derivater.
Rammeaftalen fastsætter de overordnede vilkår for to parters fremtidige derivataftaler
- Eksempelvis lovvalg (New York eller engelsk ret), hvad der udgør misligholdelse etc.
Når parterne efterfølgende ønsker at indgå derivataftaler, laver parterne en såkaldt ”confirmation”, som indeholder de specifikke vilkår for den pågældende derivataftale – eksempelvis at en future omfatter en given aktie, hvad prisen skal være og hvornår den skal leveres etc.
Hvad er en Central Counter Party (CCP)?
En virksomhed, der står for clearing af visse standardiserede derivater.
- Mere komplicerede derivater indgås fortsat direkte mellem de to aftaleparter (såkaldte OTC-derivater).
CCP’en agerer mellemmand mellem to parter, som ønsker at indgå en derivataftale.
CCP’en tager ikke selv nogen position i markedet – den indgår identiske aftaler med de to parter til derivataftalen.
Hvorfor benyttes en CCP som mellemmand ml. derivatparter?
Der indgås dagligt tusinder af derivatkontrakter på tværs af banker og virksomheder, som medfører, at alle bankerne har eksponering til og er ”viklet ind i” hinanden.
==> Medfører markant øget systemisk risiko.
En CCP benyttes for at sikre, at handler bliver gennemført sikkert ved at fungere som en mellemmand, der garanterer for både køber og sælger, og som træder til, hvis en af parterne ikke kan opfylde sine forpligtelser.
Ved at anvende en CCP som mellemmand minimeres den systemiske risiko, navnlig ved krav om sikkerhedsstillelse:
1) CCP’en modtager sikkerhed fra begge parter ved indgåelsen af aftalen – såkaldt ”initial-margin” (har til formål at dække udsving i markedsværdien. Størrelsen fastsættes typisk afhængigt af volatiliteten i referenceaktivet)
2) CCP’en modtager derudover sikkerhed fra den part, som til enhver tid skylder penge til den anden part – såkaldt variation-margin.
OBS. Parter til derivater, som ikke cleares af en CCP (OTC-derivater), skal også stille sikkerhed over for hinanden – både initial-margin og variation-margin.
Hvad betyder den “nominelle/pålydende” værdi af et værdipapir?
Den “historiske” værdi for den investering, som værdipapiret er udtryk for (ofte er nominel værdi af én aktie DKK 1)
Hvad er kursen på et værdipapir en betegnelse for hhv. selskabsretligt og børsretligt?
Selskabsretligt: betegnelse for prisen for en kapitalandel udtrykt i procent af andelens pålydende (nominelle) værdi:
𝐾𝑢𝑟𝑠𝑒𝑛 = 100% 𝑥 (𝑃𝑟𝑖𝑠𝑒𝑛 𝑓𝑜𝑟 𝑘𝑎𝑝𝑖𝑡𝑎𝑙𝑎𝑛𝑑𝑒𝑙𝑒𝑛)/(𝐴𝑛𝑑𝑒𝑙𝑒𝑛𝑠 𝑛𝑜𝑚𝑖𝑛𝑒𝑙𝑙𝑒 𝑣æ𝑟𝑑𝑖)
Børsretligt: bruges synonymt med prisen på værdipapir optaget til handel (kan afvige fra “almindelig” selskabsret, hvor værdipapiret har en nominel værdi, og kursen en procentsats heraf).
Hvilke faktorer skal der tages hensyn til i prissætningen/opgørelsen af værdien af et værdipapir?
1) Hvor meget investeringen og afkastet beløber sig til:
a. Det naturlige udgangspunkt
b. Investeringer giver normalt afkast, dels for at kompensere for risiko og værdifald over tid, dels som incitament for investering
2) Hvad nutidsværdien af fremtidige betalinger er - “tilbagediskontering”:
a. Penge man først får senere er ”mindre værd” end penge man får i dag (opportunity cost mv.)
b. Tilbagediskontering tager højde for, at man kunne have sat pengene i et ”risikofrit” finansielt instrument
3) Hvad risikoen ved investeringen er:
a. Risikofrie investeringer findes ikke, men statsobligationer og investeringer i centralbanker er tæt på
b. Dette afspejles i renten, men ”fravalget” af andre investeringer (opportunity cost) er også udtryk for en form for risiko
Hvad indebærer “fundamental analyse” ifm. værdiansættelse af værdipapirer?
Fundamental analyse er et værktøj til at identificere værdipapirer, der måske er fejlvurderede, især i markeder, der ikke er helt effektive
1) Tager andre forhold i betragtning end blot markedskursen –> tilbagediskontering til nutidsværdi = hvad er værdien i dag, når alle fremtidige indtægter og udgifter indregnes til nu
2) Finansielle data, industriudvikling, økonomien generelt
3) Markedet er en kraft i sig selv og kan vurdere forkert eller være irrationelt
Hvad indebærer formodningen om rationalitet ifm. værdiansættelse af værdipapirer?
1) Formodning om, at aktørerne på markedet er rationelle:
- herunder, at investorer bruger fundamental analyse for at vurdere værdipapirers reelle værdi mhp. at træffe informerede investeringsbeslutninger.
2) Kræver stabile præferencer og involverer egeninteresser og effektivitet (A er bedre end B)
3) Dog risikoadverse aktører, dvs. aktører, som har modvilje til at påtage sig risiko uden at blive kompenseret herfor.
Hvad indebærer formodningen om “effektive kapitalmarkeder” ifm. værdiansættelse af værdiansættelse af værdipapirer?
1) Formodning om, at al relevant information er tilgængelig og indregnet i kursen (hænger sammen med oplysningsforpligtelserne)
2) Konkurrence og informationssymmetri
3) Likviditet
–> Hvis markederne er effektive, skulle der ikke være nogen fordel ved at bruge fundamental analyse, fordi al information allerede er indarbejdet i priserne.
Hvilke “transaktionsomkostninger” er der forbundet med indarbejdelse af information til brug for værdiansættelse af værdipapirer på markedet?
Transaktionsomkostninger (indsamling, analyse, distribution) kan gøre det dyrere at indarbejde ny information og kan forsinke markedets evne til at reflektere den nyeste information.
1) Tilvejebringelse (børsmeddelelser, handelsplatforme)
2) Fortolkning (analytikere, krav til præsentation af information)
3) Verifikation (revisorer, kreditvurderingsinstitutter)
Disse omkostninger påvirker, hvor præcist og hurtigt ny information reflekteres i priserne på markedet ==> Markedets relative effektivitet med hensyn til en given information,
dvs. den hurtighed, hvormed informationen afspejles i kurserne, afhænger af, hvilken form for mekanisme der transmitterer informationen (f.eks. Medier vs. Børsmeddelelser)
Jo lavere informationsomkostninger og jo mere effektive mekanismer, desto hurtigere bliver information integreret i markedet, hvilket fører til mere præcise prissætninger af værdipapirer.
