Deck 1 Flashcards
Drei Bankenreformenvorschläge
Asymetrische Informationen
Vor- und Nachteile (großer) funktional diversifizierter Banken
Economies of scope
Revenue Economies of Scope
Cost Economies of Scope
Risk Economies of Scope (Diversification)
Diseconomies of scope
Interessenkonflikte
Komplexitätsprobleme
(Fehl-)anreize zur Risikosteigerung
Systemische Risiken
Voraussetzungen für die Konkurssicherheit (SPV/Originator)
Begrenzung der Geschäftsaktivitäten auf den Gründungszweck.
Weitere Schuldverhältnisse dürfen nicht eingegangen werde, da deren Nichterfüllung den
Konkurs des SPV auslösen könnte.
Der aufgekaufte Asset-Pool, dient ausschließlich der Besicherung/Generierung des Cash
Flows für die emittierten ABS. Der Asset Pool darf weder verkauft noch abgetreten werden.
Veräußerte Assets des Originators stellen Sondervermögen dar und sind von den sonstigen
Vermögensgegenständen des Originators zu trennen.
Das SPV muss über einen rechtswirksamen Titel an den Assets verfügen, um mindestens
die Stellung eines gesicherten Gläubigers im Konkursfall des Originators zu erreichen.
Der Verkauf der Assets darf nicht als schädigende Transaktion vor einem möglichen Konkurs
qualifiziert werden (Testat!), um sie vor etwaigen Rückzahlungsansprüchen zu sichern.
Nimmt der Originator die Rolle des Service Agents ein, so müssen organisatorische (und
überprüfbare!) Sicherungsvorkehrungen getroffen werden, dass die Cash Flows aus den
verbrieften Assets und denen der sonstigen Aktiva des Originators nicht vermischt werden.
SPV als Trust
Zusammenfassung der aufgekauften Assets
zu einem Sondervermögen, das den
Charakter einer selbständigen Rechtseinheit
besitzt und von einem Treuhänder zugunsten
Dritter (hier: Käufer der ABS) verwaltet
wird.
Üblicherweise wird die Trust-Lösung gewählt,
wenn:
ein kompletter Forderungsbestand einmalig
übertragen wird und
eine Pass-Through-Struktur gewählt
wird.
Käufer der ABS erwerben einen Miteigentumstitel
am Sondervermögen.
SPV als Kapitalgesellschaft
Gründung einer Kapitalgesellschaft (AG,
GmbH, plc., ltd.)
Üblicherweise wird die gesellschaftsrechtliche
Konstruktion gewählt, wenn:
revolvierend Aktiva aufgekauft werden und
revolvierend Wertpapiere mit unterschiedlichen
Laufzeiten und Konditionen emittiert
werden.
ABS werden in Form von Schuldverschreibungen
emittiert und verbriefen somit
einen schuldrechtlichen Anspruch
gegen die Kapitalgesellschaft, nicht aber
einen Miteigentumsanteil am Sondervermögen
des SPV´s.
Excess Cash Flow
Gibt an, welcher Cash Inflow aus dem Forderungspool nach Abzug von
* allen anfallenden Gebühren (z.B. Servicing)
* allen anfallenden weiteren Kosten (z.B. Rating, Treuhänder, etc.)
* allen Zins- und Kuponzahlungen an die Investoren
* allen Gebühren für weitere Besicherungsmaßnahmen (credit enhancements)
UND
* allen ERWARTETEN Forderungsausfällen
Loss Coverage Factor
ECF+erwartete Ausfälle/erwartete Ausfälle
ABS Basisrisiken
Ausfallrisiken: Risiko, dass die Schuldner, der zugrundeliegenden Forderungen nicht
leisten können oder wollen
Terminrisiken: prepayment risk – vorzeitiger Zahlungseingang
bei Schuldnerkündigungsrechten – Reduktion des erwarteten CF´s
(problematisch bei pass through Strukturen – bei pay through Strukturen
weniger relevant durch zwischengeschaltetes Cash Management)
delinquency risk – verspäteter Zahlungseingang
ggf. Liquiditätsprobleme (zudem: Ausfall oder Verspätung?)
Zinsänderungsrisiken:
insbesondere relevant bei pay through Strukturen (Cash Management)
zudem: bei variabel verzinslichen ABS
Fremdwährungsrisiken:
Forderungen und Wertpapiere (ABS) sind in unterschiedlichen Währungen
denominiert oder die ABS sind mit Währungsoptionsrechten ausgestattet.
STRUKTURRISIKEN
Konkursrisiken: des SPV, des Originators, einer Drittpartei (z.B. Credit Enhancer)
Rechtsrisiken: „True Sale Problematik“
Recharakterisierung als „Verpfändung“
Ungenügende rechtliche Dokumentation des Verkaufs / der Struktur
Downgrade Risk: Ratingverschlechterung aufgrund einer Verschlechterung der Bonität der
an der Transaktion beteiligten Parteien
Verhaltensrisiken
Betrugsrisiken
Servicerqualitätsrisiken
Sicherungen durch den Originator
(beschränkte) Rückkaufzusage
Der Originator verpflichtet sich, bis zu einer ex-ante festgelegten Quote Forderungen zum
Nominalwert zurückzukaufen, sofern ein Forderungsschuldner die Zahlungen einstellt oder
die Zahlungen verspätet leistet.
Kreditausfallgarantie
Der Originator verpflichtet sich, (i.d.R. die ersten auftretenden) Kreditausfälle bis zu einer
ex-ante festgelegten Höhe zu übernehmen.
Patronatserklärung
Der Originator (oder ein mit ihm verbundenes Unternehmen) gibt dem Emittenten (SPV) die
Zusage, diesen bis zur Endfälligkeit der Wertpapiere so zu unterstützen, dass alle
Emissionsverpflichtungen eingehalten werden.
Credit Enhancement Techniken – Interne Techniken
Overcollateralisation
Wirtschaftliche Übersicherung, d.h. das Asset Volumen und die daraus resultierenden
(erwarteten) Cash Flows übersteigen den Nominalwert der emittierten Wertpapiere und die
zu leistenden Zinszahlungen.
Etwaige Ausfälle werden zunächst von den überschüssigen Cash Inflows gedeckt. Etwaige
.berschüsse fließen am Ende der Transaktion i.d.R. dem Originator zu.
Reserve Accounts (Spread Accounts)
Der Reserve Account ist ein durch Residualerlöse gespeistes Sondervermögen. Ein
Anfangsbestand wird üblicherweise vom Originator geleistet. Geringere als erwartete
Ausfälle (und/oder Overcollateralisation) führen zu Residualerlösen. Zudem entstehen
weitere Erträge durch die Verzinsung des Reserve Accounts und etwaiger vorzeitiger
Forderungstilgungen.
Credit Enhancement Techniken – Externe Techniken
- Letter of Credit (Bankgarantie)
- Financial Guaranty Insurance (Finanzgarantie)
- Cash Collateral Account
Zur Vergabe eines Ratings prüft die Rating-Agentur:
Kreditqualität der verbrieften Forderungen
Mechanismen zur Durchleitung und Allokation der Cash Flow Ströme
Rechtliche Gestaltung der Transaktion
Synthetische Verbriefungen – Definition
Eine synthetische Verbriefung ist dadurch gekennzeichnet, dass nicht ein
Forderungspool verkauft wird, sondern nur das an den Forderungspool geknüpfte
Kreditrisiko durch Kreditderivate an das SPV und/oder die Investoren übertragen
wird.
Ein Kreditderivat ist ein außerbilanzieller Finanzkontrakt, bei dem das Kreditrisiko
(Adressenausfallrisiko und eventuell auch Marktrisiko) von einer Partei auf die andere
Partei übertragen wird, ohne das ursprüngliche Kreditgeschäft zu berühren.
Als Underlying werden nicht nur einzelne Kredite oder Anleihen verwendet, sondern
auch Portfolios von Krediten und Anleihen.
Vorteile von
„Strategischen Allianzen”
Kann zu gleichen strategischen
Wettbewerbsvorteilen führen wie
Akquisitionen
Ist Ausbau des Vertriebs oder
Zugang zu Technologie das Ziel,
dann ist Akquisition eine zu
weitgehende Kooperation
Prämie für Unternehmenskontrolle
oft zu hoch
Vorteilhaft, wenn der Wunsch,
selbständig zu bleiben, auf beiden
Seiten ausgeprägt ist
Vorteilhaft, wenn mit Integration
überm..ige Risiken/Kosten
verbunden sind
Nachteile von
„Strategischen Allianzen”
Begrenzte Flexibilität mangels
Kontrolle
Kein Zugang zum Cash-flow
Operative Verbesserungen kaum
zu realisieren
Auflösung kann sehr schwierig und
teuer werden
Der Verkauf eines Unternehmens
nur eingeschränkt möglich (keine
Prämie)
Klassische Merkmale eines LBO-Kandidaten…
Stabile Cash Flows
Hoher Marktanteil, starke
Wettbewerbsposition
Interne und externe Wachstumspotenziale
Planbare, nicht extensive Investitionen
Erfahrenes Management
Klare strategische Ausrichtung
Ggf. interne Wertsteigerungspotenziale (bspw.
Möglichkeit zur Reduzierung Working Capital)
- LBO – Wertsteigerungsstrategien -
- Organisches Wachstum
- Marktkonsolidierung /
buy-and-build
- Turnaround
- Veräußerung von Teilen
Veräußerungsverfahren
Offene Auktion
► Wert- und Wettbewerbsmaximierung
► Geringe Vertraulichkeit und ggf. Beeinträchtigung des Tagesgeschäfts
Kontrollierte /
limitierte Auktion
► Entwicklung einer Wettbewerbssituation
► Einhaltung eines hohe Maßes an Vertraulichkeit
► Verringerung des Risikos, einen “guten” potenziellen Käufer zu übersehen
Ausgehandelter
Verkauf
► Größtmögliche Vertraulichkeit
► Keine Beeinträchtigung des Tagesgeschäfts
► Fehlen von Alternativen führt ggf. zu geringerem Kaufpreis und längerer Dauer
Dual Track
► Arbeitsintensiv, langwierig und aufwendig
► Ggf. sinnvoll bei ähnlicher IPO und M&A-Bewertungen, insb. um kompetitives
Element zu erreichen
Informationsmemorandum
Bedeutung und Zielsetzung
► Äußerst wichtiges Dokument für den gesamten Prozess
► Ausreichend Informationen für seriöse Einschätzung des Unternehmenswertes
► Interesse durch überzeugende Darstellung der Kaufgelegenheit wecken
Bewertung aus Käufersicht
- stand-alone Bewertung
- Wertsteigerung, operativ
- Synergien
- Integrationskosten
- Transaktionskosten
- Erwartete Wertsteigerung
- = Purchase-Price-Potential
Due Dilligence
systematische und
detaillierte Erhebung,
Prüfung und Analyse
von Daten der Zielgesellschaft
Typische Probleme bei der Due Diligence
Inventarbewertung
Forderungsbewertung
Fehlinvestitionen/Investitionsstau
Lieferanten-/Kundenabhängigkeiten
Managementqualität
Umweltschutzverbindlichkeiten
„Window Dressing”
„Einmalige” Ergebnisse („Extraordinary vs.
Exceptional”)
Mangelndes Finanzwesen/Sicherheit der
Planzahlen
Pensionsverpflichtungen
Anhängige Rechtsstreitigkeiten
Steuerschulden
Spezialvereinbarung in Privatunternehmen
Prozess zur Abwehr unfreundlicher Übernahmen
Identifizierung
von Schwachstellen
Beurteilung der
Kapitalmärkte
Interne
Organisation und
Vergabe von
Zuständigkeiten
Analyse möglicher
Akquisitionsszenarien
Prüfung möglicher
Abwehrmechanismen
Ausarbeitung
alternativer
Abwehrstrategien
Mögliche Abwehrmechanismen bei unfreundlichen Übernahmen
Strukturelle Maßnahmen
Poison Pills
Stimmrechtsbeschränkung
Vinkulierte Namensaktien
Golden Parachutes
Lock-up Perioden
Wechselseitige Beteiligung
Erwerb eigener Aktien
Firmensitz in günstiger Jurisdiktion
Weitere Gegenmaßnahmen
Pressearbeit (z.B. Leistungsvergleiche)
Klagen
Mitarbeiter / Politiker Lobby
„Shareholder Relations”
Verkauf besonderer Aktivitäten
(„Kronjuwelen”)
White Knight
Veränderung des Business Mix (z.B.
Rüstungsakquisition gegen Ausländer)
Trade sale
Divestment of a firm’s subsidiary to
another company or private equity
firm
Spin-off
“Dividend-off” part of a company to
its existing shareholders
Carve-out
Offering of parts (typically less
than 100%) of a company
subsidiary to the public (IPO)
